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　　来源：IPO星空

　　近日，智谱在港交所发布公告：董事会建议向证监会申请配发发行A股，并在科创板上市。
　　早在2025年4月，智谱就曾办理科创板辅导备案，彼时申报未收到监管问询意见，智谱转而先行登陆港股，再筹划A股上市。
　　2026年1月8日，智谱正式挂牌港交所，成为“全球大模型第一股”，上市仅五个月便重启科创板IPO计划，释放出科创板持续向优质AI硬核资产敞开准入的行业信号。
　　一、从清华实验室到全球大模型第一股
　　智谱AI诞生于2019年清华园，脱胎于清华大学计算机系KEG知识工程实验室，由唐杰教授团队孵化，CEO张鹏为清华系连续创业者。
　　区别于大量依托第三方接口的企业，智谱自创立坚持全链路自研底层大模型架构。
　　2022年8月，ChatGLM-6B正式发布，是国内早期开源大模型代表产品，后续GLM2、GLM3、GLM4持续迭代落地，公司搭建起基座大模型、多模态、代码大模型、智能体平台在内的完整产品矩阵。
　　公司自研GLM专属架构，采用自回归空白填充预训练逻辑，在中文理解与生成领域具备差异化优势，是国内少数实现从底层训练框架、模型优化工具到上层行业应用全栈自主研发的AI企业。
　　当前公司商业化仍处于培育阶段，主营涵盖API调用收费、政企私有化部署、定制化行业解决方案三大板块。
　　二、业绩高增长与高亏损并行
　　智谱2022至2024年营收为5740万元、1.25亿元、3.12亿元，复合增速超130%；2025上半年营收1.91亿元，同比大增325.39%，全年营收7.24亿元，同比涨幅131.9%。
　　营收增速亮眼，但7.24亿的年营收体量仅为中小型软件企业水平，与243.8亿元的估值形成明显错配。
　　毛利率持续下行是业务结构调整带来的阶段性结果。
　　2022-2024年毛利率54.6%、64.6%、56.3%，2025上半年50%，全年回落至41%。收入分为高毛利私有化部署、低毛利云端MaaS两大板块。
　　2024年私有化收入占比84.5%、云端15.5%；2025年私有化占比下滑至73.7%，云端提升至26.3%。私有化业务毛利率由66%降至48.8%，云端毛利率自3.3%升至18.9%。
　　高毛利项目型业务增速放缓，低毛利平台业务高速增长，业务结构变化直接拖累整体毛利，本质是公司从项目定制型企业向通用AI基础设施平台转型的阶段性代价。
　　值得注意的是，2022-2024年净亏损分别为1.44亿、7.88亿、29.58亿元；2025上半年亏损23.58亿元，全年亏损47.18亿元，调整后净亏损2024年24.7亿、2025年31.82亿。
　　亏损扩张核心来自高额研发投入，2024年研发费用21.95亿元，为全年营收7倍以上；2025年研发开支31.8亿元，是当年总收入4.4倍，上半年研发15.95亿元，达到同期营收8倍。
　　现金流消耗逐年走高，月度资金消耗从2022年300万元升至2024年1.95亿元，2025上半年进一步增至每月3.27亿元。
　　2025年6月末负债净额61.51亿元，流动负债净额70.89亿元，年末负债净额攀升至81.1亿元，账面资不抵债。
　　持续大额烧钱，让智谱的A股上市募资不再只是扩张选择，更是维系持续研发、稳定运营的生存刚需。
　　客户与产品运营数据上，截至2025年9月末，服务全球12000家企业客户、8000万台终端设备、4500万开发者；2026年3月平台注册用户突破400万，业务覆盖218个国家，国内十大互联网企业9家接入GLM体系。
　　token调用量从2022年日均5亿，暴涨至2025上半年日均4.6万亿；MaaS平台年度经常性收入ARR约17亿元，近12个月增长60倍，代码订阅产品上线2天破10万用户、20天突破40万。
　　客户结构持续优化，2023年前五大客户收入占比61.5%，2025上半年降至40%，单一最大客户营收占比11%，但长期仍存在一定大客户依赖风险。
　　三、冲刺科创板的三大动因
　　1、港股估值波动大，A股具备估值与流动性溢价
　　2026年1月智谱港股上市发行价116.2港元，首日市值528亿港元，5月盘中最高市值突破8800亿港元，但港股科技板块流通筹码稀缺，股价极易受资金情绪扰动，估值稳定性不足。
　　反观A股科创板，投资者对AI国产自主可控逻辑认可度更强，叠加20%涨跌幅与做市商制度，具备更优的流动性与估值溢价。
　　搭建A+H双上市架构，能够帮助公司打通两地融资渠道，提升长期资本规划的灵活性。
　　2、国内AI上市政策窗口期落地
　　2025年监管持续放宽未盈利、同股不同权科创企业上市限制，科创板第五套标准精准适配大模型企业高研发、高成长、短期未盈利的行业特征。
　　叠加2025年4月顶层政策明确支持人工智能前沿企业上市融资，为智谱冲刺科创板扫清了制度障碍。
　　3、行业进入洗牌期，募资储备算力弹药
　　当前大模型行业告别粗放式百模大战，进入存量洗牌阶段。百度、阿里、字节依托巨头资源深耕自研，DeepSeek凭借低成本优势快速突围，MiniMax、百川智能等同行密集融资扩产，竞争加剧。
　　单一大模型训练成本动辄数千万美元，2025年智谱算力采购费15.53亿元，占到全年研发费用70%。
　　在商业化尚未完全落地的背景下，通过IPO募资储备算力、补充现金流，是保障公司技术持续迭代、稳固行业地位的核心支撑。
　　四、五大潜在风险
　　第一，技术迭代风险。
　　大模型技术更新迭代极快，DeepSeek等企业凭借低成本创新实现技术突破，新型训练范式随时可能冲击现有行业技术壁垒。
　　第二，商业化风险。
　　行业API价格战持续，智谱2026年一季度API提价83%的落地效果存疑；政企项目落地周期长达12至18个月，收入增速难以匹配巨额研发投入。
　　第三，监管风险。
　　生成式AI在数据安全、算法合规、内容审核等领域监管持续收紧，业务开展存在政策不确定性，同时A股IPO审批周期无法确定。
　　第四，估值波动风险。
　　科创板新股定价波动较大，高定价易引发破发风险，低定价则会导致募资不足，港股前期的高涨幅也抬高了市场估值预期。
　　第五，财务可持续风险。
　　公司月均消耗资金3.27亿元，港股募资已过半使用，存量资金存续压力较大。公司计划A股募资不超过150亿元，若上市进程延后，企业资金链压力将持续加剧。
　　五、结语
　　智谱申报科创板是2026年国内资本市场标志性事件，关乎企业自身资本化布局，也深刻影响国内AI产业融资生态与科创板硬科技板块定位。
　　若上市成功，为市场提供了布局头部自研大模型的优质标的，但行业商业化不确定性长期存在；从产业角度，智谱登陆科创板，能够带动更多AI科创企业上市，为国产AI产业持续输血。
　　推动本土核心科技资产登陆A股，契合国内科技内循环战略。科创板需要智谱完善基础大模型赛道布局，智谱也需要科创板平台兑现国产大模型的技术与产业价值。
　　资本市场科技盛宴之下，国产大模型企业的技术落地与商业化考验，依旧任重道远。

责任编辑：常福强

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