（来源：尚正基金）
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11分钟
一、
资金市场
（一）本周市场回顾
1．银行间质押式回购
月初公开市场操作持续净回笼，但鉴于财政资金投放发力，政府债券净缴款压力偏小，周一至周四市场流动性供需自洽，资金面整体均衡偏松，R001在1.35-1.36%保持平稳，周五伴随3M买断式逆回购缩量续作，资金快速收紧，早盘大型银行融出乏力，匿名一度接近无卖盘，隔夜成交利率上行至1.4-1.42%，不过非银机构及中小银行供需相对均衡，市场整体流动性维持均衡偏紧状态直至收盘。
机构融出方面，本周银行体系内部融出结构分化，大行整体净融出规模较非月末时点明显回落，周一至周四净融出存量维持在3.6万亿至3.8万亿附近，周五骤降近万亿至2.9万亿下方；中小型银行融出走强，周二净融出存量超5000亿，创下年内峰值；伴随大行融出收缩，货币市场基金全周净融出规模保持高位，周五存量逼近1.7万亿，同样刷新年内新高。
隔夜期限方面，本周R001、DR001均值几乎与上周持平，分别为1.36%、1.33%。质押利率债方面，周一至周四X-repo整体供求均衡，最优卖盘在1.3%附近大量挂出，而非银可点卖盘则在1.35-1.4%区间适量融出，周五早盘利率明显抬升，最优卖盘上行至1.37%，非银可点卖盘则在1.39-1.44%少量挂单，开盘后匿名供给持续收敛，后续银行逐步释放头寸，午后融出主要集中在1.4-1.44%。质押非利率债方面，周一至周四非银报价基本稳定在1.37-1.39%，周五随银行融出不足报价升至1.41-1.42%。
7天期限方面，本周R007均值下行1BP至1.38%，DR007均值下行2BP至1.36%。在银行融出回落，非银融出积极背景下，各期限、各质押券种利差持续收窄在极低水平。周一至周四质押利率、地方债报1.36-1.37%，押信用债报1.37-1.39%，周五质押利率债涨至1.38-1.39%，押信用债同步升至1.39-1.4%。
2. 交易所回购
本周交易所资金价格先上后下，上半周惯例受北交所连续打新影响，短期限品种上涨较多，上交所GC001全周定盘均值较上周微涨1BP，至1.31%，GC007定盘均值继续保持在1.38%附近。从成交量来看，本周上交所回购日均成交量继续小增至2.17万亿以上水平，日均成交量上升超130亿元，GC001日均成交量增加超60亿，GC007日均成交量小幅下降不到10亿。从沪深两市回购余额来看，本周市场未到期余额自上月末3.85万亿附近水平逐步回落至3.75万亿附近水平。
3. 公开市场操作
本周公开市场共有9089亿元7天期逆回购与8000亿元3M买断式逆回购到期，央行累计开展了2262亿元7天期逆回购与5000亿元3M买断式逆回购操作，全周实现净回笼9827亿元。
4. 存单市场
本周同业存单一级市场呈现“量缩价稳”的态势，净融资额由负转正，但整体发行规模较前一周大幅回落。从供给端来看，本周同业存单实际发行总额约为4599.2亿元，相较于前一周（5月25日-5月31日）高达9188.7亿元的发行规模，环比大幅减少约4589.5亿元。然而，由于本周同业存单到期规模同步大幅缩减至4127.2亿元（前一周为9509.9亿元），本周存单净融资额恢复至472.0亿元，成功扭转了前一周-329.2亿元的净融资负值局面。在发行定价方面，本周存单平均发行利率维持在1.4113%的低位水平，较前一周的1.4173%微降约0.6个基点（BP）。尽管央行在6月初连续两日将7天期逆回购操作量降至“地量”乃至零元，但市场资金面依然保持充裕，部分优质中小银行（如徽商银行）的6个月期存单参考收益率甚至降至1.385%，低于央行7天期逆回购1.4%的政策利率锚，反映出商业银行向央行融资的成本优势减弱，一级市场整体处于温和放量与低成本发行的格局。
