*ST四维时隔四月再变更注册地 约定收益份额一呼百应

（来源：天府对冲基金学会）

成都市天府新区对冲基金学会

大宗商品结构化观察和套保专委会

工业硅 基本面 · 产业链 · 行情展望

—— 2026 年 5 月 专题研究报告 ——

■ 摘 要

本报告由天府新区对冲基金学会大宗商品结构化观察和套保专委会牵头撰写，结合 2024 年至 2026 年 5 月公开披露的产业链数据，对工业硅（Industrial Silicon，广州期货交易所期货代码 SI）的基本面、产业链结构、宏观与时事影响、近期行情及后市走向进行系统梳理。工业硅作为光伏、有机硅、铝合金三大下游的核心原料，其价格走势高度依赖新能源产业政策与水电周期，是大宗商品中兼具新能源属性与周期属性的复合型品种。

核心观点：

（1）产能过剩严峻，供需失衡延续：2025/26 年度国内工业硅有效产能超过 700 万吨，实际产量约 400–410 万吨，对应需求约 360–380 万吨，供过于求格局短期难以逆转；上游库存约 60–65 万吨，处于历史偏高区间；

（2）价格历史底部震荡：SI 主力合约在 8,500–10,500 元/吨区间深度盘整，较 2022 年上市初期高点（20,000+ 元/吨）跌幅逾 55%，全行业平均成本约 10,500–11,500 元/吨（含折旧），当前价格已使多数企业陷入亏损；

（3）光伏链内卷传导：光伏多晶硅对工业硅消耗占比约 55%，多晶硅环节同样深度过剩（行业开工率约 60–65%），硅料价格持续下探，难以通过增量需求有效拉动上游工业硅价格；

（4）水电周期是核心扰动：云南省是全国最大的工业硅生产基地（占全国约 35%），丰水期（6–10 月）电价低至 0.2–0.3 元/kWh，枯水期（11 月至次年 5 月）电价升至 0.4–0.5 元/kWh，水电周期引发的季节性减产与复产是行情最重要的周期性驱动；

（5）贸易壁垒间接承压：欧盟碳边境调节机制（CBAM）及中美贸易摩擦对下游光伏组件出口形成压力，订单转移与出口下滑间接压缩多晶硅需求，进而传导至工业硅；

（6）操作建议：生产企业利用丰水期低成本窗口在期货高位套保；多晶硅与有机硅企业可在 SI 低位分批建立买入套保；金融投资者关注枯丰水期切换带来的季节性机会及 SI-多晶硅跨品种套利。

■ 一、工业硅基本面分析

▌ ▌ 1.1品种概述

工业硅（Industrial Silicon）又称金属硅，是以石英石（SiO₂）为原料，通过矿热炉（电弧炉）还原冶炼而成的高纯度硅产品，含 Si 量在 98.0%–99.9% 之间。工业硅按纯度及杂质含量分级，常见牌号有 553、441、421、3303、2202、1101、1101 等，数字越小代表杂质（铁 Fe、铝 Al、钙 Ca）含量越低、纯度越高、价格越高。广州期货交易所（GFEX）工业硅期货（代码 SI）于 2022 年 12 月 22 日正式挂牌，合约标的为 #553 工业硅（含 Si ≥ 99.0%，Fe ≤ 0.5%，Al ≤ 0.5%，Ca ≤ 0.3%），是国内新能源产业链最重要的期货定价工具之一。

工业硅期货合约每手 1 吨，最低保证金率 8%，日涨跌停板幅度 5%，交割地点覆盖云南、四川、新疆、内蒙古等主产区仓库。SI 期货上市以来，流动性持续提升，截至 2026 年 5 月，主力合约日成交量约 15–25 万手、持仓量约 50–80 万手，机构参与度高，套保需求旺盛。工业硅还与多晶硅期货（PS，GFEX，2023 年 12 月上市）构成完整的「工业硅-多晶硅-光伏组件」新能源期货产业链价格体系，两者联动性强，跨品种套利机会频现。

