摘要
上周，证监会发布《衍生品交易监督管理办法（试行）》，是中国证监会监管的衍生品行业首部部门规章，进一步明确了衍生品市场的主要制度规则，有利于进一步发挥衍生品交易在管理风险、配置资源、服务实体经济等方面的积极作用。
二级市场方面：上周，转债跟随权益市场冲高回落，价格与估值均有下降，万得可转债等权指数跑输万得可转债正股等权指数1.48pcts。结构上看，上周高价转债跌幅明显；转债ETF在兑现情绪下，上周合计净赎回规模20.18亿元。
展望后市，随着短期内美联储加息预期抬升，以及海外低风偏情绪传导，后续转债预计跟随权益市场波动加大。高位科技板块或以盈利确定性为线索开启分化，板块轮动速度将有加快，但权益市场量能维持3万亿以上高位，显示市场情绪整体仍有支撑，指数层面更多表现为以时间换空间。结构层面，需关注业绩支撑较弱板块在正股不确定性加大情况下的价格与估值双杀风险；中大盘高景气度的核心科技板块逢低增配性价比高；临近评级跟踪季，弱资质低价转债脆弱性加剧，低价、双低转债保护性预计偏弱。
一级市场方面：上周，无转债发行，金杨转债、斯达转债、珂玛转债上市；永02转债提前赎回退市。截至上周五，转债市场存量规模5031.53亿元，较年初减少540.31亿元；13支转债获发审委审核通过，共171.31亿元；12支转债获证监会核准待发，共146.21亿元。
报告正文如下
一
政策跟踪
5月15日，证监会发布《衍生品交易监督管理办法（试行）》，是中国证监会监管的衍生品行业首部部门规章，进一步明确了衍生品市场的主要制度规则，对于规范衍生品交易行为，防范衍生品市场风险，促进衍生品市场稳步健康有序发展，保护交易者合法权益具有重要意义，有利于进一步发挥衍生品交易在管理风险、配置资源、服务实体经济等方面的积极作用。
图表1 上周重要行业政策跟踪
数据来源：Wind，东方金诚二
二级市场
1、价格表现
权益市场主要指数走势分化，上证指数、深证成指分别收跌1.07%、0.02%；创业板指收涨3.50%。海外方面，美国通胀数据全面走高，市场加息预期升温，叠加美伊谈判再陷僵局，油价明显上行，贵金属陷入调整，市场风偏回落，全球资本市场多数下行。国内方面，4月，输入性通胀压力有所显现，CPI环比季节性转升；4月金融数据反映企业和居民融资需求较弱，叠加债券融资替代影响，4月新增贷款出现历史罕见的负值。权益市场方面，上周，A股随着全球风险偏好变化先上后下，沪指未能站稳4200点，市场量能维持高位，周三创业板指刷新历史新高，但随着全球加息预期升温，以及特朗普访华利好兑现，周四开启全面回调。结构上，科技与电力板块涨幅居前，受商品市场贵金属调整影响，有色金属明显下挫。随着市场情绪下降，科技板块内部出现分化，由算力产业链开始向机器人、新能源等方向扩散。
具体来看，周一，A股高开高走，沪指站上4200点，算力产业链、半导体持续强势，稀土、商业航天也明显走强，全天成交额3.57万亿元；周二，A股震荡回调，超4000股收跌，成长板块有所分化，CPO、电力板块全线走强，能源金属、创新药、锂电板块集体回调，全天成交额3.24万亿元；周三，A股低开高走，创业板指刷新历史新高，AI产业链全线爆发，保险、房地产板块表现低迷，全天成交额3.27万亿元；周四，A股震荡回落，沪指失守4200点，市场逾4300股下跌，科技板块集体下挫，商业航天、特高压板块跌幅明显，全天成交额3.39万亿元；周五，A股震荡下行，算力硬件、有色金属明显回调，机器人、氟化工板块走强，两市成交额3.37万亿元。
上周，转债市场主要指数集体跟跌，中证转债、上证转债、深证转债分别收跌2.84%、2.23%、3.67%，日均成交额890.29亿元，较前周放量64.84亿元。转债价格明显下降，截至上周五全市场转债价格算术平均值160.10元，中位数为137.24元，较前周分别下降4.16、2.96元。上周，转债跟随正股先上后下，高价高估值板块明显回调。转债ETF合计净赎回规模20.18亿元，其中可转债ETF博时净赎回11.62亿元，可转债ETF海富通上周净赎回8.56亿元。结构上看，上周转债市场高价指数领跌，万得可转债高价指数跌幅达到4.41%；万得可转债AA-及以下指数跌幅最小，为1.96%。
具体来看，上周转债价格明显回落，由于估值已升至历史高位区间，市场脆弱性加剧，在权益高波动下转债持有人避险与止盈情绪明显升温，上周表现整体弱于正股，中证转债跑输上证指数1.77pcts，万得可转债等权指数跑输万得可转债正股等权指数1.48pcts。结构上，上周高位转债在兑现情绪下波动明显加大，而低价转债受弱资质基本面影响，也并未呈现防御作用，4支面值以下的龙大转债、宏图转债、闻泰转债、三房转债均进一步下挫。
行业上看，上周，各行业转债全线下跌，高估值板块跌幅明显，环保、电子、机械设备行业转债平均跌幅不足1%，表现领先；交通运输、国防军工、有色金属、建筑材料、建筑装饰行业转债平均跌逾2%，表现靠后。
个券上看，上周转债市场多数转债下跌，335支转债中51支上涨，268支下跌。上涨个券中，半导体概念的帝尔转债、锂电概念的严牌转债上周表现强势，分别涨超22%、20%，表现领先；旺能转债与华特转债由于强赎条款溢价率降至负值，对正股快速跟涨，上周涨幅也分别达到19%、14%的较高水平；下跌个券中，受到大股东减持影响，上周盈峰转债跟随正股跌逾17%，领跌市场；此外由于强赎条款制约，宙邦转债、兴瑞转债上周溢价率明显压缩，跌幅均达到17%以上，跌幅明显。
