摘 要
►全球资产表现
五一假期（5月1-4日），主要股指多数先涨后跌，风险偏好从高位小幅回落。4日韩国Kospi领涨，涨幅达5.1%，触及新高，其他指数波动幅度多在2%左右或以内。一方面是美国释放“引导”中立船只通过霍尔木兹海峡的信号，另一方面围绕AI热潮的情绪乐观。4日亚太时间夜盘，美股、欧股下跌。标普500和纳斯达克跌幅在0.5%以内，道琼斯跌1.1%，欧洲斯托克50跌2.0%。背景是阿联酋富拉伊查石油设施和霍尔木兹海峡附近船只遭遇袭击，以及美国伊朗在波斯湾交火，风险偏好应声回落。
油价走高，美债利率上行，贵金属下跌。5月1日，媒体报道伊朗就潜在和平协议修订做出回应，油价从高位回落。但5月4日，冲突再起迹象之下，油价再度冲高。在高油价冲击下，假期主要期限美债利率上行5-8bp，30年美债再度突破5%。黄金从4600美元+回落2%至约4520美元。
►海外四大主线
一是美国伊朗不战不和状态延续，但存在被打破风险。伊朗于4月30日向美国提交了一项新的协议文本。5月1日，特朗普称对当前伊朗谈判的进展不满，同时又表示倾向于不发动更多打击。5月4日，美国称中立船只可以通行海峡，一度引发油价小跌。随着交易员怀疑该计划的有效性，油价收复跌幅。然而5月4日晚间，美军在协助两艘悬挂美国旗的船只通过霍尔木兹海峡时，与伊朗交火。同时阿联酋称遭到伊朗袭击，其位于富查伊拉的石油工业区因无机机攻击而起火，霍尔木兹海峡局势面临升级风险。
二是欧央行或在6月因通胀加息。拉加德表示，尽管油价和天然气成本上升，但尚未引发第二轮效应（工资上涨），需要在接下来六周进行评估。韩国央行释放更为明确的加息信号。5月4日，韩国央行高级副行长表示，鉴于物价上涨速度超出预期，是该考虑提高利率了。全球流动性拐点的担忧可能升温。
三是日本干预日元汇率。4月末，日本外汇事务负责人向投机者发出“最后警告”。时值日元汇率一度跌破160，接近四十年最弱。日本央行受制于内阁压力，对加息态度暧昧，导致日元表现疲软。财务省被迫直接进行干预，假期日元在157附近震荡。
四是美国GDP反弹，通胀明显升温。而美国制造业PMI物价指数也大幅上行至四年高点，交叉印证通胀压力。同时，韩国出口大增近50%，中国台湾地区制造业PMI飙升至逾四年高点，指向AI热潮延续。
►国内三大关注
一是人流量活跃度下降，民航出行显著减少。2026年五一假期，国内人流量活跃度同比下降9%，居民出行意愿较2025年有所回落。全国日均客运量同比增2%，较2019年同期增40%。其中，民航客运量同比降7%，或是人流量活跃度的主要拖累项。拆分航班数据来看，国内执行航班数同比降3%，国际执行航班数基本持平于去年同期。
二是国内出游量增价弱，电影市场同比小幅降温。2026年五一假期前几日，国内旅游市场呈现“量增价弱”的特征，大部分地区旅游客流实现增长，但旅游收入增速普遍低于客流增速，人均消费表现相对疲软。五一假期前三日电影票房较2025年同期下滑2%，其中一线城市占比明显抬升。
三是地产销售温和复苏，一二线回暖，三线偏弱。深圳、广州等核心城市抢抓五一窗口期密集出台新政。从市场表现来看，五一假期前三日17城新房成交同比增长26.8%，较2024年、2023年同期也增长17.0%和18.1%，不过仍显著弱于2021年同期。分线级看，一线四城合计同比增长26.1%，沪广深同步发力，北京成唯一拖累；二线五城合计同比增长60.6%，武汉贡献主要增量，其余城市表现分化；而三线八城合计同比下滑27.3%，假期效应未能扭转板块疲弱趋势。