工业硅是光伏产业的「上游起点」，全产业链由上至下为：石英矿 → 矿热炉冶炼 → 工业硅 → 多晶硅（硅料）→ 硅棒/硅片 → 太阳能电池 → 光伏组件。除光伏链外，工业硅还是有机硅（甲基氯硅烷单体原料）和铝合金（ADC12 压铸铝原料）的核心原材料，三大下游共同决定工业硅的需求格局。

▌ ▌ 1.2产量与产能：结构性过剩，去化遥遥无期

国内工业硅产能集中扩张发生在 2021–2023 年间，彼时光伏装机高速增长、多晶硅价格暴涨，吸引大量资本涌入工业硅矿热炉建设。截至 2025 年底，全国工业硅有效产能已超过 700 万吨/年（含可复产停产产能），而实际年产量约为 400–415 万吨，产能利用率仅约 55–60%，大量产能处于停产或检修状态，行业隐性过剩问题极为严峻。

分地区看，云南省是最大产区（约占全国产量 35%），受水电资源禀赋驱动，丰水期（6–10 月）产量大幅攀升，枯水期（11 月至次年 5 月）大量矿热炉停产或减产，季节性产量波动显著；新疆是第二大产区（约占 25%），以煤电为能源来源，全年产量较为稳定；四川（约占 15%）、内蒙古（约占 10%）各具特色；其余产量来自贵州、重庆、广西等省份。

全球层面，中国工业硅产量占全球总产量约 70%，巴西、挪威、美国为其他主要产区。2025/26 年度，全球工业硅总产量预计约 580 万吨，同比小幅增长 2–3%；消费约 540 万吨，其中光伏链（多晶硅）消耗约 300 万吨（55%），有机硅约 140 万吨（26%），铝合金约 80 万吨（15%），其他（半导体、光导纤维等）约 20 万吨（4%）。全球供过于求的格局是工业硅长期价格低迷的底层逻辑。

图 1国内工业硅分区域产量及产能利用率走势（2022–2026，单位：万吨）

▌ ▌ 1.3库存与基差：高库存压顶，仓单结构分化

工业硅库存分为矿热炉厂库存（上游生产端）、贸易商库存、多晶硅/有机硅企业原料库存（中下游）三个层次。截至 2026 年 5 月，上游厂库与社会库存合计约 60–65 万吨，处于 SI 期货上市以来的历史高位区间（正常水平为 20–35 万吨）。GFEX 交割仓库注册仓单量约 8–12 万手，对近月合约形成明显的展期压力。

库存的结构性特征是：云南产区库存偏高（因枯水期停产，成品堆积），新疆产区库存相对稳定（全年连续生产、就近销售）。内外价差方面，国内工业硅现货价格（云南港口价）约 9,000–9,500 元/吨，而国际市场欧洲工业硅现货价（以 #553 折算）约 1,800–2,000 美元/吨（折合人民币约 13,000–14,400 元/吨），内外价差高达 3,000–5,000 元/吨，充分说明中国已形成结构性过剩、而欧洲产能萎缩的供需分化格局。这一价差使得中国工业硅出口具有明显优势，但受航运成本、汇率及贸易壁垒制约，出口增量有限。

基差方面，SI2509 合约较云南库棉现货升水约 300–500 元/吨（2026 年 5 月中旬），期货升水现货（Contango 结构）是过剩库存格局下的常态，意味着卖出近月买入远月的正向套利窗口长期存在，产业客户持有现货并在期货高月份卖保的套利逻辑成立。

图 2工业硅社会库存与期货仓单走势（2023.01–2026.05）

▌ ▌ 1.4成本与利润：全行业亏损，高成本产能出清艰难

工业硅生产成本由四大块构成：电力成本（占总成本 40–50%）、石英石原料（约 15–20%）、碳素还原剂（焦炭、木炭，约 15–20%）、以及人工与折旧等固定成本（约 15–20%）。由于电力占成本比重最高，能源价格是决定各地区竞争力的核心变量。

