来源：CFC商品策略研究
作者 | 中信建投期货研究发展部
研究员：田亚雄
研究助理：谢明妍
期货交易咨询业务资格：证监许可〔2011〕1461号
本报告完成时间 | 2026年5月5日
目前正值北半球春耕春播的关键节点与东南亚棕榈油增产季的深入阶段，也是新一年度农产品供需轮廓初步显现的窗口期。中东地缘局势的骤然升级，推动原油重回110美元上方，不仅强化了油脂油料板块的生柴消费预期，也加剧了全球大宗商品的波动底色。与此同时，国内农产品市场步入季节性的现实验证期：白糖纯销期的高库存与天气减产的远月预期形成拉锯，玉米面临新麦上市前的替代压力测试，而纺织服装进入传统淡季则削弱了棉花的下游驱动。海外定价的品种上，美豆受益于“原油-生柴-压榨”链条的重估突破区间，而“弱现实（高产、高库存）与强预期（厄尔尼诺、政策托底）”的博弈则贯穿了白糖、生猪及苹果等内部盘面的定价逻辑。
油脂：中东升级推升原油与生柴预期，但产地累库限制涨幅
五一期间中东局势未见缓和反而升级，美伊临时停火因美国军舰及阿联酋遇袭濒临破裂，推动布伦特原油重回110美元上方；D4 RINs突破2美元点燃美豆油做多热情（逼近77美分），叠加路透调查预计马棕4月库存可能小降，假期内美豆油一度涨逾3%、马棕油涨逾2%，节后国内油脂有望开启补涨，盘面或将挑战前高。但全球能源价格受中东局势走向较大扰动，加剧美豆油期价在高位的波动性；当前南美新作豆油大量上市，美豆油强势未对其形成大幅向上带动，棕榈油仍面临偏低国际豆棕价差对食用需求的侵蚀。随着季节性增产持续推进，马棕仍面临较强累库倾向，印棕因3月以来出口下滑已率先开启累库进程，或令作为领头羊的棕榈油上行动能面临约束，限制国内油脂整体涨幅，追涨亦需谨慎。
豆系：地缘撬动“原油-生柴-压榨”链条，美豆突破区间但快播压制升水
五一假期期间，CBOT大豆延续4月下旬以来的反弹走势，突破1160-1200美分震荡区间，盘中最高触及1226美分附近。本轮上涨的核心驱动源自市场重新定价“地缘冲突 → 原油价格上涨 → 生物柴油掺混利润改善 → 生物柴油需求提振 → CBOT豆油走强 → 美豆压榨利润改善 → CBOT大豆估值抬升”这一传导链条。
基本面看，当前美豆种植进度偏快，截至5月3日播种进度为33%，快于去年同期和五年均值，阶段性不利于天气升水累积。需求端，旧作美豆压榨量维持历史同期偏高水平，生物燃料掺混目标与美豆油强势共同强化压榨扩张预期。南美方面，巴西、阿根廷大豆集中上市和出口阶段性压制CNF报价，欧盟对部分南美豆粕的合规质疑暂未演变为全球豆粕贸易流的改变。短期关注中东局势演变、5月USDA报告对新作平衡表的初步刻画，以及特朗普访华是否带来新的美豆出口增量。
白糖：高库存弱现实 vs 厄尔尼诺强预期，区间拉锯
五一假期期间，外盘原糖受能源价格反弹及巴西新榨季开局“低制糖比”数据提振，整体偏强震荡；ICE 原糖主力 7 月合约 5月4日收盘价15.31美分/磅，较节前上涨0.7美分/磅，盘中触及 15.33 美分/磅，创 3 月底以来新高。5 月全球糖市延续“弱现实、强预期”博弈，关注巴西中南部压榨数据、极端天气风险及中东地缘扰动。
国际方面，巴西 2026/27 榨季初期（截至 4 月上半月）入榨量同比 +19.67%，但受能源政策导向糖厂偏向乙醇，制糖比降至 32.93%（去年同期 44.71%），产糖量同比 -11.94% 至 64.7 万吨；随着乙醇价格阶段性回落、糖醇价差收窄，后续存在上调制糖比例可能，市场对制糖比预估分歧仍大（约 46%~49%），对应食糖产量多预估在 4000 万吨附近。Czarnikow 下调全球过剩预期（25/26 榨季 830→580 万吨、26/27 榨季降至 110 万吨），主要反映对厄尔尼诺扰动印度、泰国及巴西产量的担忧；北半球甘蔗伸长期天气担忧升温亦抬升风险溢价，ICE 原糖主力预计在 13.0~15.5 美分/磅核心区间偏强震荡。