二级市场方面同业存单交投较为活跃，收益率呈现“先抑后扬”的震荡走势，短端利率在周尾出现明显回升。具体来看，周初（6月1日-6月4日）资金面整体均衡偏松，存单二级收益率震荡下行，1年期国股大行存单日终收益率一度降至1.4325%附近；但临近周末（6月5日），受资金面边际收敛及季末考核预期等因素影响，资金面转为均衡偏紧，存单二级收益率全线反弹。截至6月5日，1个月期国股大行存单收益率收在1.3625%附近，较前一周上行约2.25个基点；3个月期收在1.38%附近，上行约3个基点；6个月期收在1.40%附近，上行约1.5个基点；9个月期收在1.43%附近，上行约1.5个基点；1年期国股大行存单日终收益率回升至1.445%附近，较前一周上行约1.25个基点。整体而言，尽管周尾短端利率有所反弹，但1年期与3个月期存单的曲线利差较前一周进一步收窄，表明在当前央行“削峰填谷”的精准调控下，市场对中长期限存单的配置需求依然强劲，二级市场在短暂调整后迅速企稳。
（二）6月8日-6月12日资金面主要关注因素：
（1）公开市场操作合计到期2562亿元，其中逆回购到期2262亿元，国库现金定存到期300亿元；
（2）下周政府债计划发行量为4526亿元，缴款额计划为1219亿元，叠加2只未披露规模的贴现国债，估算实际政府债净缴款规模约为1619亿元，单周缴款压力不大（2025年以来单周净缴款中位数为2643亿元）；
（3）存单到期9181亿元，较前一周的4392亿元大幅提升，也高于2025年以来6799亿元的单周到期中位数。
二、
宏观与政策
经济数据跟踪：5月制造业PMI下降0.3%至50.0%，位于临界点，略低于万得一致预期；非制造业商务活动指数为50.1%，较上月上升0.7%。5月生产强于内需、外需放缓，价格有所回落。
具体看，生产指数回落0.3%至51.2%。外需放缓更为明显，新订单指数下降0.7%至49.9%，新出口订单指数回落1.7%至48.6%。制造业原材料购进价格环比回落3.2%至60.5%，出厂价格环比回落3.2%至51.9%。大型企业及新动能行业韧性显现，中小企业与传统行业景气走弱。其中大型企业PMI为51.1%，仍在枯荣线之上；中、小型企业PMI分别为48.6%和48.5%，比上月下降1.9%和1.6%。
三、
利率债市场
1、本周回顾
本周行情：周一A股三大指数均收跌，5月公布的PMI表现不及预期，债券收益率多数下行；周二A股三大指数均收涨，央行7天逆回购则再次回到较低水平，且到期量较大，随资金全天偏松，但引发市场对央行资金面态度可能变化的担忧，债券收益率多数上行；周三A股三大指数均收涨，30年国债发行结果一般，债券收益率多数上行；周四股市情绪偏弱，三大指数集体收跌，成交缩量。股债跷跷板效应对债市形成支撑，债市收益率多数下行；周五A股市场科技出现调整，债市市场以震荡为主。
2、下周观点
短期看，国内经济数据仍然较为一般，外部环境的不确定因素依然存在，我们判断3Y-4Y二级资本债收益率在1.7%附近有一定配置价值。
中期看，我们认为经济现状虽弱，但考虑到通缩预期结束、国内新质生产力发展势头良好（对国家发展信心明显提振）以及股市预期尚好，预计10Y*30Y国债将继续维持中性水平。
四、
信用债市场
一级市场：近期信用债一级市场发行规模有所波动，净融资规模分化。部分产业债、二永债及金融债净融资为正，而城投债、资产支持证券净融资为负。
二级市场：信用债收益率整体呈下行趋势，但不同期限和品种表现分化。短端（1年期）利差普遍收窄，中长端（3-10年期）利差多数走阔，尤其是部分长久期品种利差分位数处于历史较高水平。城投债、产业债、二永债等品种的利差走势也呈现类似特征，反映出市场对短端资产的配置需求较强，而中长端资产的风险偏好相对谨慎。。
信用债成交额环比有所波动，部分品种如非银金融债、资产支持证券成交额处于历史较高分位，而短期融资券、定向工具等成交热度相对偏低。成交品种的分化反映了市场对不同资产类别的需求差异。
信用策略：3年以内品种下行空间受资金及政策利率影响，基本下行到位，但长端品种仍存在通胀扰动风险，目前建议兑现部分短端收益，长端仍建议保守。
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