分区域成本测算：云南丰水期（6–10 月）电价约 0.20–0.28 元/kWh，按 12,500 度电/吨的电耗测算，电力成本约 2,500–3,500 元/吨，综合完全成本约 8,000–10,000 元/吨，为全国最低；云南枯水期（11 月至次年 5 月）电价上升至 0.38–0.50 元/kWh，电力成本跃升至 4,750–6,250 元/吨，综合完全成本约 11,000–13,500 元/吨，大幅高于当前市场价格，形成普遍亏损。新疆煤电价格约 0.20–0.25 元/kWh 且全年稳定，综合完全成本约 9,500–11,000 元/吨，在枯水期具有成本竞争优势，成为支撑全国供应的压舱石。

以当前 SI 期货价格约 9,000–9,500 元/吨计算，云南枯水期企业每吨亏损约 1,500–4,000 元，即使考虑电价补贴，多数企业已选择停产检修；云南丰水期盈亏平衡点约 9,000 元/吨，当前价格仅能覆盖变动成本；新疆企业在当前价格下勉强保本或微亏。全行业的持续亏损形成自然减产压力，但高速扩张期新建的固定成本已沉没，企业只要能覆盖变动成本便倾向于维持生产，使得减产速度慢于价格下跌速度，出清过程漫长而痛苦。

图 3工业硅各产区完全成本结构与当前价格对比（2026 年 5 月估算）

■ 二、工业硅产业链结构分析

▌ ▌ 2.1产业链全景图

工业硅产业链纵向结构清晰：上游资源端（石英矿、碳素材料矿山、水电/煤电能源）→ 工业硅冶炼端（矿热炉企业）→ 三大中下游加工端：其一，多晶硅（光伏链：多晶硅 → 硅棒/硅片 → 电池片 → 光伏组件 → 光伏电站）；其二，有机硅（化工链：甲基氯硅烷 → 聚硅氧烷/硅油/硅橡胶 → 下游应用）；其三，铝合金（冶金链：ADC12 铝合金锭 → 汽车压铸件/3C 铸件）。横向来看，三大下游的景气度完全独立，分别受光伏政策与装机量、建筑/汽车/电子需求、新能源汽车与消费电子驱动，形成「多引擎、不同步」的需求结构。

工业硅产业链的核心矛盾是：扩产周期（2021–2023 年）与需求增速（2024–2026 年）的严重错配。光伏装机虽持续高增，但多晶硅产能同步超额扩张，最终硅料价格暴跌（从 2022 年 300+ 元/kg 跌至 2026 年 30–40 元/kg），对工业硅需求的拉动极为有限。中下游高景气而上游供需失衡的结构性背离，是理解 SI 期货价格长期低迷的核心逻辑。

图 4工业硅产业链全景图（资源端 → 冶炼端 → 三大下游 → 终端应用）

▌ ▌ 2.2上游：石英矿与能源——资源禀赋决定区域竞争格局

石英石（SiO₂ 含量 ≥ 99%）是工业硅最重要的原材料之一，冶炼 1 吨工业硅约需 2.6–2.8 吨石英石。中国石英石资源丰富，主要分布在湖南（凤凰、花垣）、江苏（东海县——全球最大石英砂产地）、广东、云南等省。石英石价格约 200–350 元/吨（工业级），近年来随着多晶硅、光伏玻璃等行业需求激增，优质低铁石英资源（适用于半导体级多晶硅）价格有所上涨，但对工业硅原料成本的影响尚属温和。

碳素还原剂（焦炭、木炭、石油焦）是矿热炉还原反应不可缺少的辅料，冶炼 1 吨工业硅约需焦炭 1.0–1.2 吨。2026 年国内焦炭价格约 1,600–1,800 元/吨，较 2022 年高位已大幅回落，对工业硅综合成本的下拉贡献约 200–400 元/吨。能源（电力）是工业硅最核心的竞争变量，各产区电力来源、电价及稳定性的差异，直接决定各省矿热炉企业的生死存亡。

