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AI平滑了存储行业的波动曲线，但周期不会消失
文|《财经》记者 谢丽容 主笔 吴俊宇 研究员 周源
编辑 | 马克
2026年5月，一场在30天内完成、横跨三个资本市场、涉及五家头部企业的资本阶层跃迁发生了。
全球三大存储巨头三星、美光和SK海力士按清晰的时间顺序、分市场先后登顶万亿美元市值——5月6日韩盘，三星率先跨过万亿门槛；5月26日，美光单日大涨19.29%、市值破1.01万亿美元；5月27日，SK海力士暴涨超11%，市值站上1.06万亿美元。
至此，三星、SK海力士、美光全球存储三巨头，在一个月内完成万亿美元登顶，创造了存储行业前所未有的资本纪录。
三巨头以近乎仪式化的登顶节奏，终结了存储行业数十年“随大宗商品独自潮汐波动”的旧周期格局。然而，巨头集中登顶的当月，市场并未沉浸于单向狂欢，韩国股市紧接着上演双向熔断的极端波动，暴涨与暴跌在半个月内交替出现，凸显了新旧产业周期的矛盾。
5月15日，韩国存储板块率先深度回调。三星电子、SK海力士单日跌幅双双超7%，权重股集体重挫触发下跌熔断——市场对存储泡沫的担忧集中释放，这是旧周期思维的一次集体性恐慌。
仅隔12个交易日，行情又开始反转。5月27日，受SK海力士万亿市值突破带动，存储板块全线暴走，KOSPI 200期货涨幅触及5%阈值，触发上涨熔断，交易所暂停程序化交易五分钟。
单一板块撬动一国股市的罕见盛况，就这样在半个月内上演了两次，一次向下，一次向上。
“先暴跌熔断、后暴涨熔断”的极端走势，说明存储行业在旧周期的高波动惯性尚未褪去之时，AI驱动的新成长逻辑便强势崛起。两种力量在同一个市场、同一个月份、同一批股票上正面对撞，撕扯出双向熔断这样罕见的历史截面。
在中国，5月19日，国内NAND（一种负责长期存储的芯片）龙头长江存储完成IPO辅导备案，启动A股上市进程。这家国内唯一的3D NAND IDM（垂直整合制造）企业，2026年第一季度营收突破200亿元，同比增长约100%，NAND全球市场份额已攀升至13%，直逼全球第三。5月27日，国内DRAM（一种负责临时存储的芯片）龙头长鑫科技科创板IPO顺利过会，拟募资295亿元，位列科创板史上第二大IPO（仅次于2020年中芯国际的532.3亿元），机构预测上市后市值有望冲击2万亿至3万亿元。
两家企业分别卡位两大存储赛道，补上了中国半导体产业链中一块长期缺失的关键拼图。
巨头跃迁，中国选手挤上高端牌桌，整条存储产业链上的核心公司也被同步托举。从上游设备商到封测厂，从材料供应商到模组分销商，订单排至2027年、毛利率创历史新高、低价库存带来巨额重估收益——几乎所有环节都在分享这场盛宴。
盛宴背后，行业底层逻辑已在改变，存储行业正站在新旧范式切换的关键路口：旧周期的供需规律仍潜藏于产业底层，AI带来的结构性成长力量正在重塑定价与产能逻辑。
存储芯片不再只是电子产品里的沉默元器件，它已经升级为AI算力底座、资本市场估值锚与大国科技博弈关键筹码。
本文将围绕三大核心问题逐层拆解。
其一，谁在瓜分本轮AI催生的产业红利？从海外原厂到国产龙头，设备、材料、封测、分销全链条迎来价值重估，但技术壁垒与风口红利带来的收益分化十分明显。
其二，周期彻底消亡了吗？长期供货协议、算力刚性需求、制造瓶颈看似抹平了过往的暴涨暴跌，但云开支上限、未来集中投产的新增产能、国产扩产三大变量悬而未决，周期并未终结，只是形态迭代。
其三，风口红利能否转化为长期壁垒？美韩巨头，国内长鑫科技、长江存储选择截然不同的发展路线，本质都是利用本轮景气，积蓄穿越下行周期的能力。
一个被周期“诅咒”的行业
过去60年，无论头部企业营收体量如何扩张，存储始终是下游终端的配套行业，始终无法挣脱潮汐式涨跌的宿命
存储芯片是半导体中一个奇特的存在：它占全球集成电路产值近四分之一，是每一台电子设备的底层基石，但从未站上舞台中央。原因在于，存储芯片是“无差别的标准化零件”，而不是“差异化的战略资产”。
CPU、MCU等逻辑芯片产品多基于特定指令集架构（如x86、Arm）形成软硬件生态壁垒，不同架构间的软件兼容性低、迁移成本高，因此头部厂商拥有较强定价权。而DRAM、NAND存储芯片规格由JEDEC（联合电子设备工程委员会，微电子产业的标准机构）统一制定，同型号产品不同品牌可直接互换，大宗商品属性突出。
由于这个特质，存储芯片的价格完全由供需博弈决定，涨跌波动剧烈，盈利起落剧烈。60多年来，DRAM和NAND的兴衰史，就是一部反复上演的繁荣与崩溃教科书。
