投资要点

l 2025 年营收利润双高增，长期成长动能充足，维持 “买入” 评级

2025 年泡泡玛特实现营收 371.2 亿元，同比增长 184.7%；归母净利润 127.76 亿元，同比增长 308.8%，盈利增速显著跑赢营收。全年毛利率及净利率分别达 72.1%/ 34.4%，主要系高毛利海外业务占比提升。未来增长动能：一是 IP 全生命周期运营能力持续深化，头部 IP 全球化破圈叠加新锐 IP 梯队有序补充；二是海外市场从培育期进入全面收获期，成为第二增长曲线；三是全渠道运营效率持续优化，线下单店营收与线上转化效率双升；四是 IP 商业化边界持续拓宽，毛绒品类爆发式增长、乐园与 IP 衍生品业务打开长期成长空间。考虑到 2025 年公司形成了较高的业绩基数，后续业绩增速将逐步回归常态化增长区间，我们小幅下调 2026-2027 年归母净利润 150.23/174.13 亿元（原值为 150.3/202.1 亿元），预计 2028 年归母净利润为 195.16 亿元，当前股价对应 PE 为 11.4/9.8/8.8 倍，维持 “买入” 评级。

l 国内渠道稳健高增，海外扩张实现跨越式突破，美洲、欧洲市场表现亮眼

国内市场，2025 年实现营收 208.5 亿元，同比增长 134.6%，其中线下渠道营收 114.2 亿元，同比增长 113.4%，零售门店核心贡献营收 100.8 亿元，同比增长 119.0%，中国内地单店年化平均收益升至 4170.5 万元，港澳台单店年化收益突破 9319.9 万元，线下门店盈利效率翻倍提升；线上渠道营收 85.2 亿元，同比增长 207.4%，泡泡抽盒机、天猫、抖音核心平台增速均超 160%，其他新兴渠道同比大增 301.6%。海外市场，2025 年实现营收 162.7 亿元，同比增长 291.9%，营收占比从 2024 年的 31.8% 跃升至 43.8%。分区域来看，美洲市场表现最为亮眼，全年营收 68.1 亿元，同比增长 748.4%，线上渠道同比增长 1094.9%，官网渠道增速达 1395.4%；欧洲市场营收 14.5 亿元，同比增长 506.3%，官网渠道同比增长 1414.2%；亚太市场营收 80.1 亿元，同比增长 157.6%，线下零售门店单店年化平均收益达 11181.6 万元，全球渠道网络与本地化运营能力实现重大突破。

l顶流 IP The Monsters（Labubu）实现全球破圈，四大经典 IP 影响力持续强化

IP 端，2025 年公司艺术家 IP 收入占比达 90.0%，同比提升 4.7pct。顶流 IP The Monsters（Labubu）实现全球化现象级破圈，2025 年营收 141.61 亿元，同比增长 365.7%，营收占比高达 38.15%，成为公司第一核心 IP。SKULLPANDA、CRYBABY 两大中坚 IP 均实现翻倍增长，全年分别实现营收 35.40 亿元、29.29 亿元，同比增速分别达 170.6%、151.4%，成长动能强劲。经典 IP Molly、Dimoo 持续拉长生命周期，分别实现营收 28.97 亿元、27.77 亿元，其中 Molly 同比增长 38.4%。四大经典 IP 合计营收 233.74 亿元，营收占比达 63.0%，同比提升 6.6pct，头部 IP 影响力持续强化。同时，非独家授权 IP 营收 33.82 亿元，同比增长 111.3%，形成了 “顶流领跑、中坚发力、新锐补充” 的良性 IP 矩阵，提供持续增长动能

l 风险提示：市场竞争加剧、终端消费疲软、核心品类修复不及预期等风险。

开源可选消费（家电/轻工/纺服）

吕明

郭彬

林文隆

骆扬

蒋奕峰

马宇轩

唐李娜

注：文中报告节选自开源证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。证券研究报告：《开源证券_公司信息更新报告_泡泡玛特||2025 年营收利润双高增，全球化布局打开成长空间_可选消费研究团队_20260402》

对外发布时间：2026年4月2日

报告发布机构：开源证券股份有限公司

（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：吕明

SAC 执业证书编号：S0790520030002

研究报告法律声明

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评级声明

股票投资评级：自报告日后的6个月内，预期股价相对于同期基准指数收益20%以上为“买入”、5%～20%为“增持”、-5%～5%之间波动为“中性”、5%以下为“减持”。

行业投资评级：自报告日后的6个月内，预期行业超越整体市场表现为“看好”，预计行业与整体市场表现基本持平为“中性”，预计行业弱于市场表现为“看淡”。

备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

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