风险提示：美国经济、就业和通胀走势超预期，美联储货币政策超预期。
01
全球资产：股市先涨后跌、美债利率上行、油涨金跌
5月1-4日，主要股指多数先涨后跌，风险偏好从高位小幅回落。5月1日，全球主要股指多小幅上涨，涨幅在1%以内。5月4日，MSCI亚太指数迈向新高，韩国Kospi指数大涨5.1%，触及创纪录新高；其他股指涨幅多在2%左右或以内，恒生指数涨1.2%。背后一方面是美国释放“引导”中立船只通过霍尔木兹海峡的信号，另一方面围绕AI热潮的情绪仍然乐观，韩国4月半导体出口增速超过170%，中国台湾地区制造业PMI升至四年高点。
5月4日亚太时间夜盘，美股、欧股整体下跌。标普500和纳斯达克跌幅在0.5%以内，道琼斯跌1.1%，欧洲斯托克50跌2.0%（600指数跌1.0%）。背景是阿联酋富拉伊查石油设施和霍尔木兹海峡附近船只遭遇袭击。美国确认当日与伊朗在波斯湾发生交火，两艘美国船只通过霍尔木兹海峡时，遭到袭击，而美军称击退伊朗无人机、导弹和武装小艇。布伦特原油期货大涨近6%，风险偏好应声回落。欧股跌幅大于美股，部分原因是美国威胁对欧洲汽车关税从15%上调至25%。
商品市场，油价上涨，贵金属下跌。霍尔木兹海峡通行量未出现实质改善，油价底部中枢抬升。假期前一日（4月30日），布伦特原油6月合约一度冲高至126美元（7月合约最高至114.7美元），创自2022俄乌冲突以来最高水平。5月1日，媒体报道伊朗就美国潜在和平协议的修订做出回应，油价从高位回落，布油7月合约一度跌至106美元附近。5月4日，美国释放“引导”中立船只通过霍尔木兹海峡的信号，油价小幅走低，而后随着市场怀疑能否落地，重新涨至110美元以上，收于114美元+。受制于油价上涨，黄金从略高于4600美元，跌至4520美元附近，5月1-4日跌约2.1%。白银跌1.3%，幅度小于黄金，但波动幅度相对更大。
主要经济体国债收益率多数上行。假期前一日（4月30日），欧央行会议对经济增长下行风险存在担忧，推动2年期德债、法债、意债收益率下行约10bp，2年期美债收益率也下行7.8bp；10年期下行幅度介于6-10bp之间。但5月1日和4日，主要经济体债券收益率转向上行，上行幅度在5-10bp，其中2年、10年、30年期美债收益率分别上行8.3、6.8、4.9bp。30年美债收益率再度突破5%。背后的原因，可能在于中期逻辑对债券不利，利率上行动能相对更大。一方面是油价中枢上移，且市场预期短期难以逆转，推升通胀预期；另一方面欧央行可能于6月加息，美联储从降息转向中性（三位委员明确反对宽松声明），韩国央行也在5月4日释放加息信号，市场对全球流动性拐点的担忧或在升温。
汇率方面，美元小涨，日元受干预影响波动较大。假期前一日（4月30日），日本财务省释放汇率干预信号，日元当日大涨2.4%，从160+回撤至156.6附近，推动美元被动走弱0.9%至98.06。5月1-4日，美元指数小幅反弹0.4%至98.47；日元汇率在155.5至157.3区间震荡，波幅超1%。其他主要货币收盘价波幅在0.5%以内，离岸人民币升值幅度小于0.1%。
02
海外四大主线
2.1 美国伊朗不战不和面临打破，从缓和期待到冲突升级担忧
美国伊朗不战不和状态延续。伊朗于4月30日向美国提交了一项新的协议文本。5月1日（周五），美国总统特朗普称对当前伊朗谈判的进展不满，但未明确指向是否针对这份新的协议，同时表示倾向于不发动更多打击。鉴于这一表态，布伦特原油活跃合约从接近115美元的高位回落至110美元以下。