1970年，英特尔推出全球首款商业成功的DRAM芯片C1103，存储产业就此开启商业化征程，迄今已逾半个世纪。
上世纪70年代，全球DRAM产能高度集中于美国厂商；80年代日本企业凭借大规模生产带来的成本和可靠性优势迅速反超，到1986年日本DRAM企业已占据全球近80%的份额，美国厂商份额则被压缩至不足20%，英特尔、AMD等相继退出DRAM业务。90年代，三星以激进的逆周期投资策略入局，在行业低谷期坚持扩产，市场回暖后实现弯道超车，成功奠定了其全球存储霸主的地位。
此后30年间，存储行业经历了四轮代表性的超级上行周期，DRAM厂商数量从20世纪90年代中期的20余家逐步缩减至如今的三家——三星、SK海力士、美光。近两年，随着中国存储力量的崛起，长鑫存储（全球DRAM市占率7.7%）与长江存储（全球NAND市占率约16%）加入战局，全球主力原厂扩充至五家。
在存储行业语境里，周期特指由供需错配引发的价格、盈利、产能循环波动规律，完整闭环固定为：下游需求回暖→存储涨价、厂商盈利大增→头部企业大手笔砸钱新建晶圆厂、升级先进制程→2年-3年后新增产能集中落地→供给远超实际需求→产品价格雪崩、全行业大面积亏损→落后产能出清、厂商被动减产→库存去化完毕、供需再度紧平衡，开启新一轮上涨，一轮完整周期普遍在3年-4年。
第一轮发生在1993年-1996年，当时Windows图形操作系统普及，PC从字符机转向图形终端，单台设备DRAM搭载量提升四倍，终端出货同步高增催生供需缺口，存储毛利率大幅走高。高额利润刺激日韩厂商大举建厂，短短两年全球近50座存储晶圆厂落地，产能集中释放后供需反转，价格大幅下跌，大批日系存储企业亏损退出，行业迎来第一次大规模产能出清。
第二轮发生在2009年-2011年，智能手机普及叠加早期云数据中心建设双重利好，移动端LPDDR（一种内存标准）与服务器DRAM需求同步爆发。此前金融危机阶段行业普遍压缩资本开支，短期供给跟不上需求增速，存储进入上行通道。但LPDDR行业标准统一、产品同质化加剧，叠加头部厂商陆续落地前期规划产能，需求增速放缓后价格快速回落，上行周期提前终结。
第三轮发生在2017年-2019年，全球云计算大规模落地，服务器单机内存搭载量持续抬升，同时行业集中向3D NAND新工艺切换，产能资源向NAND倾斜，DRAM阶段性供给紧缺，三大原厂盈利创下历史峰值。景气之下三星、SK海力士、美光同步加码扩产与工艺升级，2019年下游云资本开支降温、消费电子需求走弱，行业迅速转入深度亏损。
第四轮发生在2020年-2023年，全球疫情带来居家办公、远程教育设备刚需，全产业链出于供应链避险，出现重复性囤货、超额锁单，人为放大短期需求，存储价格快速冲高。但这一轮需求具备极强脉冲属性，疫情红利消退后终端采购快速收缩，前期落地的新增产能集中涌入市场，2022至2023年行业再度陷入深度萎缩，龙头估值回落至历史极低位置。
四轮周期，驱动来源分别是PC革新、智能手机+早期云计算、全球云基建、突发公共事件，表面诱因各不相同，但无一例外走完相同路径。
每一次低谷都是一轮残酷的洗牌。20世纪90年代末日本厂商集体退出DRAM战场，2008年金融危机后德国奇梦达破产、日本尔必达2012年倒闭，2018年至2019年寒冬中三大巨头利润腰斩、被迫减产裁员。
这一轮周期不一样？
AI带来的不是短期存储涨价，而是从底层重塑存储产业，让存储芯片升级为AI时代与GPU同等重要的核心战略资源
正是因为这个行业的特殊周期性，存储芯片三巨头虽然合计垄断了全球超过90%的DRAM产能、约70%的NAND产能，定价权高度集中，但这些并未给它们带来应有的资本溢价。
过去三十年，华尔街和全球资本市场对存储公司的定价逻辑简单而残酷：这类公司的定价逻辑不是“这家公司明年能赚多少钱”，而是“现在处于周期的哪个位置”，因为上行期的利润在下行期可以被半年亏损全部吞噬。无论周期走到哪一段，市场都习惯性地给存储公司折价。
行业谷底阶段，定价被压缩至极致。2023年末至2024年初，美光远期市盈率一度跌破5倍，SK海力士低至5.37倍（MarketScreper数据），三星电子虽然有智能手机、芯片代工等其他业务作支撑，但受周期拖累，过去十年平均市盈率仅15倍左右，在全球科技巨头中长期垫底。
这一切在2025年至2026年被彻底改写。AI基础设施建设的狂飙，将存储芯片从“沉默的零件”推向了舞台中央。AI服务器对DRAM的需求量是传统服务器的8到10倍，对NAND的需求量是3倍。
