中国战略新兴产业融媒体记者李子吉

5月11日，疫苗板块股价普遍大涨。截至收盘，沃森生物股价涨停，万泰生物股价上涨近8%，康泰生物股价上涨超7%，智飞生物股价上涨超6%。

疫苗板块久违地重新回到了市场涨幅榜前列，原因也很清楚——汉坦病毒疫情。

上一次疫苗行业站上资本高台，是新冠疫情时期。

2020年，新冠疫情初期的时候，有机构预测，到2026年全球疫苗市场能达到561亿美元的规模。实际上，2025年全球疫苗市场规模为367亿美元，相比2024年还略有下降。

拿智飞生物来说，2021年，智飞生物手握新冠疫苗和默沙东HPV 9价疫苗代理权两大产品，净利润达到102.09亿元。而时至今日，智飞生物2025年全年营业收入为89.58亿元，同比下降65.61%；归母净亏损为147.23亿元，扣非净亏损为147.44亿元。在公司年报开头，赫然写着：“我们向长期以来信任、支持公司并对公司寄以厚望的所有投资人致以最诚挚的歉意。”

新冠、流感、诺如、汉坦，资本市场对疫苗的关注随着病毒的出现而涨涨落落，似乎疫苗产业就像一只陀螺，如果没有一根鞭子抽它，就转不起来。

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低谷：全球疫苗行业都在过冬

4月18日，在湖南长沙举办的2026年疫苗与健康大会上，中国食品药品检定研究院公布的数据显示，近5年来中国生物制品批签发总量基本稳定，但疫苗批签发量持续下降，从2021年的6393批次下降至2025年的3858批次，年均降幅为8.4%。

根据今年第一季度公司业绩报告，A股疫苗板块头部企业中，万泰生物、智飞生物等多家公司都出现亏损。

万泰生物2025年财报出现2020年上市以来的首次亏损，疫苗收入不到4.6亿元。截至5月11日收盘，万泰生物总市值约584亿元人民币，在疫苗生产企业市值排名中居首。

智飞生物单季度亏损同比扩大至3.88亿元。公司解释称，由于市场需求收缩、民众接种意愿下降等因素影响了公司主要产品的销售，叠加信用减值损失等因素，导致公司2026年第一季度亏损。截至2026年一季度，公司负债133.8亿元，一年内到期的非流动负债28.78 亿元，较期初大幅增加 271.42%。

成大生物2025年营收、利润全线大幅下滑，全年营业总收入13.9亿元，同比下降17.06%；归母净利润1.32亿元，同比锐减61.56%；扣非净利润为4017.34万元，同比下降87.59%。

据医药行业媒体健识局等报道，2月底，跨国药企默沙东计划对其位于美国北卡罗来纳州达勒姆市的疫苗生产基地裁员约150人。

美国达勒姆的疫苗生产基地是默沙东在美国的核心疫苗工厂之一。除了HPV疫苗，还生产水痘疫苗以及麻疹、腮腺炎和风疹联合疫苗。2025年3月，默沙东还耗资10亿美元扩建了该生产基地的疫苗产能，占地22.5万平方英尺，专门用于HPV疫苗生产。2025年10月份，默沙东表示这一扩建将新增400个全职工作岗位。

然而，如今HPV疫苗已经出现了全球性的需求下滑。2025年，默沙东的佳达修系列疫苗实现销售额52.33亿美元，但同比下滑近40%。

近日，德国疫苗巨头BioNTech在发布一季度财报的同时，宣布全球运营重组计划：关闭位于德国和新加坡的4处生产基地，计划裁员1860人，并将新冠疫苗的生产移交长期合作伙伴辉瑞。

此次BioNTech成立以来最大规模的产能收缩，背后是财务数据的持续恶化。2026年第一季度，BioNTech实现营收1.181亿欧元，较去年同期的1.828亿欧元同比下降35.3%，远低于分析师预期的1.68亿欧元；净亏损则从上年同期的4.16亿欧元扩大至5.32亿欧元。

公司明确将业绩下滑归因于全球新冠疫苗需求的断崖式下跌。BioNTech预计，2026年欧美市场的新冠疫苗收入还将进一步下降，全年收入目标维持在20亿-23亿欧元之间。