不过，美国也可能在酝酿新一轮打击。据美国媒体报道，4月30日特朗普在白宫听取了美国军方的汇报，可能涉及一项短期打击计划，以打破谈判僵局。4月30日，美国中央司令部可能将暗鹰高超音速导弹部署至中东，以备对伊朗进行潜在打击。如获得批准，将是美国首次部署高超音速导弹。5月1日，特朗普向国会致函，声称与伊朗的敌对行动已经结束，旨在规避未经国会授权动用部队的60天期限。同时表示，尽管对伊朗军事行动取得成功（美国白宫声称），但伊朗对美国及美军构成的威胁依然显著。因此，国防部将继续调整在美军中央司令部责任区相关国家的军事部署态势，以应对伊朗及其地区“代理人”的威胁。
海峡中立船只通行，一度引发油价小跌。5月4日（周一），美国总统特朗普表示，将开始引导一些被困于波斯湾的中立船只通过霍尔木兹海峡。但他在贴文中未明确美国采取哪些措施来帮助这些船只。据美国媒体引述美国官员报道，这项举措不涉及美国海军护航，而是一个由各国、保险公司和航运阻止之间的协调过程。周一早盘布伦特原油一度跌破107美元，随着交易员怀疑该计划的有效性，油价重回110美元附近。
阿联酋称遭到伊朗袭击，霍尔木兹海峡局势升级。5月4日晚间，阿联酋称伊朗向其发射至少4枚导弹（事后确认12枚弹道导弹、3枚巡航导弹以及4架无人机），而且位于富查伊拉的石油工业区因无机机攻击而起火，这是近一个月海湾能源设施首次遭到袭击的事件。油价应声上涨，布伦特原油一度涨至114美元以上，伦敦金则快速跌破4500美元。不过伊朗军方官员很快表示，伊朗没有针对阿联酋的袭击计划。美军中央司令部周一在简报会上对记者表示，美军在协助两艘悬挂美国旗的船只通过霍尔木兹海峡时，与伊朗交火，击退无人机、导弹和武装小艇的攻击。阿联酋可能因此次交火受到波及。
伊朗汇率阶段承压。追踪伊朗汇率价格的网站bonbast.com数据显示，里亚尔对美元汇率5月3日一度跌至历史新低，1美元兑189万里亚尔，相对4月中旬贬值超过15%。部分可能受到美国海上封锁的冲击，伊朗石油出口量或面临下降。美国官员暗示伊朗石油储存能力在数日内耗尽，彭博数据显示伊朗可能撑到5月中旬才会面临停产风险。伊朗谈判意愿可能会受到原油出口下降的影响。
2.2 央行动态：欧央行6月或加息，韩国释放加息信号
美联储从降息立场切换至中性偏鹰派立场。争论的重点，可能从何时重启降息，转为何种条件下需要加息。美联储4月会议之后，三位地区联储行长发文解释投反对票的理由，表示不宜维持宽松倾向。卡什卡利（明尼阿波利斯）表示下一次利率可能是降息，也可能是加息，取决于经济如何演变。哈马克（克兰利夫）则称经济表现出韧性，而油价上涨加剧广泛通胀压力，宽松倾向不再合适。洛根（达拉斯）对需要多长时间通胀才能回到2%目标愈发感到担忧，下一步降息还是加息，都有可能。与之形成对照，威廉姆斯（纽约联储）认为利率在未来某个时刻需要下调，无数据支持短期内加息。
彭博Fedspeak自然语言处理模型显示，4月30日会议后，美联储Fedspeak指数在4.26-4.67区间，仍显著高于降息区间（2以下），与会议前的中枢4.41较为接近。美联储措辞看似变化不大，但蕴含的鹰派倾向升温。市场对2026年末政策利率预期上行约5bp，已经不再定价2026年内降息，将降息预期推迟至2027年。
美债定价反映中短期通胀预期存在“脱锚”风险。美债收益率隐含的通胀预期，5年期美债平衡通胀率（T5YIE，5年美债与5年TIPS收益率之差）在5月1日升至2.69%，创2023年3月7日以来最高。相比之下，未来5年之4年期预期通胀率（T5YIFR，站在当前预期第6-10年的通胀率）也上行至2.27%，但仅是去年10月中旬以来最高。这说明市场对5年之内的通胀预期在明显升温（比2%通胀目标高69bp），但更远期的通胀预期尚未完全脱锚（比2%目标仅高27bp）。
