（来源：混沌天成研究）
宏观&金工早评 | 2026年5月20日
品种：股指、贵金属、国债、基差、金工日报、资金日报
股 指
A股昨日反弹，四大股指均反弹，两市成交量维持在2.89万亿。
外围环境上，美国给调解人2-3天去争取伊朗妥协，军事升级的可能性仍然极高。美债利率继续走高，美股延续调整。
昨日行情结构上，上涨板块继续集中在算力、电力、设备等板块，存储巨头IPO预期带动相关个股普涨。
最新宏观数据显示国内K型分化进一步加剧，高新技术产业和出口仍然较强，但是地产、消费和固定投资均偏弱。景气度只集中在集成电路、电力和设备制造等少数领域。
资金面上，人民币仍然强势，尽管央行回收部分流动性，但由于实体资金需求偏弱，金融系统流动性仍然极度宽松。社融数据也进一步印证当前实体融资需求偏弱，居民存款搬家到非银的趋势。
结论：市场主要驱动在于资金面和技术革命，主要干扰仍然是美伊战争。目前宽松的资金面和ai技术革命并没有太大问题，但前期积累涨幅过大而美伊战争的风险又在加强，因此市场需要一段时间盘整消化，大的方向仍然是看多。
贵金属
贵金属行情仍伴随高涨的利率存在明显抑制，中东局势驱动油价；日元再次逼近160；权益市场相对走弱再次同步引发流动性的收紧。
美债利率持续抬升，10年期美债收益率向上触及4.67%，30年期收益率站上5.19%，这已经接近历史上危机的水平。美债利率的上行来源于多个方面，实际利率端（增长+沃什）；通胀预期（地缘+供应链）；期限溢价（信用和供需）；近期沃什的到任，中东地缘风险再度回升以及期限溢价都在抬升。
日元在多次干预汇率后仍再次接近160，面对日益上行的美债利率，日元的贬值压力加深后，一定程度上抛售美债以换取流动性空间。且极速上行的美债利率也对国债持有者造成较大的账面亏损，易引发抛售。供需的相对失衡使得期限溢价显著上行，这也对贵金属市场形成抑制。
中东方面，特朗普表示“我们可能不得不再打击一次伊朗。同意再给伊朗2到3天的时间，也许到周五或周六，也许到下周初，时间有限”；调解方认为美伊谈判几无进展；北约官员发言若霍尔木兹海峡7月初未开放，拟部署兵力护航。中东局势不确定性仍在上行，油价的波动也对贵金属形成干扰。
短期而言，受到加息预期回升，风险偏好再次回落的影响，市场可能会承压和调整，值得注意的是，利率的回归易引发特朗普的TACO意愿去稳定市场，这会带来一定程度的TACO交易反转，不建议长期结构性看空，仍以触发阈值而引发的高波影响来看待此次回调，长期观点保持。
国 债
国债期货全线大涨，TL主力合约收涨0.56%报113.430元，T主力合约收涨0.15%报109.110元；股市早盘整理后午后放量冲高，上证指数涨0.92%逼近4200点，人民币兑美元收报6.8039。全天现券表现为股债双牛（债强股强），长端及超长端领涨，期限利差呈高位收敛态势。
早盘受海外特朗普宣布推迟对伊朗军事打击及美伊谈判出现缓和迹象影响，避险情绪有所降温，但10Y活跃券260005低开在1.746%后依然震荡下行。央行开展5亿元地量逆回购，完全对冲到期量，资金面延续均衡宽松。随后A股低开高走，但现券并未受到“跷跷板”效应压制，反而跟随国债期货强势拉升，10Y国债早间最低下探至1.74%。午后，A股算力概念爆发，全天成交近3万亿，但在“资产荒”与基金、券商等机构的强劲买盘驱动下，债市多头情绪不减，特别是30Y现券下行幅度明显大于10Y，10Y国债进一步下探至1.735%的日内低点。尾盘，受止盈情绪及对明日政府债发行的预期影响，收益率小幅回调，10Y活跃券最终收于1.7365%附近，全天市场在宽裕资金护航下无视利空，走出独立突破行情。
资金面维持均衡偏松，资金价格全线下行。央行今日开展5亿元7天期地量逆回购，单日实现零投放零回笼。在前期降准及外汇占款流入等因素支撑下，流动性极其充沛，DR001下行0.1bp至1.265%，DR007下行0.69bp至1.3214%，1个月期Shibor创2020年5月以来新低。
流动性是短期国债市场的核心驱动。央行地量操作默许了当前资金面的极度宽松状态，低廉的资金成本为债市加杠杆套息提供了坚实基础。微观结构上，基金与券商成为长端主力买盘，无视A股大涨的吸金效应，而银行与保险则逢高卖出。当前短期利多因素集中于资金面的绝对宽松、前期4月经济数据偏弱的持续发酵以及“资产荒”逻辑下的抢筹配置；利空则在于A股强势反弹及超长特别国债即将密集发行的供给担忧。短期债市将在宽松资金的支撑下维持偏强震荡，长端仍有向下突破可能，但需警惕供给落地时的情绪扰动。
基 差
金工日报
资金日报
责任编辑：李铁民
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