▌ ▌ 2.3中游：工业硅冶炼——矿热炉产业的生存博弈

矿热炉（电弧炉）是工业硅生产的核心设备，炉型以 12,500 kVA、25,000 kVA、40,500 kVA 为主流，单炉年产能约 0.3–1.5 万吨不等。全国矿热炉企业数量约 300–400 家，产能分布极为分散（CR10 约 40%），头部企业包括合盛硅业（全球最大工业硅企业，年产能超过 60 万吨）、兴发集团、通威股份（工业硅布局中）等，但整体行业集中度仍偏低。

工业硅企业的核心经营困境是：（1）产品高度同质化，议价能力弱，只能做价格接受者；（2）生产成本结构中，电力占比过高，一旦电价上涨或枯水期停电，利润骤然蒸发；（3）库存周期短，现货价格波动直接冲击利润，而套保工具使用率尚不足（许多中小企业缺乏期货套保能力与资质）。2026 年 5 月，全行业平均毛利率约 −5% 至 +3%，绝大多数非头部企业处于亏损状态，部分小型企业已永久退出市场，但大型企业依托规模效应与资本实力硬撑，行业整合步伐缓慢。

▌ ▌ 2.4下游：三大应用领域景气度分化

（1）光伏多晶硅：最大需求方，但自身也深度过剩

光伏行业是工业硅最大的下游，消耗量约占总需求的 55%。2025 年全国光伏新增装机约 350 GW（同比 +20%，连续第三年创历史新高），但硅料（多晶硅）的产能扩张速度远超装机增速，导致多晶硅价格从 2022 年高峰的 300 元/kg 持续暴跌至 2026 年 5 月约 30–40 元/kg，已跌破行业平均现金成本。多晶硅企业开工率约 60–65%，大量产能主动封存，对工业硅的实际需求拉动有限。光伏链的「量增价跌」格局使工业硅在需求体量上维持增长，但难以带来价格弹性。

（2）有机硅：刚性需求，景气度温和

有机硅是工业硅第二大下游（约占 26%），终端应用覆盖建筑密封胶、汽车电子、个人护理品、高端纺织品等，需求相对稳定（年增速约 3–5%）。2026 年有机硅行业有机硅单体（DMC）景气度温和，受地产下行拖累建筑密封胶需求不振，但新能源汽车与电子元器件用硅橡胶增量弥补了部分缺口。有机硅行业对工业硅的需求约 140 万吨/年，是稳健支撑，但难有超预期增量。

（3）铝合金：受益于汽车轻量化，需求稳健

铝合金是工业硅第三大下游（约占 15%），主要用于汽车压铸件（占铝合金下游约 60%）及 3C 产品外壳。受益于新能源汽车一体化压铸技术的快速普及（特斯拉、比亚迪、蔚来等大量采用），ADC12 铝合金需求稳健增长。2026 年工业硅在铝合金领域的需求约 80 万吨，预计同比增长约 5–8%，是三大下游中相对最优质的增量来源，但绝对量较小，对整体工业硅供需格局改善贡献有限。

▌ ▌ 2.5区域格局：云南主导，能源禀赋决定竞争格局

工业硅产能的区域分布高度依赖能源禀赋：云南（水电，35%产量）、新疆（煤电，25%）、四川（水电，15%）、内蒙古（煤电，10%）、其他（15%）。云南与四川受益于廉价水电，在丰水期具有全球最低成本优势，是国内工业硅出口定价的主要参考产区；新疆依托「准东煤电铝硅一体化」政策，产能扩张迅猛，煤电价格稳定且政策保障充分，正成为越来越重要的增量产区。

