21世纪经济报道记者 雷若馨 深圳报道
2026年的贵金属市场，正在经历一场冰与火的交织。
年初，国际金价一度触及5600美元/盎司的历史高位，市场高呼“黄金时代”延续；然而，一季度美伊局势骤然升级，传统上应提振金价的地缘冲突，却反而伴随金价大幅回撤。近两个月，金价基本围绕4500美元/盎司窄幅震荡，市场情绪从狂热转向观望。
与此同时，白银市场也经历了一轮“史诗级”行情——一度触及121.6美元/盎司的历史高位，全球市值首次突破5万亿美元。截至5月末，银价回撤至75美元/盎司上下。
黄金的长期上涨逻辑是否发生了根本性变化？当前横盘局面需要哪些催化剂才能打破？白银的工业属性和金融属性谁在主导？
在近日举办的2026湾区财富大会上，平安期货研究所所长李晨阳、招商期货首席宏观策略分析师赵嘉瑜、广东黄金协会首席黄金分析师朱志刚就上述问题展开对话。
黄金长期“避险属性”并未失效
“大炮一响，黄金万两。”在传统概念中，地缘冲突带来的风险往往会直接推高金价。但在今年中东冲突加剧期间，金价非但未能走强，反而承压下跌。
2026年一季度，美伊局势骤然升级，霍尔木兹海峡通行一度中断。而黄金的价格从年初5600美元/盎司附近的历史高位，到5月下旬一度失守4400美元/盎司关口，金价回撤幅度超过20%——这种背离让市场陷入集体困惑。
“这其中有一个大背景发生了变化。”赵嘉瑜认为，流动性的极度宽松，改变了黄金的行为模式。“2022年俄乌冲突时，财政是收缩的，货币端也停止扩表，整个大环境的流动性并不宽裕。但这次完全相反——流动性太充裕了。”
他进一步解释，流动性宽裕的大环境之下，年初黄金的涨幅吸引了大量杠杆资金和机构资金的涌入。这种“追涨”行为本身已经不再是避险的逻辑，而是典型的风险资产配置逻辑。因此，一旦遇到地缘风险，黄金便会承压。
除了原本流动性的变化，李晨阳认为，黄金避险属性的强弱还取决于冲突的规模。“如果是小规模的地区摩擦，黄金可能会阶段性地体现避险需求，我们可以把它看作事件冲击型的机会。”但显然，本轮中东冲突的持续时间和油价的冲击幅度均超出市场预期。“在这种情景下，黄金在踩踏中被‘误伤’，与股票等其他风险资产一道遭遇抛售。”
但二者均表示，从长期的角度来看，黄金的避险价值并未消失。
“如果只是针对单次战争的冲击来说，可能它避险的效果并不是很明显。但是如果说避的是全球货币超发或是债务持续增长的风险，我们认为黄金的避险效果仍然非常好。”李晨阳解释道，过去20多年，黄金价格远远跑赢了标普500、沪深300等大盘指数，仅落后于纳斯达克。
“黄金可能不是跑得最快的资产，但是它是一个相对均衡的中间资产。所以我们认为短期看似黄金的避险效果失效了，但实际上从长期的维度看，它对于全球债务货币化的避险效果依然是非常稳固的。”李晨阳表示。
看好金价长期走势
近两个月来，黄金价格始终在4500美元/盎司附近窄幅波动。
在李晨阳看来，这种僵持局面的根源在于黄金的长期驱动逻辑与短期驱动逻辑之间发生了深度分裂。
“2024年黄金涨幅超过30%，2025年涨幅超过60%，背后是一个很长期的因素——全球债务问题、储备资产多元化、债务与资源价格的再平衡，这个长期逻辑并没有改变。但支撑黄金价格的短期因素发生了很大的逆转。”他表示。
所谓短期因素的逆转，核心指向美联储货币政策的预期切换。2025年四季度市场还在押注美联储2026年累计降息3次、合计75个基点，正是这种宽松预期将金价从3700美元/盎司一路推升至2026年1月份的高点5600美元/盎司附近。然而2026年以来，美国CPI与PCE数据接连验证通胀的顽固性，叠加中东冲突推高油价，市场对降息的耐心被迅速耗尽。