沃什将在5月中旬接受美联储主席职位，他即将面临一个更趋鹰派的委员会。特朗普要求沃什上任后立即降息，可能难以达成。关注6月会议，美联储的措辞是否更趋鹰派。
欧央行担心增长，或在6月因通胀加息。欧央行4月30日利率决议维持利率不变，主要传递两个信息：一是能源价格上涨对欧元区经济增长的冲击开始显现，即经济增长下行风险加剧，带动2年德债利率下行约10bp，10年德债利率下行7bp。欧元区一季度经济环比增速仅0.1%，低于市场预期的0.2%，也低于欧央行3月预测的0.3%。
二是或在6月加息。行长拉加德表示，尽管油价和天然气成本上升，但尚未引发第二轮效应（工资上涨），需要在接下来六周进行评估。欧元区4月通胀率上升至3%，是2023秋季以来最高。欧央行将年内通胀预测从1.9%调高至2.6%，但认为这一上升是一次性的，2027和2028将回落至2.0%、2.1%。这意味着欧央行的加息周期可能相对短暂。市场预期欧央行6月加息概率达到100%，年内加息84bp。
韩国央行释放加息信号。5月4日，韩国央行高级副行长（央行二号人物）表示，鉴于物价上涨速度超出预期，是该考虑提高利率了。韩国央行可能在5月28日的会议上给出明确加息的信号。韩国经济因能源对外依赖度偏高，通胀受到高能源价格的冲击，同时又受益于半导体上行周期，存储价格大涨带动韩国出口保持约50%左右的高增长，使得韩国经济保持较高增速。增长韧性+物价攀升的组合，使得韩国加息概率上升。
2.3 日本当局干预汇率
日本干预日元汇率，兑美元从160的低位升至157。4月30日，日本外汇事务负责人向投机者发出“最后警告”，此前日本财务大臣措辞强硬的表示，对汇率采取“大胆举措”的时点即将到来。日元汇率当日一度触及160.72（美元兑日元），接近四十年最弱水平。近期日本央行受制于内阁压力，表态鸽派，对加息态度暧昧，导致日元表现疲软。
警告当日，日元反弹至156.59，5月1日收于157附近。5月4日日元汇率一度升破156。据彭博数据，4月30日，日本可能动用约5.4万亿日元资金（约345亿美元），在外汇市场上卖出美元、买入日元，来支撑日元。日元前期贬值有助于出口，但同时意味着更高的能源进口成本，加剧通胀压力。在不加息的情况下稳定日元，只能选择直接干预汇率。日本央行最近一次大规模干预日元汇率是2024年，累计干预规模约为1000亿美元。此次干预后，日本财务省可能继续进行干预，以稳定日元汇率。
2.4 美国GDP反弹、韩国出口同比增近50%
美国GDP反弹，受政府支出和投资拉动，通胀明显升温。美国一季度GDP环比季调折年增长2.0%，低于预期值2.3%。不过明显高于去年四季度的0.5%。去年四季度联邦政府停摆拖累美国GDP增速超过1个百分点，而今年一季度则拉动0.6个百分点。非住宅固定投资拉动一季度GDP1.4个百分点，其中企业设备投资一季度增长17.2%，明显高于去年四季度的4.3%，反映AI相关资本开支增速加快。不过，经济增长的主要动能消费支出增速从前一个季度的1.9%放缓至1.6%，对应拉动GDP从1.3个百分点降至1.1个百分点。通胀上行对应居民实际可支配收入减少，从而抑制消费。一季度PCE价格指数上涨4.5%，显著高于去年四季度的2.9%。整体来看，美国经济韧性仍存，K型分化特征延续，增长动能主要来自科技公司的资本开支，而居民消费继续放缓。同时通胀又在能源价格上涨的背景下继续升温。
