21世纪经济报道记者 余纪昕
5月14日，中国人民银行发布了4月金融统计数据。数据显示，4月社会融资规模增量为6210亿元，同比少增5390亿元，存量同比增速为7.8%，较上月回落0.1个百分点。
有专业人士注意到，4月人民币贷款净减少100亿元。M1、M2同比增速分别为5.0%和8.6%，前者环比下降0.1个百分点，后者则上升0.1个百分点。
4月信贷表现同样引起市场关注。数据发布后，多家机构分析师迅速跟进解读；本报记者梳理发现，观点普遍认为，总量数据变化背后，票据冲量、存款迁移及企业融资偏好变化等结构性特征尤为突出。
为何信贷增速放缓？
业内专家普遍归结认为，信贷偏弱是4月社融低于市场预期的主要原因。
而对于4月新增人民币贷款出现历史性变化，中金公司林英奇团队表示，4月信贷净减少100亿元，同比少增2900亿元，为同月历史新低。该团队指出，过去10年4月新增信贷平均在9000亿元左右，而此次负增长是继2025年7月之后再度出现的单月负增长，呈现出“淡季更淡”的特征。
国金证券尹睿哲团队也强调，这是历史上首次信贷负增长出现在4月，此前三次信贷负增长均发生在7月。数据显示，4月新增社融规模为历史同期次低，仅次于2024年4月。在社融的分项中，人民币贷款项和未贴现银行承兑汇票是最大的拖累，两者合计同比少增超过7300亿元。
国联民生证券研究所王先爽团队指出，从结构来看，4月信贷净减少100亿元，但票据融资增加1.24万亿元，意味着非票信贷净减少1.25万亿元，4月末票据转贴现利率接近0，这意味着相关部门已努力支撑了信贷规模。
展望后续，从目前票据利率走势来看，预计5月份信贷应该不会继续净减少。好在目前实体经济有出口支撑，资本市场情绪和活跃度较高，可能也是金融数据降速的合适窗口期，市场应有预期，但也不必悲观。
业内专家表示，近年来我国融资结构发生深刻变化，银行存款创造渠道更为多元，除了贷款可以创造存款，银行债券投资也与贷款投放一样，是存款创造的重要途径，是向实体经济融资的重要方式，这意味着贷款增速低于存款增速是必然的。2025年，社会融资规模增量中人民币贷款占比降至44.7%，债券融资占比升至45.6%，贷款投放在存款货币创造中的重要性下降，导致贷款增速明显低于存款增速，这也是很正常的。
为何票据融资创纪录？
在整体信贷疲软的背景下，票据融资却大幅冲高，成为企业端贷款唯一的支撑点，银行业“以票充贷”的现象随之凸显。
国金证券指出，4月新增票据融资1.24万亿元，不仅创下同期4月新高，更是历史最高单月新增规模，票据融资余额增速大幅回升2.3个百分点至10.09%。与之形成鲜明对比的是，企业中长期贷款则大幅减少。企业中长贷减少4100亿元，为历史最低值，其增速大幅回落0.6个百分点至6.96%，回落幅度为2025年3月以来最大值。
中金公司、华泰证券和财通证券的分析均指出，票据融资大幅冲量的背后，有可能存在部分银行在信贷需求不足的背景下，为满足信贷指标考核而采取的行为，月末票据利率的快速走低也印证了这一点。
事实上，广发证券钟林楠分析认为，未贴现银行承兑汇票同比多减2490亿元，正是因为银行将大量票据贴现至表内以满足考核要求，这直接导致了表内票据融资的异常高增。
居民为何降杠杆？
居民贷款，尤其是中长期贷款的疲软，是拖累整体信贷数据的核心因素，其背后是房地产需求的结构性变化和居民谨慎的加杠杆意愿。
数据显示，居民部门延续了明显的“缩表”趋势。中金公司林英奇团队指出，4月居民贷款净减少7870亿元，同比少增2650亿元，成为信贷主要拖累项。其中，居民短期贷款和中长期贷款分别同比少增440亿元和2180亿元。
国金证券尹睿哲团队的分析更为深入，其报告显示，4月居民部门信贷净减少7869亿元，远高于2022年至2025年同期月均约3741亿元的负增长规模。居民中长期贷款减少3408亿元，同比多减2177亿元，同样为历史新低。