消费端分布主要在：多晶硅主产区（内蒙古、新疆、四川乐山、江苏徐州等）、有机硅主产区（浙江、广东、山东、湖北）、铝合金铸造中心（广东、浙江、重庆、安徽）。工业硅「西产东输」的格局导致物流成本（公路/铁路约 200–400 元/吨）成为区域价差的重要构成。

■ 三、宏观环境与时事热点

▌ ▌ 3.1光伏行业超速扩张：最大下游的双刃剑

光伏行业是工业硅最重要的需求驱动，也是近年来对工业硅价格影响最复杂的因素。2021–2023 年光伏装机高速增长带动多晶硅价格暴涨（2022 年峰值约 300 元/kg），进而吸引工业硅及多晶硅产能大规模扩张。2024 年起，多晶硅新产能集中释放，硅料价格进入「至暗时刻」，2026 年 5 月硅料现货约 30–40 元/kg，已跌至绝大多数厂商亏损线以下。

硅料价格的持续下跌有两重效应：一方面降低了光伏组件成本，刺激了装机量进一步攀升（2025 年装机约 350 GW，2026 年有望达到 400 GW+），从需求量上维持对工业硅的消耗；另一方面，多晶硅企业大规模减产（开工率降至 60–65%），对工业硅的实际采购意愿明显下降。两重效应相互抵消，使工业硅需求量增长缓慢（年增速约 3–5%），而供给端产能释放仍在继续。光伏链内卷已从多晶硅向上传导至工业硅，形成整个产业链「量增价跌」的困境。

▌ ▌ 3.2中美贸易摩擦与欧盟 CBAM：贸易壁垒间接承压

2026 年 4 月中美对等关税新一轮升级，美国对中国光伏组件加征高额关税（叠加此前 301 条款，综合税率约 50–60%），导致中国光伏组件对美出口几乎中断。尽管美国在 5 月宣布 90 天暂缓期，但光伏企业对美出口订单已大幅削减，国内组件库存高企，进一步压制多晶硅采购意愿，间接导致工业硅需求走弱。

欧盟碳边境调节机制（CBAM，Carbon Border Adjustment Mechanism）自 2026 年正式进入收费阶段，对中国出口至欧盟的钢铁、铝、化肥、电力、水泥、氢等行业征收碳税，未来有可能扩展至多晶硅和光伏产品。CBAM 对中国工业硅出口欧洲的影响路径为：若欧盟未来将多晶硅纳入 CBAM 范畴，中国以煤电为基础的新疆产区工业硅出口欧洲将承担更高碳税成本，削弱出口竞争力，进一步影响国内外价差与出口量。

▌ ▌ 3.3云南水电周期：最重要的季节性扰动因子

云南省工业硅产量约占全国 35%，其电力来源几乎全部来自水电，澜沧江、金沙江、南盘江三大流域水电装机合计超过 100 GW。云南水电呈显著的枯丰分化：枯水期（11 月至次年 5 月，通常为 7 个月）来水不足，水电站库容消耗，电力供应趋紧，工业用电价格攀升，大量矿热炉企业被迫停产减产，西南工业硅产量明显萎缩；丰水期（6–10 月，通常为 5 个月）来水充沛，水电盈余，工业用电价格骤降（有时低至 0.15–0.20 元/kWh），矿热炉企业满负荷复产，工业硅产量急剧放量，库存快速积累，价格承压。

这一枯丰切换的节奏是 SI 期货最重要的季节性规律，在历史上创造了多次做多的「枯水期减产」窗口（3–5 月份）和做空的「丰水期放量」预期（5–6 月）。2026 年截至 5 月底，云南仍处于枯水期收尾阶段，6 月丰水来临后云南矿热炉复产将形成供应增量压力，这是当前 SI 主力合约上方承压的重要季节性因素。