于是，金价被夹在两股力量之间：长期逻辑还在向上牵引，短期利率压力却将价格向下摁住。
“打破当前金价震荡区间需要两大催化剂：一是中东地缘冲突走向收尾，油价压力缓解；二是美国通胀切实回落，货币政策重新获得边际宽松的空间。”李晨阳判断，这种横盘“拉扯”可能还要持续2至3个月，直到上述两个核心变量落地。
“一旦看到美国的通胀压力缓解，或货币政策重新转向边际宽松，黄金向上的弹性会重新体现出来。”李晨阳表示。
“向上的概率远远高于向下的概率。”赵嘉瑜也坦言，他认为黄金并未到这一轮的“大顶”。回顾历史，此前黄金的两轮顶峰分别出现在1980年和2011年。2020年，黄金开始新一轮上行。
对于黄金上涨的逻辑，赵嘉瑜认为有两条线索。一是政治学的“霸权稳定论”，即当世界只有唯一霸权的时候，这个世界是稳定的。从这个线索来说，现在世界是很不稳定的，黄金还未失去其价值。二是经济上的线索，“黄金上涨的本质是经济的成长小于债务的成长，而现在全球依旧是债务拉动的格局。”
不过，赵嘉瑜认为，未来一两个月便有望见到利多驱动。如美联储存在降息、放松银行资本监管的可能。从技术面看，金价的历史横盘最长为3-4个月，因此这一已经持续2个月的状态或在一两个月后结束。
朱志刚的视角则更贴近产业本身。他指出，截至2025年，中国黄金产量已连续18年位居世界第一，年产量约381吨，但年消费量高达950吨。“在供需本就未平衡的状态下，目前国内矿山的开采深度已接近1公里，曾经的最大黄金生产国南非开采深度已达3公里，开采成本持续攀升。”
“从黄金的供需关系来看，上涨的可能性非常大。到年底，金价或许有望达到5000美元/盎司。”朱志刚表示。
白银“抢镜”：金融属性还是工业属性？
在黄金价格剧烈波动的同一时期，白银的表现也可谓耀眼。2025年现货白银价格全年涨幅近148%，2026年最高涨幅近68%。
李晨阳认为，现阶段白银的金融属性占据主导权重。与黄金相比，白银的走势虽然在方向上与其基本一致，但在节奏和弹性上呈现出更大差异。“在整个经济表现相对较好或通胀偏上行的过程中，白银的弹性往往比黄金更大。如果偏通缩或者需求没那么好，白银表现就会弱一些。”
“白银价格短期的快速波动是由金融属性主导。”赵嘉瑜举例道，如2026年1月白银价格创下121.647美元/盎司的历史新高，正是流动性宽裕背景下资金涌入的直接结果。
同时他也强调，“白银的长期上涨，则是工业属性奠定的基础。”他认为，从长期维度看，白银的工业属性会继续提升——光伏、新能源车、人工智能等新兴需求已经占白银工业需求的五到六成。
不过，深耕产业端的朱志刚有不一样的理解：“白银我个人认为是没有金融属性的，它就是一个工业用品。”
“如果黄金是大盘股，白银就是小盘股，很容易被资金操作。”朱志刚坦言。他观察到，在白银的买卖中存在投机情绪，甚至出现了极端的升水现象——某线下市场中，白银现货价比实际价高出5元/克。此外，白银在被列为关键金属后，出口受限，进一步支撑了价格高位。
今年年初，金银比一度跌至48，创下13年来新低。截至5月末，金银比回升至60上下。即便广受市场关注，圆桌嘉宾普遍表示，金银比可以作为一个整体判断，但一般不作为精准的投资交易信号。
李晨阳解释道：“因为金银比的历史区间是非常宽的，从30多到100以上。在大部分时间里没有办法根据金银比做出一个很具体的投资判断。”但他表示，投资者可以根据金银比价所处的大致区间来判断哪个品种相对高估，哪个品种相对低估。“如果出现比较极端的比值，那么可以关注其修复机会。”
责任编辑：曹睿潼
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