疫苗行业的战略布局也在收缩。

2025年3月，康泰生物曾发布公告称，公司和阿斯利康计划在北京经济技术开发区共同成立合资公司，注册资本预计为3.45亿元人民币，公司与阿斯利康分别持有50%的股权，合资公司的投资总额预计为约4亿美元（约合27.6亿元人民币）。

该合资企业原本计划开展全球创新疫苗在中国地区的开发注册、本地化生产和商业化，预计包括阿斯利康的呼吸道合胞病毒（RSV）和人偏肺病毒（hMPV）的在研组合疫苗（也称为IVX-A12）及其他创新产品。

然而在今年2月，这次合作告吹了。对此，康泰生物给出的解释是“由于市场环境剧烈变化，行业面临比较大的下行压力，新增投资疫苗产业风险比较高”。

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症结：价格战激烈，接种率不提升

从行业整体来看，当前疫苗产业的发展低谷体现在“企业之间的价格战激烈，但并未换来接种率提升”。

早在2024年，国药、华兰疫苗、科兴生物、金迪克四家企业就围绕流感疫苗打了一场轰轰烈烈的价格战。2025年，华兰疫苗三价流感疫苗多地中标单价仅10元/支，而上海生物制品研究所的中标价格为5.5元/支，行业低价内卷态势明显。但是价格战并未有效拉动增量，华兰疫苗2025年财报显示，公司营业总收入12.03亿元，同比上涨6.62%；归母净利润1.83亿元，同比下降10.99%，盈利能力弱化。

狂犬病疫苗方面，如今，国内上市的狂犬病疫苗已经超10款，还有近20种在临床研发中，价格战随之爆发：成大生物的产品单价从2020年前后的180元左右，骤降至目前的70元至130元左右。

2023年，《狂犬病暴露预防处置工作规范》发布，收紧了再次暴露后的接种程序，由可能需要3针或5针的方案统一变为2针，导致当年批签发量下降。但由于狂犬病暴露后处置属于刚性需求，该品种仍保持较大市场基本盘。但数据显示，每年狂犬病暴露人群约4000万，但暴露后疫苗接种率仅约35%。

HPV赛道也已经从蓝海变成了红海，随着二价HPV疫苗纳入免疫规划，自费市场萎缩，九价疫苗成为新竞争焦点，但窗口期想必也有限。

同质化竞争是导致行业“内卷”根本症结，很多疫苗品种的市场容量非常有限，多家企业同时生产供应同一个品种势必会造成严重的“内卷”。

南方科技大学公共卫生及应急管理学院教授，国家卫生健康委医疗应急专家委员会委员、流行病学组组长冯子健表示：“国际上有看法认为疫苗不应该成为市场竞争充分的产品，也认为需要从机制上对疫苗行业做一些保护性安排，避免陷入恶性价格竞争。为什么要有这种保护？因为如果长期不盈利，时间长了，企业或者某个疫苗品种就会退出市场，会直接影响产业的进一步发展，更会对国家层面的疫苗供应安全带来不小威胁。”

在需求端方面，冯子健认为，国内疫苗接种面临两大挑战，一是出生人口数量下滑导致儿童疫苗接种量下降；二是公众接种意愿降低，自费疫苗接种率难以提高。

公众认知水平是影响疫苗需求的重要变量。以水痘疫苗为例，通过长期的市场教育，“孩子需接种水痘疫苗”已成为家长群体中的普遍共识，所以其能够维持稳定增长。而如带状疱疹疫苗等品类，则面临认知普及不足的问题，大量潜在接种人群对该疾病的严重性及可预防性认知有限。除此以外，公众对疫苗的信任度，包括对疫苗有效性和安全性的怀疑，也是影响接种率的重要因素。

对某些疫苗品类来说，需求总量的天花板是客观存在的。就如HPV疫苗，过去几年市场需求集中释放，有接种意愿且支付能力较强的群体已在短时间内完成接种，导致蓝海迅速变为红海。

过去的疫苗产业生在一个“产品红利时代”，市场高速扩容，竞争还不充分，拥有单一爆款就能成就一家上市公司。就像狂犬病疫苗之于成大生物，二价HPV疫苗之于万泰生物，以及新冠疫苗养活的很多企业。