▌ ▌ 3.4行业自律限产与政策支持：托底但效果有限

面对行业性亏损，工业硅主要企业曾多次尝试行业自律限产协议，但由于产权分散、企业利益诉求不一，限产协议执行情况普遍较差。头部企业（合盛硅业、兴发集团等）在限产议题上有较强动机，但大量中小企业（尤其是新疆产区依托低煤电价的企业）即使在亏损状态下也倾向于维持生产以回收固定成本，限产协议难以形成有效约束。

政策层面，工业和信息化部对矿热炉行业有能耗与环保准入要求，部分落后炉型的淘汰可在供给端形成中长期减量；「碳达峰、碳中和」政策推动新疆产区探索绿电+工业硅模式（绿电工业硅可获得更高溢价，进入高端多晶硅供应链）；地方政府（云南、新疆）对工业硅产业有一定的产业保护情绪，完全不干预型去产能难以实现，政策出清效率低于市场预期。

■ 四、行情走势复盘与解读

▌ ▌ 4.12024–2025 年回顾：上市新高后持续探底

工业硅期货自 2022 年 12 月上市，初期价格约 18,000–20,000 元/吨，随后随着多晶硅价格崩塌和工业硅产能持续释放，开启长达 2 年的熊市旅程。2024 年是工业硅的加速下跌年份：年初期价约 14,000 元/吨，多晶硅企业大量亏损减产的需求萎缩信号频发，叠加云南丰水期（6–10 月）满负荷生产带来的集中供应，至 2024 年底 SI 主力合约已跌至约 9,500–10,000 元/吨，全年跌幅约 30%。

2025 年工业硅进入历史底部区间震荡。上半年，云南枯水期减产预期带来阶段性反弹（一季度 SI 从 9,500 元反弹至 11,000 元/吨，涨幅约 16%），但丰水期到来后迅速回落；下半年，在多晶硅开工率维持低迷（60–65%）、新疆煤电产区持续高产、国内消费增量不及预期等因素叠加下，SI 主力合约于 2025 年三季度再度下探 9,000 元/吨附近。年底受市场对 2026 年政策刺激（光伏补贴、新能源汽车下乡等）的预期提振，SI 小幅回升至 9,500–10,000 元/吨，但整体仍深陷底部震荡格局。

▌ ▌ 4.22026 年至今：春季反弹，贸易冲击后再度承压

2026 年一季度，SI 呈现「枯水期预期驱动」的季节性反弹。1 月 SI 主力合约从 9,000 元/吨低位反弹，2 月春节后延续上行，3 月底在云南矿热炉停产预期强化与多晶硅询价回暖的双重提振下，SI2507 合约最高触及 10,500 元/吨附近，较年初低点涨幅约 16%，形成本轮最重要的波段多头机会。

4 月初，中美对等关税公告重创光伏产业链情绪，SI 主力合约单日下跌约 3.2%，重新跌破 9,000 元/吨关口。4 月下旬至 5 月初，市场在贸易摩擦担忧与春季光伏装机旺季预期之间反复拉锯；5 月 7 日中美日内瓦谈判缓和消息带来约 1.8% 的短线反弹，但随后云南丰水期即将到来（6 月复产预期）和上游库存仍处高位等因素再度压制行情。截至 2026 年 5 月 26 日，SI2509 主力合约报收 9,120 元/吨，全年累计涨幅约 +1.3%，整体仍维持低位弱势震荡格局。

表 12026 年工业硅期货重要时点行情一览

（数据来源：广州期货交易所、国家统计局、SMM、隆众资讯、卓创资讯、各上市公司公告等公开渠道综合整理。）

▌ ▌ 4.3多空因子矩阵

图 5工业硅六维多空因子评估雷达图

综合来看，当前工业硅多空力量呈现「政策托底弱、产能过剩压制重」的偏空态势，与棉花市场的困境高度相似但驱动逻辑截然不同。利多端：云南枯水期减产（3.8 分）、新能源装机政策持续加码（3.5 分）、有机硅刚需支撑（3.0 分）、铝合金新能源汽车增量（3.2 分）；利空端：结构性产能过剩（5.0 分，最核心矛盾）、多晶硅链内卷传导（4.3 分）、云南丰水期复产预期（4.0 分）、贸易摩擦光伏出口承压（3.8 分）、库存高企（3.5 分）。多空力量整体明显偏空，SI 短期难以走出系统性上涨，主要逻辑是「等待低效产能出清」与「季节性波段」并行的行情节奏。

