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（来源：网易科技）

在沃伦·巴菲特亲眼目睹谷歌商业模式的卓越之处后，伯克希尔哈撒韦选择了整整二十年的观望。如今，其继任者正在用一笔100亿美元的投资，复刻巴菲特最经典的资本配置逻辑——只不过这一次，扮演"喜诗糖果"角色的是伯克希尔自己，而谷歌云，可能正在成长为AI时代的BNSF铁路。

据彭博报道，谷歌母公司Alphabet正通过一揽子股权融资方案筹集800亿美元，其中包括一笔与伯克希尔哈撒韦达成的100亿美元定向增发交易，以及300亿美元的承销发行和400亿美元的持续市价发行计划。这是有史以来规模最大的股权交易之一，而伯克希尔的入场令市场感到意外。

科技策略分析机构Stratechery的创始人Ben Thompson认为，这笔投资的核心逻辑在于：谷歌不仅是当下最出色的商业模式之一，其云业务更可能凭借AI需求爆发，成长为一个绝对规模远超广告业务的新引擎。

巴菲特的继任者、伯克希尔新任CEO Greg Abel此番出手，时间节点颇具意味。

伯克希尔目前持有3730亿美元现金，2025年自由现金流达250亿美元。在AI基础设施竞赛白热化、算力需求持续超出市场预期的背景下，谷歌凭借自研TPU芯片形成的成本优势，以及在模型层、服务层和云容量销售层的多重押注，被认为是能够有效吸纳伯克希尔巨额资金并获取高回报的少数选项之一。

巴菲特的遗憾：那个"从未见过"的生意

谷歌是一门让巴菲特公开承认错过的生意。

在2017年伯克希尔哈撒韦年度股东大会上，他坦言，伯克希尔旗下的GEICO保险公司是谷歌极早期的广告客户，当时每次点击的费用已达10至11美元。"任何时候，当你为某人支付每次点击10到11美元的费用，而对方的成本几乎为零，你就知道那是一门好生意——除非有人把它从你手中夺走。"巴菲特说，"你几乎从没见过这样的生意。"

然而，正是这种"轻资产、高边际利润"的商业模式，反而让巴菲特难以下手。

Ben Thompson在Stratechery的分析中指出，谷歌的Aggregator属性决定了它通过牺牲相对价值来最大化绝对价值——供给侧的内容创作者、需求侧的广告主和用户，都在这一机制中贡献了价值，但每一单元的相对回报被摊薄。这与巴菲特偏好的"以合理价格买入优质企业"的框架并不天然契合，他更熟悉的是那种依赖有形资产积累、现金流稳定可预测的重资产公司。

喜诗糖果与BNSF：资本复利的两种面貌

理解这笔投资，需要先理解伯克希尔的资本运转逻辑。

1972年，伯克希尔以2500万美元收购喜诗糖果，彼时后者的销售额为3000万美元，税前利润不足500万美元，所需运营资本仅800万美元。到2007年，喜诗糖果年销售额已达3.83亿美元，税前利润8200万美元，而累计追加投资仅3200万美元，累计税前利润却高达13.5亿美元。这正是巴菲特所说的"时间是优秀生意的朋友"。

伯克希尔将喜诗糖果源源不断产生的现金，配置进了一门截然不同的生意——BNSF铁路。

铁路是典型的重资产行业，BNSF去年的资本支出达38亿美元；但其绝对回报同样可观：收入达234亿美元，净利润55亿美元。Ben Thompson指出，喜诗糖果迄今为伯克希尔贡献的累计利润（最后一次披露为"超过20亿美元"，时间为2019年）可能还不及BNSF一年的净利润。两种生意，本质上是同一套逻辑：用现金流机器的产出，去撬动一门绝对规模更大的重资产生意。

谷歌云：边际较低，潜力更大

Ben Thompson援引的数据显示，这一历史正在谷歌内部重演。

2019年第四季度，谷歌服务（即广告等核心业务）收入432亿美元，运营利润135亿美元；谷歌云收入仅26亿美元，亏损12亿美元。2026年第一季度，谷歌服务收入已增至896亿美元，运营利润406亿美元；谷歌云收入200亿美元，运营利润66亿美元，利润率达33%，而谷歌服务利润率为45%。

七年间，谷歌服务收入翻逾一倍，利润增近三倍；而谷歌云收入占谷歌服务的比例已从6%升至22%，利润占比从几乎为零升至16%，且增速更快，利润率扩张幅度也更大。

更关键的问题在于：广告业务天花板受制于整体经济中广告支出的占比，而云和AI的潜在市场，在某些情境下可能覆盖整个经济体。正如Ben Thompson所写，谷歌服务今天的角色，或许正是在为一门未来规模更大、利润率略低但绝对利润更高的生意提供弹药。

伯克希尔为何此时入场，谷歌为何选择增发股权

此番交易还引发了两个值得关注的问题。第一，谷歌为何选择发行股权而非债务？

从财务逻辑看，债务融资更为划算——利息可抵税，且不稀释现有股东权益。目前谷歌账面约有810亿美元债务，但持有现金高达1260亿美元，理论上仍有大量举债空间。

Ben Thompson的判断是：谷歌极有可能在此后大规模增发债务，此次股权融资的信号意义在于——算力需求的规模，仍被市场系统性低估，谷歌愿意动用一切融资工具来满足供给。

当然，另一种解读是：谷歌对海量资本支出的回报存在不确定性，希望分散风险。如果后续没有跟进大规模债务融资，这一解读的可信度将上升。

第二，伯克希尔的逻辑是什么？

Ben Thompson认为，Greg Abel此举实质上是在复刻巴菲特的剧本：伯克希尔扮演喜诗糖果，谷歌扮演BNSF。

面对3730亿美元的现金储备和每年250亿美元的自由现金流，能够吸纳如此体量资本并维持高回报的标的极为稀缺。谷歌的优势在于多重期权并存：广告服务业务直接受益于AI投入，Gemini在模型层保有竞争地位，而凭借TPU的成本优势，谷歌云在算力商品化的情境下仍可维持超额利润，并向外部客户销售算力容量。

现金为王：AI竞赛的底层逻辑

Ben Thompson此前在Stratechery撰文指出，AI竞争的关键并非仅仅是谁率先拥有更多算力，而是谁拥有足够的现金流去持续购买算力。

他以Anthropic为例：尽管OpenAI一度声称在算力资源上占优，但Anthropic凭借持续的商业收入和融资能力，最终与SpaceX达成大额算力采购协议，证明了现金流充裕者可以在二级市场持续获取所需计算资源。

这一逻辑延伸至终极竞争层面——当算力供给趋于收紧，拥有最强现金产生能力的公司，将取得最具持续性的算力优势，进而形成正向飞轮。在Ben Thompson看来，此时此刻，最符合这一条件的公司，正是谷歌。而伯克希尔用100亿美元给出了它的答案。

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