来源：六里投资报
不抱团，不扎堆跟风当下最热门个股，但却一样能把长期年化收益做到15%；
这样的基金经理很少，国泰基金旗下程洲，正是少数人中的一员。
更难得是，程洲有着26年投研经验、18年基金管理经验，历经了多轮牛熊考验；
Wind数据显示，其代表产品国泰聚信价值，自2013年12月管理起，截至今年5月14日，12年多的任职回报472.85%，年化收益15.09%。
Wind数据显示，截至今年一季度末，全市场数千只主动权益基金中，由同位基金经理管理时间超12年、年化收益超12%的“双12”基金仅11只，国泰聚信便是其中之一，且位居前列。
凭借这份长期业绩，国泰聚信在2017、2022年4次荣获金牛奖、明星基金奖等行业权威奖项，程洲本人也在2023年荣获《中国证券报》颁发的“金牛奖20周年持续优胜基金经理”殊荣。
程洲的投资起点始于2008年，刚上手管理基金，就遭遇席卷全球的金融危机。上证指数从6000点一路跌至1664点。
这段至暗时刻，塑造了他此后整个投资框架的底色，对市场风险永远保持敬畏之心。
他深刻体会过“熊市不言底”，也见识过“牛市不言顶”。
从那以后，他再也不相信有“100%概率”的事情；任何判断都要留有余地，任何投资都要有安全边际。
这种敬畏，后来一次次被验证。
2015年的互联网+泡沫、前几年的核心资产泡沫、新能源泡沫——程洲都选择了提前离场或拒绝参与。
不是因为他不看好那些行业，而是他觉得价格已经脱离了价值。
每次都说这次不一样，其实每次都一样。
市场越是人声鼎沸的时候，越是需要冷静，再优质的企业也要看价格。
作为一名价值成长风格的选手，程洲不排斥成长股，但会选择深度左侧布局，买在无人问津处；
他捕捉的是好价格、成长性之间交错重叠的部分，相信价格终将反映价值，按照“行业龙头、自由现金流好、估值低”的标准严选个股。
图1：程洲管理的基金情况
来源：
Wind，基金2026年一季报，规模截至2026.3.31，业绩回报截至2026.5.14，历史业绩仅供参考，不预示未来表现也不构成投资建议。
价值投资≠低估值
以好价格买好的公司
有些分析把程洲归类为“低估值选手”，其实不然。
从他的持仓来看，包含有不少成长性强的新质生产力的细分龙头。
这些公司的绝对估值未必最低，但从产业链地位或国际比较来看，相对估值具有吸引力，
程洲认为，这同样属于价值投资的范畴。
从绝对估值看，以国泰聚信为例，Wind数据显示，截至今年一季度末，组合重仓股的平均市盈率近年来基本位于40倍以下，多数时间低于同类平均水平；平均市净率更是持续低于同类平均水平。
因此，把他的投资风格界定为“价值成长”更加贴切，
程洲曾经明确表示过，“我不会去买那些明显高估的东西，但如果这个东西有成长性，我也愿意给一个合理的溢价。”
这正是他区别于“深度价值”或“纯低估值”风格的地方。
既看重公司的质量，也看重买入的价格；
既追求成长性，又不会为成长支付过高的溢价，再优质的企业也要看价格。
程洲认为，价值投资的核心就是以好的价格买好的公司，
在此基础上，他的选股标准非常明确：行业龙头、自由现金流好、估值；这三条缺一不可。
行业龙头意味着竞争地位稳固；自由现金流好意味着盈利质量高；买估值更低的品种，则提供了安全边际和潜在回报空间。
这套方法在国泰聚信的长期业绩上已经得到了验证。
图2：国泰聚信价值2026年一季度重仓股
来源：基金定期报告，
Wind，基金持仓动态变化，仅供参考，不构成投资建议和承诺。
深度左侧，不从众
在“无人问津处”寻找机会
程洲投资的另一大特点是深度左侧布局，有明显的逆向特征。
他不追逐热门赛道，不跟风不从众，从基金定期报告可以看到，他的持仓个股名单体现出了独立思考的特点。
很多股票，在底部可能只有他一家机构在买。
例如，他在2018年四季度重仓原料药。成为市场上最早布局该方向的基金经理之一。
当时许多医药专业出身的基金经理将其简单归类为低端制造而忽略，而程洲从基本面和估值角度判断，认为原料药行业具备较好的投资价值。
此后，这批底部买入的原料药个股涨幅可观。
这种“深度左侧”的风格，也意味着常常要承受“踏空”和“过早介入”的压力。
不过，程洲更相信均值回归的力量，
无论是企业经营、市场风格还是供需关系，极端状态一定会修复。