但现在，时代变了。

行业进入“存量竞争时代”，疫苗销量的变化回归到政策、支付、供应、认知这些变量的排列组合。

价格体系重估、渠道库存积压、支付能力约束、产品生命周期缩短、同质化竞争、管线兑现压力、现金流问题，如此种种，当这些问题全部摆在面前，整个行业就可能陷入“量价齐跌、库存高企、盈利崩塌”的恶性循环。

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出路：都要差异化，但怎么才算差异化

从企业年报来看，过度依赖单一爆款产品的企业承压最明显：当一波疫情过去（如新冠疫苗），当一个政策变化（如狂犬病疫苗），或者当一波热度过去（如HPV疫苗），如果公司没有新的产品管线，没有更广阔的适应症，没有更强的国际化能力，它就会迅速回到原点。

到了今天，疫苗行业的分化越来越大。

过去，中国疫苗行业面临的是“有没有疫苗”的问题。

而在未来，中国疫苗行业要着眼的，是“谁需要接种”“谁来支付”“如何进入全球免疫体系”以及“如何证明长期价值”。

康泰生物是少数在股市上表现不错的疫苗企业。

2025年康泰生物全年营业收入26.73亿元，同比微增0.81%；归母净利润7033.05万元，同比下滑65.12%。但是在2026年一季度，康泰生物实现营业收入6.31亿元，归母净利润3333.90万元，同比增长48.61%。在营收同比下降2.18%的背景下实现利润大幅增长，意味着公司的盈利能力正在从底部修复。

此外，2025年，康泰生物海外疫苗产品实现收入9883.53万元，同比增长859.40%。公司全球化战略已辐射全球20余个国家，与加纳企业签订13价肺炎疫苗技术转移协议布局非洲市场，获得土耳其GMP证书，实现印尼本土化生产与获批。

2025年，康泰生物研发投入约6.33亿元，同比增长11.25%，近三年累计研发投入17.45亿元，占近三年累计营业收入比例19.82%。公司拥有近30项在研管线，其中18项已进入注册程序。康泰生物自主研发的Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、吸附破伤风疫苗等三款产品获得药品注册证书。更重要的是，研发进展最快的国产五联疫苗已启动Ⅲ期临床，有望率先打破进口垄断；六联疫苗已立项开发，有望填补国内空白。

康希诺在经历2022-2024年连续三年亏损后，成功实现业绩反转。

2025年，康希诺全年实现营业收入10.68亿元，同比增长26.18%；归母净利润2787.27万元，实现扭亏为盈；扣非后净利润为-9413.24万元，同比减亏78.67%。2026年一季度，公司实现营收1.90亿元，同比增长38.73%；归母净利润为-4042.43万元，亏损同比有所扩大；扣非后归母净利润为-5511.51万元，较上年同期基本持平。

公司表示，营收增长主要受益于商业化产品矩阵的扩充，以及海外市场逐步放量。盈利端承压，主要归因于营收增长带动营业成本及销售、管理、研发费用增加，同时政府专项补助及国际专项资金相关的其他收益同比减少，叠加增值税政策调整影响。

作为创新疫苗企业，康希诺目前收入核心仍由两款脑膜炎球菌多糖结合疫苗支撑。其中四价流脑结合疫苗曼海欣®（MCV4）于2021年12月获批上市，是中国首个获批的MCV4疫苗。2025年，两款流脑结合疫苗合计销售收入约9.68亿元，同比增长21.91%；疫苗销售毛利率同比提升5.18个百分点至82.80%，反映核心产品放量背景下经营效率同步优化。

新品接续方面，13价肺炎球菌多糖结合疫苗优佩欣®（PCV13i ）已于2025年6月获批，成为继曼海欣®后的重要新品补充。目前优佩欣®已在全国超过20个省、自治区、直辖市获得准入，并已在多个地区启动疫苗接种，海外相关临床试验也在推进以支持不同注册申报策略。

可见，真正能长期存在的疫苗公司，离不开产品迭代、研发平台、商业化渠道以及长期的疾病防控需求。

最后，值得注意的是，疫苗行业的价值被低估了。

诚然，在短期股价上看，疫苗行业的价值并没有兑现。但是，疫苗是公共卫生体系的一部分，它与公共卫生、老龄化管理强相关，它有刚需、有政策属性，它不是可有可无的消费品。

毕竟，预防永远比治疗更有长期价值。

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