■ 五、总体评价与后市预测

▌ ▌ 5.1总体评价：产能过剩是核心矛盾，出清需要时间

天府新区对冲基金学会大宗商品结构化观察和套保专委会判断，2026 年工业硅市场的核心矛盾是「产能严重过剩 + 需求增速不及预期」，价格底部已形成，但趋势性反转需要三个充分条件：（1）全行业产能利用率实质性下降（至少降至 50% 以下，对应年产量不超过 350 万吨）；（2）多晶硅环节亏损出清带来有效减产，反弹回升拉动硅料采购恢复；（3）有机硅或铝合金下游出现超预期需求增量。目前三个条件均未完全满足，行情底部磨底仍是主旋律。

从中长期结构看，工业硅行业的出清路径与 2015–2016 年钢铁行业「供给侧结构性改革」有一定相似性，但由于工业硅产业政策支持力度弱于钢铁、企业分散度高，行政力量主导出清的可能性低，更多依靠市场化价格机制倒逼（即价格跌至所有产区均亏损，迫使高成本产能关停）。目前高成本产区（云南枯水期、部分内地小产能）已出现关停，但规模不足以改变总体供需格局，预计出清过程至少还需 1–2 年。

▌ ▌ 5.2短期（5–6 月）：丰水期复产压力下的下行风险

6 月云南丰水期来临是 5–6 月份最重要的季节性风险。历史数据显示，每年 5 月下旬至 6 月中旬，市场对云南矿热炉大规模复产的预期会系统性压制 SI 近月合约，今年亦不例外。预计 5–6 月 SI2507 合约将在 8,500–9,500 元/吨区间运行，向下风险大于向上空间；需重点关注云南实际复产进度（若梅雨延迟或来水偏枯，复产不及预期则短暂利多）和多晶硅企业开工率数据（若开工率回升至 70% 以上，工业硅需求改善将构成支撑）。

▌ ▌ 5.3中期（三季度）：丰水期产量高点 + 光伏旺季需求的博弈

三季度（7–9 月）是工业硅全年产量高峰，也是光伏装机传统旺季（三季度装机量约占全年 30–35%）。两大力量的博弈决定 SI 三季度的行情节奏：若光伏旺季装机超预期（如政策补贴刺激抢装）、多晶硅开工率回升至 70%+，则工业硅需求改善，SI 有望在 7 月后确立 9,500–10,500 元/吨的阶段性平台；若丰水期产量放量超预期叠加光伏需求不振（贸易摩擦持续），SI 可能在三季度再探 8,500 元/吨一线支撑。中性情景下，SI 三季度预计在 8,800–10,200 元/吨宽幅震荡，波动率高于一、二季度。

需重点跟踪的指标：（1）云南实际入库电量（每月中旬云南电网公告）；（2）全国工业硅周度产量（SMM/卓创数据）；（3）多晶硅企业开工率周报（SMM）；（4）GFEX 工业硅仓单数量变化；（5）中美贸易谈判进展（90 天暂缓期约于 8 月初到期）；（6）国内光伏装机月度数据（国家能源局）。

▌ ▌ 5.4长期（四季度至 2027 年）：等待出清拐点，布局右侧反弹

四季度至 2027 年，工业硅价格反转的核心催化剂是产能出清进度。悲观情景：若主动出清迟缓，价格在 8,000–10,000 元/吨长期震荡，行业持续失血，出清以「僵尸企业关停」的慢变量方式推进，价格恢复至 12,000 元/吨以上需等到 2027 年底乃至更长时间。乐观情景：若 2026 年四季度多晶硅价格反弹（受硅料产能关停加速推动），拉动工业硅需求复苏，SI 有望在年底至 2027 年一季度出现趋势性反弹，目标区间约 11,000–13,000 元/吨，届时右侧布局多单机会显现。