这种信仰不是盲目的，而是基于他对经济周期和产业规律的长期跟踪和理解。
正是这种不从众的定力和深度左侧的方法，让他在市场低谷时能以低廉的价格买入优质资产，在市场回暖时享受估值与盈利的双击。
对风险保持敏感
组合纪律性强，持仓更均衡
程洲的投资生涯始于2008年的熊市，
这让他在此后近18年的基金管理中，对风险始终保持天然的敏感性。
反映在组合管理上，就是三条铁的纪律。
首先，不对行业作极端配置，更分散均衡。
程洲的投资框架中，不主动做行业轮动，个股选择形成行业配置结果。
基金定期报告显示，程洲的组合平均覆盖15-20个申万一级行业，第一大重仓行业配置也就在20%左右，前三大行业合计一般在50-60%。
即使再看好某个方向，也会给自己留足余地。
图3：国泰聚信价值行业配置变化
来源：基金定期报告，
Wind，基金持仓动态变化，仅供参考，不构成投资建议和承诺。
图4：国泰聚信价值行业集中度变化
来源：基金定期报告，
Wind
其次，是估值和个股层面的严格控制。
个股层面，跟行业一样，不走极端，前十大重仓股的集中度基本控制在60%以下；
而总持仓个股数量上的变化，也反映了他对组合管理的持续反思。
翻看其过往定期报告，可以发现2015年以前，管理规模较小时，其全部持仓仅有20来只，符合经典教材中“约27只股票就可以分散非系统性风险”的理论。
但当规模增长到200亿后，程洲发现如果仍然只持有二三十只股票，一旦市场缩量、个股业绩不达预期，流动性就会出问题；
于是从2016年开始，程洲明显增加了总持股数量，同时积极寻找新机会，选择的过程中进行严格的质量筛选和估值控制，保持组合的更替和活力。
估值方面，重仓股的平均市盈率，长期低于同类平均水平。
即使是景气度再高的龙头，如果估值过高，他也尽量少参与。
但纪律不等于僵化。
程洲有一个独特的“空杯心态”管理方法：
他时常会问自己，假设现在有一笔新资金到账，现有持仓中的股票是否仍然值得买入？
如果答案是否定的，那就说明某些公司潜在收益率已然不足，应该果断调出。
这种方法帮助他克服了人性中“不愿意认错”，“不愿意卖出亏损股，不愿意实现亏损”的心理弱点。
2026年PPI转正
企业盈利有望持续改善
站在当下，程洲对2026年的权益市场的看法相对积极，但也不盲目乐观。
他判断，过去一年多驱动市场上行的核心逻辑，没有发生根本性转变——
政策支持力度持续加码，流动性保持充裕，估值洼地效应依然显著。
更重要的是，今年3月份PPI同比增速由负转正，这意味着企业盈利水平有望持续改善。
牛市格局或将维持，但涨幅可能不及2025年。
在具体方向上，他看好四条主线：
第一，硬科技。
尤其是国产算力、半导体设备、半导体材料等“卡脖子”环节。
当然这里面选股有一定难度，硬科技是市场关注的重点，整体估值水平比较高。
第二个，就是中游偏周期的方向。
因为PPI转正是一个非常重要的信号，意味着开始供需逆转了。
当然，不同的行业可能节奏不一样，有些股价可能已经有反应了，但有些还趴在底部。
但最终可能都会往上走，
因为只要亏损的时间足够长，行业会有自发的去产能，市场规律肯定会起作用。
所以中游偏周期的行业，像化工、机械，肯定是有机会。
尤其像化工，年初的时候表现就还不错，但后来因为美以冲突，油价大幅波动，其实现在很多股票反而跌回去了。
现在90美元油价，很多化工股的盈利、股价比60美元油价的时候还要低。
第三个，就是一些出口链的公司。
虽然人民币在升值，从一季报来看，有些企业汇兑损失比较大，主要是因为大家没有想到升值会这么快。
如果大家对这个升值的趋势开始认同，做一些应对的话，其实影响可能就没那么大了。
同时，因为中国企业的竞争力，包括全球算力相关的电力设备、储能、新能源这些需求，都离不开中国。
中国的出口强势行业，未来应该是有机会的。
第四个，港股应该还是一个估值的洼地，随着人民币升值的确定性越来越高之后，它是有修复的一个空间。
另外，如果到下半年，房地产市场能够企稳的话，内需就会起来。
因为地产是周期之母，对内需的影响是非常大的，
跟房地产产业相关的一些建筑建材，包括后面的消费，这些都可能会起来。当然这点还需要持续观察。
责任编辑：杨红卜
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