国内方面，据广州糖会预估 25/26 榨季全国产量升至 1279 万吨（同比 +160 万吨以上），供给压力从预期走向现实；进入纯销期后高库存压制现货，但期货在进口管控预期与外盘远期向好支撑下相对坚挺，“现弱期强”、基差难走强。增产与套保压力抑制上行弹性，但政策底与成本支撑亦限制跌幅，若无外盘强驱动打破平衡，郑糖短期仍以 5300~5550 元/吨区间震荡为主。
原木：淡季负反馈与高成本支撑博弈，短期震荡运行
近期市场处于淡季负反馈与高成本支撑的博弈阶段。需求端季节性转淡，下游对高价的抵触情绪持续向上游传导，山东地区原木现货价格已较前期高点普遍回落约30元/立方米，成品材价格亦同步走弱。供应端，4月底至5月初到港预报船数环比增加7条至14条，且主要集中在山东地区，港口库存压力可能再度累积。
但成本支撑依然坚实，因海运费上调带动前期外盘报价上涨约10美元/JAS，使得近期到港成本增加，这在一定程度上锁定了现货价格的下跌空间。库存方面呈现区域分化，长三角地区因到船偏多，总库存环比增加约6.59万立方米，而山东岚山港库存压力相对较小。需求端表现疲软，长三角地区最新日均出货量虽有回升，但主要受无节材到货拉动，终端实际承接力依然不足。综合来看，尽管需求负反馈仍在向原料端传导价格压力，但在高到港成本的支撑下，现货市场并不具备大幅下跌的条件，预计短期将转入震荡博弈。后续市场走向需紧密跟踪实际到港节奏与成本变化。
鸡蛋：节后近端多头逢高离场，关注远月套保机会
五一期间鸡蛋现货稳中偏强，节后河北馆陶均价约3.73元/斤（较4月30日+0.16元/斤），主产区库存回落至1.0–1.1天低位。支撑逻辑为节前集中补货、假期餐饮及休闲消费带动刚需释放，叠加阶段性流通缩量，有效消化前期产区库存。但节后基本面压力逐步显现：1月卓创口径8644万补栏鸡苗于2026年5月集中开产，新增开产持续释放；当前在产老鸡虽进入放量淘汰阶段，对冲部分开产压力，但5月后若维持正常淘汰日龄，淘汰量可能缩减。需求端节后进入传统淡季，叠加南方即将进入梅雨高温天气，鸡蛋储存难度增加，终端贸易商拿货趋于谨慎，且应季蔬菜大量上市将分流消费，对价格形成压制。综合来看，节后近端多头关注逢高离场机会，养殖端尽量关注远月上行后的套保机会。
生猪：产能去化偏慢，政策预期利好远月
五一期间生猪市场窄幅震荡，5月5日全国外三元生猪现货均价约9.76元/公斤（较4月30日+0.02元/公斤），未能延续4月反弹势头，自繁自养单头亏损超200元，行业亏损格局延续。供应端压力仍大：3月末能繁母猪存栏3904万头，距调控目标3650万头仍有6.5%去化空间；集团场出栏节奏放缓但体重环比回升（集团均重125.31kg，较上周+0.06kg；散户均重146.53kg，较上周+0.11kg），大猪存量偏高；冻品库存高位，节后屠宰企业以消化自有库存为主，采购意愿低迷，间接压制反弹空间。产能去化进程缓慢，涌益统计淘汰母猪价格折扣维持7.5折附近，反映淘汰未明显加速。中长期看，产能缓慢去化逻辑不变，政治局会议释放稳价信号，叠加政策收储持续托底市场底部，市场进入预期博弈新阶段。盘面结构分化预计延续，政策预期利好远月合约，可能阶段性打开上行空间，但需警惕产能去化不及预期及盘面升水预期透支风险。
