中粮期货研究中心
摘要
进入5月份，玉米锚定从前期自身供需主导切换为替代品定价。五一节后玉米期价受到超期陈化稻谷投放的预期影响，有高位恐慌减仓迹象。但考虑到新季小麦产情以及超期陈化稻谷投放的量价不确定性、且贸易建库成本存在较强支撑、新季种植成本显著增加，预计期价继续回调幅度有限。短期关注2330-2350左右支撑，中期仍维持偏多思路，月差方面关注9-1正套。
2-4月份连盘玉米持续震荡走强，自突破2300关口后震荡上行至2450左右，前期主要基于东北外流量大、南北港存低位缓慢累库。进入5月份，随着超期陈化稻谷投放的预期，高位期价有恐慌减仓迹象。但考虑到新季小麦产情上市期仍有不确定性、且超期陈化稻谷投放的量价不确定性，预计盘面估值将在小麦和玉米贸易成本端博弈，此外新季种植成本大幅提升，对远月估值也有一定支撑，短期关注2330-2350左右支撑位，中期仍维持偏多思路。
本年度玉米市场从低位走强后，小麦从3月份开始入饲替代，且6-7月份大贸易商预售价格并不低，预计新麦上市后较难触及最低收购价托市的水平。4月小麦拍卖增量投放，但政策调控较为灵活，也是根据市场成交情况逐步增加投放量，4月底拍卖结束后，关注5月份主产期天气情况以及新麦开秤价。当前小麦旧作进入尾声，新季小麦将陆续上市。进入按照近几年玉米基本面来看，6-10月份小麦入饲明显，对玉米期现价格估值带来重塑。但考虑到24年调节性小麦收储、25年最低收购价托市收储，小麦市场已经连续2年面临流动性偏低的状态，这也是导致过往两年玉米在二季度转熊的主要驱动。而今年在上市前期已经有部分预售报价、且小麦玉米价差仍在低位，预计小麦下行空间有限。
五一节后市场开始关注超期陈化稻谷定向投放的可能，期价有恐慌减仓迹象。回顾超期陈化稻谷定向投放的历史，2020-2023年有陆续投放，主要是为了解决国内玉米缺口紧张的问题，这几年玉米价格中枢在2500-3000，且2021年、2022年（拍卖中后期）、2023年的周度政策投放均在200万吨左右水平。而目前玉米期现价格在2350-2400水平，如果按照历史惯性简单线性推导，如果仍是周度200万吨投放的话，或将直接打压国内玉米、小麦价格，这有所违背当前玉米春播、小麦即将收获的现实背景。此外，如果按照拍卖二等底价较2023年降价200测算，预计集港成本在2300左右，较当前玉米期现估值有优势，但考虑到小麦上市在即，笔者预计即使拍卖，政策粮的投放量及价格也将会根据市场情况灵活调整。
东北春耕在即，草根调研了解东北产区地区地租同比提高2000-3000元/公顷，而随着国外地缘冲击带动原油、化肥价格走强，尽管国内对汽柴油、尿素价格有政策调控管理，但相比去年同期估值水平也有所提升。初步预计东北产地新季种植成本的大幅提升，也给远月合约估值中枢带来一定提振作用，远月合约在2300-2350有一定支撑。此外，按照钢联预估，2026 年东北玉米种植成本预计整体上行，其中地租上涨较为明显，农资、人工与机械费用上涨，成本同比均增18%–32%。其中黑龙江地租同比增120-170元 / 亩；吉林地租上涨100-200元/亩。辽宁地租每亩增150元左右。此外，农资与机械成本同步上行。初步测算东北种植成本较前两年显著提高，潮粮成本接近1元/斤。
此外，贸易成本也对盘面估值带来一定影响，按照3-4月份东北贸易商建库集港成本普遍在2330-2360左右，考虑到资金仓储成本费用，当前盘面估值水平和现货基本平水，关注盘面下跌后是否引发现货负反馈情况。但当前小麦大范围入饲替代仍未启动，预计现货支撑较强，尚未到转势下跌的阶段。
综合来看，进入5月份，玉米锚定从前期自身供需主导切换为替代品定价，尽管前两年小麦入饲替代是引发玉米二三季度转熊下跌的主要驱动，但今年情况有所不同，小麦自身流动性有望增加，关注5月份天气情况。而超期陈化稻谷的投放预期引发期价高位回调，但考虑到玉米春耕及新麦上市在即，且政策粮投放的估值也将给玉米下方带来一定支撑，笔者预计即使拍卖投放，政策粮的投放量及价格也将会根据市场情况灵活调整。而新季成本提升，对远月估值有一定提振作用。此外，按照前期贸易商建库成本来看，旧作07、09合约在2350左右具备较强支撑。策略方面，短期关注2330-2350左右支撑位，中期仍维持偏多思路，月差方面关注9-1正套。
图1：华北小麦-玉米价差
图2：超期陈化稻谷历史投放量预估（万吨）
图3：锦州港口平仓价
图4：东北新季种植成本预估
数据来源：钢联、WIND、中粮期货研究院整理
作者简介
张大龙
中粮期货研究院 农产品资深研究员
投资咨询资格证号：Z0014269
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责任编辑：李铁民
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