美国制造业PMI延续扩张，物价指数大幅上行。5月1日发布的美国ISM制造业PMI持平前月的52.7%，投入价格指数创四年新高，达到84.6%（前月78.3%）。供应商交付指标达到60.6%，是2022年以来高点。霍尔木兹海峡封锁扰乱全球供应链，也推升原油、铝、氦等原材料成本。新订单从前月的53.5%反弹至54.1%，而生产从55.1%降至53.4%。
韩国4月出口延续高增。5月1日发布数据显示，4月韩国出口额达到858.9亿美元，同比增长48.0%，增速小幅低于3月的49.2%。韩国出口强劲增长，得益于存储等半导体设备需求旺盛，呈现量价齐涨，4月韩国半导体出口同比大增173.5%，至319亿美元，是单月第二高的记录。
中国台湾地区制造业PMI飙升至逾四年高点。标普全球发布的新闻稿显示，4月中国台湾地区制造业PMI达到55.3%，是2022年初以来最高，部分原因是企业为防范中东冲突造成的供应链风险，进行囤货，这使得生产成本高涨，同时供应商延期交付情况愈发严重，为四年以来最差。
2.5 其他重要事件
美欧贸易协议再起波澜。5月1日，美国宣布对欧盟汽车加征的关税从15%上调至25%，自5月4日这一周开始实施，原因是欧盟未履行2025年7月的贸易协议。
美国制裁伊朗货币兑换机构和中国石油码头运营商，中国商务部实施阻断禁令。5月1日，美国财政部宣布，将一些企业列入黑名单，包括将以人民币结算的石油收入兑换为其他法定货币的行为。并对中国青岛海业油码头有限公司实施制裁。5月2日，中国商务部发布公告，实施阻断禁令，要求企业不得承认、不得执行、不得遵守美国对5家中国企业的制裁措施。
03
国内三大关注
3.1 出行：人流量活跃度下降，民航出行显著减少
2026年五一假期，国内人流量活跃度同比下降9%，较2024年同期高出6%。根据百度全国迁徙指数，4月26日至5月3日，全国迁徙规模指数日均为735.7，较2025年（807.5）明显回落，但仍高于2024年（696.5）同期水平。其中，2026年T-5日（4月26日，周日）和T-4日（4月27日，周一）人流活跃度高于近年同期，反映部分旅客出行偏早。而从T-3日起，人流活跃度基本弱于2025年，甚至在T+1至T+2日弱于2023年，指向今年居民出行意愿有所下降。
全国日均客运量同比增2%，较2019年同期增40%。根据交通运输部数据，5月1-3日，全国跨区域人员日均流动量约为31190万人次，同比增2%，同时相较于2019年同期增40%
细分来看，铁路和公路客运量同比上升，而水路和民航出行人次同比下降。具体而言，5月1-3日，铁路日均客运量2107万人次，较2025年同期增4%、较2019年同期增45%；公路日均人员流动28684万人次，较2025年同期增2%、较2019年同期增40%；水路日均客运量195万人次，较2025年同期降1%、较2019年同期降4%；民航日均客运量203万人次，较2025年同期降7%、较2019年同期增15%。结合2026年人流量活跃度下降的状态来看，民航或是主要拖累项。
拆分航班数据来看，国内执行航班数同比降3%，国际执行航班数持平于去年同期。4月26日-5月3日，国内日均执行航班数为13202架次，同比降3%。从时序上看，国内航班数在T-1至T日高于2025年，而在T+1至T+2日显著回落，指向国内民航乘客或以提前出行为主。与此同时，国际航班数高增状态未能延续。4月26日-5月3日，国际日均执行航班数为1814架次，较2025年同期变化不大，反映境外游热度没有继续升温。