棉花：资金与旱情助推翘尾行情，但淡季临近制约需求驱动
节前郑棉在资金持续注入、多头情绪主导下走出翘尾行情，突破16500关口（较4月初涨超1300点）；外盘美棉主产区降雨预报频频落空、旱情无实质性改善，厄尔尼诺进一步加强天气叙事，盘中一度接近84美分/磅。现货疆棉跟涨明显，3128B指数17802元/吨；但交售受短期涨幅过快影响有所迟滞，在基差走高背景下渠道挺价、棉企出货有限，部分企业减缓向内地移库，现货支撑稳固。下游开工4月整体持平，但能化传导出现阶段性结论：4月纯涤纱即期利润下修近400元/吨（2022年来新低），开工率处5年最低且小幅走低，涤短对棉花替代效应实质性减弱，刚需属性被反向强化。不过纺织旺季尾声，基本面未现实质性扭转，下游边际走弱：4月下旬以来棉纱提价困难，棉价涨幅显著快于纱价压缩纺企利润，部分纺企因担忧终端难以承接高成本纱线而暂停采购；订单部分来自贸易商投机、终端支撑不足，5-6月传统淡季新增订单难爆发，需求驱动将逐渐削弱。价格方面，市场多头情绪仍未充分表达，月内存在继续上行动力，不建议高位布空，7-1正套策略可在-600位置择机提前入场（但单边情绪偏重下月内难以收敛）。未来重点关注USDA 5月供需报告对2026/27年度产量的首次预估及下游订单边际变化。新年度供应收缩逻辑未破前维持中期偏多判断，周内上方无明显压力位、易受假期效应强势突破，下方16000元/吨支撑较强。
玉米：原油与播种延迟提振外盘，国内新麦替代与累库压力显现
五一期间CBOT玉米延续偏强运行，盘中最高487美分，主要受原油飙涨及美国中西部春播因降雨延迟的双重提振。国内处于时间窗口调整前夕，节前窄幅震荡，4月突破2400元/吨后动能不足，持仓增量带动短暂突破2440元/吨后迅速回落。未来关注四大核心压力：①新麦上市窗口：湖北新麦预计5月中下旬上市，陈麦现货均价约1.287元/斤，当前小麦-玉米价差收窄至约148元/吨，进入饲用替代活跃区间（100-150元/吨），替代压力转入实质兑现期，部分饲料企业已上调小麦配方，玉米饲用需求面临结构性分流；②进口谷物与库存：截至4月下旬，广东港玉米库存约59万吨（周环比+10.4万吨），进口高粱库存攀升至79.4万吨（周环比+13.1万吨），仅珠三角高粱和大麦月度即可替代玉米近60万吨；北港锦州港收购价2350-2360元/吨、平舱价2400-2420元/吨暂稳，北方四港库存约292万吨仍处累库通道；③政策边际减弱：4月中储粮玉米竞价采购成交率降至54.61%，产区折价成交增多，收储对现货的提振效应边际减弱；同时陈化稻谷拍卖传闻升温（5月或开拍），市场情绪上方潜在压制加压；④天气炒作窗口关闭：春播已全面进入高峰期，玉米播种进度持续加快，面积收缩的边际利多已被前期价格充分消化，后续关注点转向出苗与单产潜力兑现。盘面方面，节前主力持仓量环比减少约6.5万手至139.6万手，前期多头资金有序退场；现货端深加工随采随用、饲用需求低迷，价格缺乏单边驱动，周内维持区间震荡，下方支撑2390元/吨，上方压力2450元/吨。
集运欧线：宣涨落地存疑，地缘风险与运力部署调整主导预期
本周SCFIS指数为1615.12点（反映第18周运费），样本分布为GEMINI联盟3条、OCEAN联盟8条（含17周延误）、Premier联盟&MSC阵营5条；单从比例看，本周样本略偏向高价的OCEAN联盟阵营，造成SCFIS指数在运费水平整体类似的情况下小幅上行。