专委会建议投资者以「震荡市思维」替代「趋势市思维」，核心策略是季节性做波段（枯水期做多、丰水期做空）+ 跨品种套利（SI-PS 比价套利），规避单边做多的系统性损耗风险。产业企业则应将期货套保纳入常态化风险管理工具，利用枯丰切换节奏优化原料锁价时机。

▌ ▌ 5.5操作建议（仅供产业客户研究参考）

表 2各类参与主体操作建议

▌ ▌ 5.6风险提示

一是政策超预期风险。若国家出台针对工业硅行业的专项去产能政策（如强制关停落后产能、能耗指标收紧），或新能源汽车、光伏等下游推出超预期补贴，可能引发 SI 价格阶段性急涨；若政策力度不及预期，行情将维持震荡底部更长时间。

二是水电超预期风险。若云南 2026 年丰水期来水量显著偏少（极端干旱），云南矿热炉复产规模低于市场预期，将形成显著的供给端利多，驱动 SI 快速上涨至 11,000–12,000 元/吨；反之，若丰水期来水超强，电力极度充裕，复产速度超预期，则价格下行风险增大。水文数据是最重要的实时跟踪指标之一。

三是多晶硅价格联动风险。若多晶硅价格超预期下跌（进一步跌破 25 元/kg），多晶硅企业继续大幅减产，工业硅需求降幅超出预期，将对 SI 形成额外的利空拖累；若多晶硅价格企稳反弹（硅料企业大规模关停），则工业硅采购恢复，构成重要催化剂。

四是贸易壁垒升级风险。若中美贸易战进一步升级（如关税全面恢复，甚至对光伏组件实施进口禁令），或欧盟提前将多晶硅纳入 CBAM，将对工业硅下游需求形成超预期打压；若贸易谈判实质性和解，则光伏出口恢复将带来需求端积极信号。

五是新兴需求超预期风险。若人工智能算力芯片对高纯硅（超级冶金级、电子级多晶硅）的需求增速超预期，或钠离子电池硅碳负极材料在动力电池领域加速商业化，工业硅的应用场景将获得新增量，这一方向值得中长期关注，但短期内难以形成实质性规模。

■ 六、专委会讲师招募启事

拒绝纸上谈兵，只要一线实战！

天府新区对冲基金学会大宗商品结构化观察和套保专委会现面向全国诚邀实战派讲师，共同打造产融结合、服务实体经济的高质量培训与研讨平台。我们诚邀符合以下条件的资深产业人士加盟讲师团队：

我们为讲师提供：（1）面向四川省内外金融机构、产业企业、高校学生的多层次授课场景；（2）配套的研究、宣传、出版资源支持；（3）与政府部门、行业协会、广州期货交易所等深度对接的合作机会；（4）专委会层面的产业资源对接，特别是西南地区光伏、有机硅、新能源、工业硅冶炼等产业客户。

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▌ 免责声明

本报告由成都市天府新区对冲基金学会大宗商品结构化观察和套保专委会出品，所引用的产量、库存、成本、价格、开工率等数据，均来自广州期货交易所、国家统计局、国家能源局、工业和信息化部、SMM（上海金属网）、隆众资讯、卓创资讯、百川盈孚、Wind、东方财富、华讯资讯，及合盛硅业、通威股份、协鑫科技等上市公司公开披露的定期报告。部分前瞻性判断为本专委会基于公开数据的研究观点，仅供专业人士交流参考，不构成任何具体投资建议。期货及衍生品市场存在重大风险，投资者应根据自身风险承受能力审慎决策，由此产生的盈亏由投资者自行承担。

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