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6月3日，当前AI科技走势大概处在什么位置？卖点如何看？下半年AI产业趋势中，哪些细分赛道最值得关注？新浪证券对话国投证券策略研究首席分析师林荣雄，为投资者解码AI科技的下半场扩散路径>>视频直播
针对当前市场对AI行情分歧日益加大的讨论，国投证券林荣雄系统阐述了其团队长期观察产业赛道所总结出的一个核心判断框架：产业趋势龙头股的终极结束形态，往往不是一个尖顶，而是一个“M顶”或者说“双顶”结构；而真正有操作意义的，是第二个顶部，不要把精力浪费在猜第一个顶部上。
林荣雄以2021年那轮行情为参照。贵州茅台作为当年消费升级的旗帜性龙头，在2021年春节后出现第一个顶部，但这个顶部的形成，在事后的认知框架里被他定义为“交易性顶部”，其对应的抓手是单季度盈利增速的最高位置（2021年Q1，即2020年Q4的单季增速峰值），但问题在于，这个“最高增速”要到2021年4月底披露一季报时才能确认，而股价早在春节后就已拐头。
而第二个顶部才是“基本面顶部”，对应的抓手是TTM口径（过去12个月滚动）利润同比增速的最高位置，这个数据大约在2021年5—6月间就可以观察到，而茅台股价的第二个顶恰好落在2021年5—6月附近。此时除了增速拐点的确认，还伴随了飞天茅台批价无法进一步上行的迹象，基本面验证条件更为明确。“如果能在这个位置附近做出判断和处理，就是你投资认知上真正有抓手的地方。“
回头看，真正让市场大面积“下车”、并反思消费升级叙事的时间节点，反而要到2022年下半年疫情放开之后——当大家意识到消费趋势仍在延续但“不再像2019年之前那么强”时，才完成了对上一轮抱团的最终出清。
顺着这个历史经验，林荣雄把任何一轮产业崛起在二级市场的定价拆成了三个递进的阶段。第一个叫“趋势”，在这个阶段大家还在认真算账：这家公司到底值多少钱，估值中枢在哪，利润规模能到多大，总市值天花板怎么拍，未来持续的空间和时间怎么预判，所有人都在讨论、分析、观察，对估值还有敬畏。第二个叫“抱团”，趋势确立之后，只要没有发生大幅回撤，主导资金就不愿意轻易撒手，“说它贵就是没格局”，定价开始从核心票向二线品种、向产业链外延环节扩散。第三个叫“疯狂”，当股价开始透支超过三年业绩增长之后，就进入了疯狂区间；最强产业趋势里最牛公司的极限大概是透支五年。他给了一句浓缩的判断标尺：合理PE中枢一般看20倍、最高不超30倍为锚，但进入抱团之后，叙事会自己跑起来。
一旦进入抱团模式，抱团投资者的卖点永远在右侧。你想在左侧精准逃第一个顶，等于在跟一堆模糊变量搏斗。他直言，如果你现在去给AI下一个“第一个顶在哪”的判断，你要同时解决一连串几乎短期无解的问题——美国经济好不好、美联储下个月加不加息、A股成交量能不能维持在3万亿以上、AI资本开支拐点到底何时验伪……“你去思考第一个顶在哪，很容易夜不能寐。”所以他反复强调的那句话是：凡是趋势皆为抱团，最后的疯狂才最疯狂；处理好第二个顶部才是真正的胜负手。
而第二个顶的逻辑抓手反而更清晰——它不是靠猜情绪拐点，而是等基本面验证链条出现裂痕：要么是宏观层面的“灰犀牛”（例如2022年俄乌冲突式的外生冲击压风险偏好），要么是行业竞争格局的崩塌（大家都说能做、都在打价格战、利润空间被系统性压缩，即便总需求还在高位，第一个顶也会提前形成）。当这两类信号中有一到两个明确出现时，再去谈“第一个顶部”才有意义；在那之前，更现实的命题只是阶段性过热后的内生的“高切低”波动，就像去年三季度创业板指和科创板短短几个月大涨四五十之后出现的那种自然回撤，不等同于M顶的第一个峰。
当前AI处在什么位置？林荣雄认为，目前更像是“第一个顶还没形成”的状态，而不是“已经在等第二个顶”。
他从几个维度交叉验证。基本面维度上，国内AI的这些龙头公司是否已经到达“单季度盈利增速的最高位置”，目前还没有一个非常明确的判断。交易层面上，产业趋势末段冲顶的典型节奏是“早期打核心票→中期扩散到二三线/产业链其他环节→末段又回到核心公司带着二三线有一个明确的急拉升过程”，他明确表示，目前还没有看到这个明确的回拉核心的冲顶信号。再看那两头“拦路虎”：一头是宏观层面的灰犀牛（比如2022年俄乌冲突那种外生冲击压风险偏好，或者油价飙到100甚至120的地缘/通胀冲击），另一头是行业竞争格局的崩塌（大家都说能做、都在打价格战、利润空间被系统性压缩，即便总需求还在高位，第一个顶也会提前形成），眼下既没看到面前站着一头清晰的灰犀牛，也没看到竞争格局马上崩塌的证据。
所以他给的定性是：当前的波动，更倾向于理解为高位分歧与阶段性过热之下的内生“高切低”动力，就像去年三季度创业板指和科创板短短几个月大涨四五十之后出现的那种自然回撤，但这不等同于2021年春节后白酒或2021年底新能源那样的“第一个顶已现”。他说，在产业趋势没有结束之前，由于板块间估值分化导致的筹码拥挤问题，在交易层面往往通过“高切低”来实现阶段性仓位向低位品种的再均衡，这是一回事；而真正的M顶第一个峰，需要等那两头拦路虎里至少有一头明确站在面前，才能谈。
责任编辑：郭栩彤
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