值得注意的是，这种疲软与房地产销售数据出现背离。国金证券报告指出，4月30大中城市商品房成交面积月均值同比增速已转正至3.66%，但居民中长贷并未随之改善。
国金证券分析师认为，原因可能包括：近期公积金贷款放宽政策密集出台，对个人商业贷款形成一定替代；在当前经济背景下，居民对超长期贷款态度谨慎，可能更倾向于提高首付比例，主动降杠杆。
华泰证券宏观研究团队也认为，居民购房需求偏弱、购房首付比例上升等原因，共同推动居民贷款需求走弱。
M2与社融剪刀差走阔，钱去哪了？
4月M2同比增速回升而社融同比增速回落，两者“剪刀差”走阔，揭示了货币创造渠道的结构性变化。
华泰证券宏观研究团队专门针对此现象进行了分析，其报告标题即为“为何货币增长快于社融？”该团队认为，这一现象可能主要反映了外汇流入加速提振M2增速，而居民与企业融资需求偏弱拖累社融增速。具体来看，4月M2同比增速回升至8.6%，可能受外汇加速流入提振，4月银行间市场流动性较为充裕。另一方面，M1同比增速从3月的5.1%小幅放缓至5%，低于市场预期，主要受居民与企业融资偏弱拖累。
从存款结构变化也能看出端倪。多位分析师均指出，4月出现了明显的“存款迁移”现象。数据显示，4月居民存款净减少1.9万亿元，同比多减5500亿元，而非银存款则大幅增加2.5万亿元，同比多增8990亿元。
国金证券认为，这显示存款可能流向股市、理财等非银领域。广发证券钟林楠补充，从理财规模增量高于季节性、A股新增开户数与新成立偏股基金份额同比改善来看，4月居民定存可能进入了股债两个市场。此外，财政存款同比多增也部分拖累了M2增速。
后续市场如何演绎？关注“六张网”和重大项目开工
对于后续走势，广发证券钟林楠指出，信贷弱势意味着银行扩表将更多依赖债券与同业资产，这将支撑流动性保持宽松。华泰宏观团队则认为，中国正进入“后地产”新周期，经济对信贷的依赖度在下降，高端制造和现代服务业对信贷的消耗量降低。
政策层面，国金证券尹睿哲团队提醒，需关注4月政治局会议部署的“六张网”及“推动条件成熟的重大项目开工”能否带动固投和实体融资需求回升。若后续重大项目开工提速，企业中长期贷款有望改善。
值得关注的是，在企业贷款偏弱的同时，企业债券融资却表现强劲；显示“以债替贷”趋势在低利率环境下延续，企业融资方式正发生转变。
4月企业融资呈现出鲜明的结构性特征：贷款弱，债券强。财通证券宏观团队明确指出，企业正延续“以债替贷”的特征。数据显示，4月企业债券新增4520亿元，同比多增2180亿元，超出季节性增长，是社融分项中最重要的支撑。
国金证券分析指出，4月企业债券对社融贡献最大，新增规模为近四年同期新高。自2025年四季度以来，企业债券同比多增规模持续偏高。其原因在于低利率环境下，企业倾向于通过成本更低的债券发行来募集资金。
广发证券钟林楠提供了更具体的数据：4月企业贷款加权平均利率与企业债券融资利率之差约130个基点，较上月扩大10个基点，债券融资的成本优势更加明显。与此同时，企业中长期贷款表现疲软。多家机构数据一致显示，4月企业中长期贷款减少4100亿元，同比少增6600亿元。
业内专家指出，目前我国贷款总量已经很大，增速有所放缓是自然现象，需要以成熟心态客观看待。在经历过去几十年较高速度增长后，我国贷款存量已超过280万亿元，规模已经很高，在此基础上贷款增速有所下降是自然的，也是与我国经济从高速增长转向高质量发展的进程相一致的。同时，存量贷款在支持经济发展上会持续发挥作用，盘活存量贷款和新增贷款对经济增长的意义本质上是相同的。
责任编辑：王馨茹
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