欧洲船司再次率先、集体宣涨五一假期后的5/15运费，形如MSC公告的4500/FEU前后的特价揽货舱位，考虑到这一阵营在19、20周有着较密集的停航，其特价揽货舱位可能意在积极积攒rolling pool。
我们在前期介绍过“剩下的问题便在于这些积攒的rolling pool能否覆盖5月剩余时间段，在足够长的时间内维持较高的装载率，我们需要强调，4~5月运力较之2025同期增速大致在4~6%，而当前安排下的6月运力同比增幅可能在10%以上。”
近期GEMINI联盟做出了颇为有趣的运力部署调整：AE3航线的17000~18000TEU船只被调往AE15的地中海东部（挂靠如埃及塞得港）航线，换为12000~15000TEU级别的船只。
我们的解读角度如下：
1． 周度运力小幅减少，每周减量大致在3000TEU前后，对于整个中国-西北欧航线的周度规模（30W TEU及以上），可能不到1%，故6月运力同比增速可能依旧偏高；但对于GEMINI联盟每周7~8W TEU运力规模来说，这一降幅大致在5%左右，或将减轻其揽货压力。
2． GEMINI联盟可能认为西北欧航线盈利机会远不及服务急于获取外界货物、物资的阿拉伯半岛诸国，超大型集装箱船虽不便于投入进入红海的AE19航线，但可运至较近的塞得港。
3． 这也体现了GEMINI联盟2020年以来未如其他阵营般大幅扩张超大型集装箱船队的影响，不得不将效率偏低的船只投入西北欧航线（MSC、COSCO等阵营是在欧地航线份额稳定情况下，主动将超大型集装箱船转用于其他航线）。
从五一假期内的各类事件看，中东局势仍有进一步升级的风险，而这一升级会进一步加速全球经济下行压力，譬如欧洲经济意外指数又一次快速俯冲。当前主力06合约盘面价位依旧较为鸡肋，缺乏参与的价值，可考虑在市场出现显著地缘交易情绪时逢高试空，在现货升水被挤出时方值得考虑多头策略。
苹果：慢出库致库存压力显现，坐果期天气与交割规则成焦点
截至4月30日，苹果04合约的交割数量66手、实物交割额6723400元，交割均价约10186.97元/吨；从持仓量来看，主力合约也已从605合约转向代表新季苹果的610合约。05合约自2026年3月25日起，交易指令每次最小开仓下单量调整为2手，也早已开始限仓；其运行可能主要受市场的交/接货意愿/能力的影响。冷库库存出库进度偏慢，4月23日库存数据已经出现了库存高于去年同期情况，初始低库存的领先优势已经被慢出库转为落后，这一情况也部分造成了东部产区冷库货源价格的小幅松动。
我们已经进入5月初，各产区进入坐果期：市场可能围绕各产区的坐果实际情况进行反复的预期交易，而这一预期的初步落实则是套袋时期的纸袋用量情况。
在关注产区潜在不利天气的同时，也需意识到果农在疏花疏果工序对产量、质量的主动调整空间；此外，参考郑商所2025/8/29的公告《关于发布苹果期货替代交割品升贴水的公告》，2610合约起替代交割品有8种升贴水标准（其中2者升水，6者贴水）。
我们认为10合约于3月底以来的快速下行格局大致由两大要素推动：1． 2510~2605合约高交割均价影响下相较于历史产季相对偏高的价格；2． 生长期整体天气平稳，可能构成一定丰产预期，部分产区近日的降雪也未能改变这一预期。目前场内期权持仓量最高的是AP2610C10000与AP2610C10200。可关注近期偏宽松预期（可能与冷库苹果出库进度偏慢问题共振）潜在的进一步发展及未来的调整机会。
责任编辑：赵思远
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