市内地铁客运量方面，11个热门城市日均地铁客运量同比增1%。4月26日-5月3日，11个热门城市地铁日均客运量的均值为622万人次，同比增1%，较2019年同期增24%。其中南京、成都、郑州、广州和苏州分别同比增长15%、10%、8%、5%和2%，上海、西安基本持平于去年，而北京、重庆、武汉和深圳分别下滑11%、4%、2%和1%。
3.2 消费：国内出游量增价弱，电影市场同比小幅降温
3.2.1 旅游：量增价弱
2026年五一假期，国内旅游市场呈现“量增价弱”的特征。大部分地区旅游客流实现增长，但旅游收入增速普遍低于客流增速，人均消费表现相对疲软。从重点省市数据来看，四川假期前三天A级景区接待游客同比增长7.0%，但门票收入同比下降4.52%，测算人均门票收入同比下降10.77%；山东重点监测的200家旅游景区接待游客同比增长3.8%，但营业收入仅同比增长2.3%，人均收入同比降低1.5%；江苏假期第三天全省纳入监测的文旅场所接待游客同比增长5.89%，旅游收入同比增长5.13%，人均旅游收入同比降低0.72%。长春市、呼和浩特市同样呈现收入增速低于客流增速、人均消费小幅承压的态势。
少数地区虽呈现“量价齐升”，但增长主要依靠客流扩张。辽宁假期首日接待游客同比增长16.34%，旅游收入同比增长17.03%，人均旅游收入仅增长0.6%；陕西假期第三天重点监测的55家重点旅游景区游客同比增长10.69%，旅游收入同比增长12.37%，人均旅游收入小幅增长1.52%。
3.2.2 票房：较2025年同期下滑2%
电影票房方面，5月1-3日，五一档电影票房累计为5.1亿元，在2025年低基数的背景下继续回落，同比减少1.9%，较2019年同期下滑61.7%。其中，《消失的人》累计票房排名第一，排片占比21.8%；其次是《寒战1994》，排片占比26.2%。《穿普拉达的女王2》《10间敢死队》累计票房分列第三、第四位，排片占比分别为9.7%、12.7%。今年以来电影票房波动较大，1-2月、3月、4月同比增速分别为-57%、10%、-13%，五一档票房延续了4月以来的弱势表现，或与市场缺乏现象级作品相关。
票仓结构上，一线城市占比明显抬升。5月1-3日，一线城市票房累计约1亿元，占比19.8%，高于2025年（16.7%）和2024年（15.4%）。二线城市占比仍居首位（37.0%），与2025年的38.0%和2024年的38.4%相比略降。三、四线城市合计占比43.2%，低于2025年（44.8%）和2024年（46.2%），其中三线城市占比为17.5%，较2025年下降0.3个百分点；四线城市占比为25.7%，较2025年回落1.8个百分点。
3.3 地产：17城新房同比+27%，一二线回暖，三线偏弱
4.28政治局会议定调后，各地方密集响应，五一前核心城市集中落地新政。4月28日中央政治局会议将房地产表述由2025年底中央经济工作会议、2026年政府工作报告中的“着力稳定”调整为“努力稳定”，地方因城施策空间打开。会议定调后，深圳（4.29）、广州（4.30）、武汉（4.30）、天津（4.30）、中山（4.30）、苏州（5.2）等核心城市迅速响应，抢抓五一购房窗口期密集出台地产新政。