图表2 权益市场和转债市场指数周涨跌幅
图表3 万得可转债细分指数周涨跌幅
图表4 转债市场成交额
图表5 主要指标中位数2020年至今分位数
图表6 申万行业指数涨跌幅（%）
图表7 转债个券周涨跌幅行业分布
图表8 上周前十大涨幅转债个券和前十大跌幅转债个券
数据来源：Wind，东方金诚2、估值表现
上周，转债市场估值水平明显下降。转股溢价率方面，上周，全市场转债转股溢价率算术平均值和中位数分别为47.86%、35.87%，较上周分别下降1.36pcts、0.92pcts，其中转换价值90-110区间转债估值下降2.09pcts，评级AA-级转债估值下降2.21pcts；纯债溢价率方面，全市场转债纯债溢价率算数平均值和中位数分别为50.36%和28.22%，下降3.93pcts、3.92pcts，其中纯债价值100以上转债的纯债溢价率下降5.04pcts，评级AA级转债纯债溢价率下降5.38pcts。
不过，上周转债新券仍然维持了较高热度，上周上市的金杨转债、斯达转债与珂玛转债首日均实现57.3%涨停，首周分别涨超61%、88%与126%。其中，具有存储芯片概念的珂玛转债于上周三上市，连续三天涨停领涨市场，转股溢价率快速升至76.52%，显示出市场对于核心科技板块的信心整体仍然强势。
条款方面，转债市场中正股价格位于强赎阈值上方的转债数量增加2支至95支，在存量转债中数量占比达28.36%。本周即将触发强赎的转债增加至10支，其中，超声转债、星球转债、兴瑞转债、科利转债、甬矽转债、长海转债转股溢价率已降至5%附近或以下；而苏利转债、长海转债、锦浪转02、胜蓝转02，估值仍位于20%以上，节能转债估值也在10%较高水平附近，在权益市场宽幅波动叠加强赎因素制约下，需关注溢价率快速压缩的风险。
从历史分位角度，整体来看：上周，转债继续跟随正股回调明显，正股价格中位数边际下降1.36pcts至95.58%分位水平，转换价值下降4.50pcts至81.23%，转债市场中位价格跟随下降2.73pcts至96.10%分位，估值水平快速压降，中位转股溢价率下降8.94pcts至64.81%分位；交易情绪上看，上周转债市场换手率边际下降0.35pcts至18.29%。
行业估值上看，上周各行业转债估值大多下挫，平均转股溢价率下降45.95pcts至2020年以来64.95%分位，中位转股溢价率下降2.61pcts至67.58%分位。其中，轻工制造、机械设备、基础化工行业由于正股表现较强，而转债受到系统系抛压，估值分位数下降超过15pcts；而农林牧渔、建筑装饰行业转债原估值水平较低，上周抗跌属性显现，估值逆势提升超5pcts。
展望后市，随着短期内美联储加息预期抬升，以及海外低风偏情绪传导，后续转债预计跟随权益市场波动加大。高位科技板块预计以盈利确定性为线索开启分化，板块轮动速度或有加快，但权益市场量能维持3万亿以上高位，显示市场情绪整体仍有支撑，指数层面更多表现为以时间换空间，趋势性下行基础仍不具备。结构层面，需关注业绩支撑较弱板块在正股不确定性加大情况下的价格与估值双杀，中大盘高景气度的核心科技板块逢低增配性价比高。此外，临近评级跟踪季，弱资质低价转债在市场情绪下行期间，脆弱性进一步加剧，低价、双低转债保护性预计偏弱。
图表9 转债价格、转股溢价率和纯债溢价率中枢
图表10 主要指标中位数2020年至今分位数
图表11 转股溢价率算数平均值（按转换价值和信用等级）
图表12 纯债溢价率算数平均值（按纯债价值和信用等级）
图表13 各行业转债2020年以来转股溢价率分位数 （仅统计存续转债超过5支的行业）
数据来源：Wind，东方金诚三
一级市场
上周，无转债发行，金杨转债、斯达转债、珂玛转债上市，永02转债提前赎回退市。截至上周五，转债市场存量规模5031.53亿元，较年初减少540.31亿元，较前周减少20.84亿元。
图表14 上周转债发行情况
数据来源：Wind，东方金诚上周，电工合金发行转债获交易所审核通过。截至上周五，13支转债获发审委审核通过，共171.1亿元；12支转债获证监会核准待发，共165.86亿元。
图表15 转债发行预案进度
资料来源：Wind，东方金诚条款跟踪方面，上周，1支转债公告下修转股价格,2支转债公告提前赎回。小熊转债公告将转股价格由52.21元/股下修至45.00元/股；伟22转债董事会提议下修转股价格；富瀚转债、美锦转债、锦浪转02公告即将触发转股价格下修条件。帝尔转债、华特转债公告提前赎回；翔丰转债公告不提前赎回；胜蓝转02、节能转债、星球转债、兴瑞转债、长海转债、超声转债、甬矽转债公告预计触发提前赎回条件。
上周，9支转债转股比例超过5%，较前周增加4支，其中，博瑞转债、华特转债、华兴转债、思特转债、富春转债、旺能转债已公告提前赎回，星球转债公告已公告即将触发提前赎回条件；立昂转债、瑞科转债由于转股溢价率一度降至负值，也引起持有人较多转股。
图表16 上周转债转股情况
数据来源：Wind，东方金诚本文作者 | 研究发展部 翟恬甜 曹源源
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