尽管人们对战争引发的通货膨胀忧心忡忡，但种种迹象表明，其他因素对较长期借贷成本的影响同样巨大。
　　在美国，所谓的实质收益率（也就是扣除通胀因素后的公债收益率），近期成为带动美债走高的主要力量，显示债券投资人担心的不只是油价上涨造成的通胀压力。
　　其他罪魁祸首包括：本已庞大的公共债务负担似乎将加剧；AI投资热潮带来的负面影响；以及美联储等央行将升息而非降息的可能性升高。
　　包括机构的一份分析，以及ING Bank NV、高盛和巴克莱银行的策略师异口同声认定：因油价攀升而水涨船高的通胀即使降温，长天期收益率的涨势近期恐怕也不会完全逆转。
　　换句话说，即便中东冲突结束，市场借贷成本仍可能维持在多年高点附近，持续对政府财政与整体经济形成压力。
　　巴克莱银行美国通胀策略主管Jonathan Hill表示，如果说全球长天期债券遭抛售完全是因为通胀忧虑，其实与市场对中长期通胀风险的定价并不一致。真正推升实质利率的可能是债务增加、更高的中性利率以及AI之间的交互影响。
　　所谓中性利率是指既不刺激经济也不减缓经济的利率水准。
　　虽然油价飙升可能佔据了新闻头条，但衡量债市通胀预期的盈亏平衡利率的涨幅远不及美国和英国的整体利率。
　　Hill指出，即使战事还在持续，美国10年期国债盈亏平衡利率仍比2022年上半年美联储大幅升息时低了50个基点。所谓未来五年之5年期国债盈亏平衡利率（衡量中期通胀预期的市场指标）为2.2%，与12月的水平大致相同。
　　美国银行的经济学家Claudio Irigoyen和Antonio Gabriel通过收益率曲线的变化，判断影响债券市场的因素。
　　他们表示，在美联储可能再度升息、且美国债务利息负担持续攀升的情况下，财政赤字可能进一步恶化，因此原本应主要影响短期利率的美联储政策，如今也对长债收益率产生更大冲击。


　　将名目收益率扣除经通胀调整的收益率后，便得出“实质收益率”，部分市场人士认为，这才是衡量真实借贷成本更准确的指标。机构一项分析显示，近期美国公债收益率上升，主要是由实质收益率攀升所带动；相较之下，日本与德国的收益率变动，主要仍受通胀因素影响。
　　ING美洲区域研究主管Padhraic Garvey表示，随着实质收益率依然居高不下，这代表即使因战事而关闭、作为全球能源运输关键枢纽的霍尔木兹海峡最终重新开放，长天期利率仍可能“卡在偏高水准”。
　　他认为，美国10年期公债收益率突破4.5%的整段涨势是由实质收益率上升所推动。美国10年期公债收益率上周二逼近4.70%，之后于周五回落至4.56%。
　　“该海峡重新开放将抑制通胀预期，但实质收益率仍可能维持高档。如果真是如此，美债收益率就不会像许多人目前预期的那样大幅回落，”Garvey说。
　　Muriel Siebert & Co投资长Mark Malek在给客户的报告中写道，债券市场不是只对单一新闻事件做反应；而是在重新定价一个无法靠新闻稿或外交暂停就能解决的结构性问题。
　　美国高级官员周日表示，美国和伊朗接近达成一项将使霍尔木兹海峡重开的协议，但美国总统唐纳德·特朗普说他不会“仓促”达成协议。周一亚洲早盘，原油价格下跌，美国公债期货价格小涨。

　　美国收益率可能维持在高档的原因包括：特朗普推动减税，这将进一步扩大原已巨大的财政赤字与债务负担，并迫使美国发债。此外，特朗普持续推动的贸易战，也可能进一步扰乱供应链。
　　摩根大通首席执行官杰米‧戴蒙上周在接受采访时表示，美国利率可能会进一步大幅攀升，理由是担心美国政府的借贷和对美债的需求。
　　高盛实际货币利率销售主管Phillip Lee表示，持续的财政赤字、美债发行增加以及市场对债务可持续性的疑虑，越来越能解释为什么投资人要求更高的报酬才会持有长债。
　　“我认为利率还会继续上涨，”他在高盛的一个播客节目中说道。
　　市场年初原本普遍押注美联储将会降息，如今交易员们反而认定美联储今年可能不得不升息，即使凯文·沃什担任主席。
　　尽管AI长期而言可能通过提升生产力来抑制通胀，但随着科技公司大举采购半导体并兴建大型资料中心，同时大量发债筹资，债券交易员担心，AI热潮短期内反而在推升通胀压力。
　　此外，AI荣景带动经济增长走高，也可能使投资人更偏好股票，债券市场必须提供更高收益率，才能吸引资金配置。
　　巴克莱银行的Hill表示，中性利率可能已经上升，这也解释了为什么美国10年期公债收益率即使来到5%，可能也不再像过去那样被视为“便宜”。
　　数据显示，自伊朗战争爆发以来，日本与德国10年期公债收益率上升，大部分是因为盈亏平衡利率上升所推动。
　　欧洲面临更高的汽油价格，日本的通胀压力早在战争爆发前就已开始上升。该分析指出，日本央行不愿升息，投资者被迫要求更多报酬，以补偿通胀风险。
　　英国首相基尔·斯塔默的职位面临着日益严峻的挑战，这可能导致更宽松的财政政策和增加发债，距离前首相利兹·特拉斯在任期间市场经历剧烈的抛售才四年。
　　“你当然希望从长期角度来看待英国公债，但在政治不确定性升高的情况下，几乎逼得你只能采取战术性交易，”Federated Hermes高级投资组合经理John Sidawi在接受采访时表示。

责任编辑：何云

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