地方政策遵循中央“控增量、去库存”总基调，未见强刺激信号。本轮政策工具，主要集中于四类，一是公积金贷款额度上调（深圳家庭最高130万元、广州家庭最高360万元）；二是“卖旧买新”专项补贴（广州单套最高3万元）；三是核心区限购精准松绑（深圳福田、南山、宝安新安街道）；四是收购存量商品房转化为保障房/安置房（天津、广州）。由此可见，政策核心目标是消化存量商品房、优先支持刚需与改善性需求，整体定位仍以托底为主。
深圳核心区限购进一步松绑，有望为京沪打开新一轮政策放松空间。一线城市中，京沪分别于2025年12月、2026年2月对核心区限购政策作出调整，外地户籍购房条件方面，上海要求1年社保/个税或持有居住证满5年、北京要求2年社保/个税。本次深圳将核心区购房门槛降至1年社保/个税或持有居住证，同步提升购房套数上限与公积金贷款额度，释放改善性住房需求，放松力度强于此前京沪新政。此外，广州已于2026年1月全域取消限购，4月新政进一步聚焦降低购房成本，上调公积金贷款限额并推出“卖旧买新”补贴。
五一假期前三日新房成交数据，是本轮地方新政落地后的首个高频观测窗口。从结果来看，一二线城市贡献主要增量，温和复苏特征明显。2026年五一假期前三日，有数据的17个城市新房成交面积合计28.50万方，同比增长26.8%，较2024年、2023年同期也增长17.0%和18.1%。不过若拉长时间维度，今年成交规模较2022年同期下滑3.3%，仍显著低于2021年的78.85万方。分线级来看，一、二线城市为本轮修复的主要驱动力，三线城市则延续疲弱态势。
一线城市整体走强，沪广深同步发力，北京成唯一拖累。一线四城合计成交面积12.86万方，同比增长26.1%（节前一周同比增长1%），较2024年同期也增长43.6%。其中上海以4.73万方位居榜首，同比增长75.1%，较2024年同期增长61.3%，延续了2月底上海新政实施后的高热度；广州、深圳则分别同比增长38.2%和45.2%，较2024年同期分别增长65.9%和15.4%，处于温和复苏通道。北京表现则明显偏弱，成交面积同比回落46.0%，较2024年同期亦小幅下降2.0%，是一线中唯一录得同比负增的城市。
二线城市以武汉为核心强势反弹，内部表现分化。武汉、成都、青岛、苏州、宁波五城合计成交12.27万方，同比增长60.6%，较2024年同期增长42.0%。武汉单城成交8.44万方，同比大增153.1%、较2024年增长65.8%，贡献了二线板块主要增量。其余城市分化明显，青岛、苏州同比小幅正增（分别为10.7%、13.9%），成都、宁波则同比转负（-21.3%、-36.4%）；与2024年同期相比，青岛、苏州、宁波分别下滑19.1%、32.2%、21.1%，仍未恢复至两年前水平。
三线城市持续疲弱，假期效应未能扭转板块趋势。佛山、温州、韶关、扬州、江门、莆田、江阴、云浮等8个三线代表城市合计成交3.38万方，同比下滑27.3%，较2024年同期下滑50.1%。其中佛山、温州两大体量样本同比分别下滑15.6%、54.7%，较2024年同期分别下滑65.4%、25.2%。仅扬州、云浮等少数城市录得同比正增（分别为130.2%、40.0%），但绝对体量较小，难以扭转板块颓势。
值得注意的是，本轮新政从发布到传导至网签数据存在一定时滞，政策的实际效果有待持续观察。同时新房成交数据受房企推盘节奏、备案延迟以及样本覆盖范围等因素影响，可能存在一定偏差。
风险提示：
美国经济、就业和通胀走势超预期，美联储货币政策超预期。
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