不过，一直要当HBM（High Bandwidth Memory，高带宽内存）成为AI训练集群的刚需时，存储厂商才第一次拥有不可替代的话语权。
美国五家科技/算力巨头（包括亚马逊、微软、谷歌、Meta、甲骨文）2025年资本支出4500亿美元（约合3.1万亿元），同比增长70%；预计2026年资本支出7600亿美元（约合5.2万亿元），增长69%。
AI资本开支暴涨，不只是因为大厂买了更多芯片，更是每一颗AI芯片绑定的HBM价格正在快速上升。招银国际2026年1月报告称，AI服务器中通用DRAM/NAND占BOM（物料清单）成本的8%-15%，但HBM芯片的成本占比上升到了30%-40%。
英伟达近七年发布的旗舰AI芯片是观察这个问题的重要切片。
英伟达2020年发布的A100，HBM单芯片总容量为80GB。但2027年预期要发布的Rubin Ultra，单颗AI芯片搭载的HBM容量提升至1024GB，增长约12.8倍。
HBM持续升级，它的单栈容量持续提升，每颗AI芯片封装的HBM堆栈数量也在增加。这带来了更高的带宽、更高的容量，也带来更高制造难度。
AI服务器的成本结构因此发生剧变。过去AI服务器，市场更多关注GPU本身，但HBM正在成为核心卡点。
拆解英伟达GB200 NVL72算力机柜的零部件就能理解这个问题——它由72个B200 GPU、36个Grace CPU、576组HBM3e（第五代高带宽内存）共同构成。一枚英伟达B200 GPU搭载了8组HBM3E。缺少HBM，GPU量产后也无法最终出货。
HBM不仅影响着GPU的供应，还影响它的性能表现。因为HBM决定了GPU的数据吞吐能力，直接影响着GPU在单位时间的Token吞吐量。模型训练与推理中，需要读取海量参数、上下文与缓存数据。尤其是Agent任务中，模型对于数据吞吐量的需求还在增长。GPU需要HBM用更高的带宽输送数据、保持记忆。
全球HBM市场由SK海力士、三星半导体、美光科技这三家存储（包含DRAM内存和NAND Flash闪存）芯片厂商主导。三家企业占全球95%以上的份额。
但目前，它们在2026年的HBM产能已基本售罄。英伟达和美国五大科技公司已锁定2026年90%以上的产能。HBM不仅需求旺盛，且单颗利润是DDR4（第四代内存）存储芯片的10倍多，三大存储巨头为抢抓AI需求，获得高毛利，纷纷将先进产能优先配给HBM和DDR5（第五代内存）。
但即使如此，HBM仍然面临缺口。国际半导体调研与咨询机构SemiAnalysis2026年2月报告显示，HBM供应缺口从2025年的5%扩大到2026年的6%，并将在2027年扩大至9%。这个数字看起来似乎不高，但它造成的实际市场紧张程度远高于数字本身。因为这足以引发整个市场提前锁产能、预订产能、签订长约，甚至是囤货涨价。
HBM稀缺，让SK海力士、三星半导体、美光科技在算力产业链的地位迅速上升。
2025年10月，英伟达创始人黄仁勋访问韩国期间，专程与三星电子会长李在镕会面。两人的交流甚至以“炸鸡啤酒”的韩式聚餐形式展开。
这也折射出，在HBM产能紧张的背景下，GPU厂商与存储芯片厂商之间的关系正在变得更加重要。
一位存储芯片产业链人士今年2月末对《财经》表示，半导体行业高度重视长期信任关系。这种关系往往是通过高层互访与深度交流建立的。这类会面不仅是礼节，更关系到未来供应链合作、产能优先级，甚至是长期协同的稳定性。
既然高利润且缺货，存储芯片厂商为何不建厂扩产？
这主要是因为存储芯片扩产需要24个-36个月，有滞后性，且每家存储公司关于扩产节奏和幅度的策略是激进还是保守都不一样，从而影响存储芯片整体的供应。
为了降低扩产的盲目性，存储芯片厂商开始要求下游客户签订长期供货协议，锁定需求后才能扩产。SK海力士、三星、美光都在和大客户签署长期协议（LTA），而且这些协议的期限普遍是3年-5年。HBM的长期协议覆盖率甚至达到了100%。
与以往约束力相对更弱的长期协议不同，目前的长期协议引入了预付款（通常为合同总额的10%-40%）、财务担保等更约束机制，目标是降低违约风险。
谁参与了这场大繁荣？
狂欢不止于原厂，整条存储产业链，从上游设备到下游模组，都在经历前所未有的价值重估
根据SEMI预测，2026年全球存储产值将突破5500亿美元，首次超过晶圆代工规模，成为半导体产业第一增长极。高性能内存芯片，直接晋升为AI算力产业链的核心战略物资。
资本市场迅速作出了修正。2025年起，SK海力士股价一年涨超900%，美光涨超8倍。进入2026年5月，三星电子、美光科技和SK海力士在短短一个月内先后突破1万亿美元市值大关——在此之前，全球半导体行业中只有台积电一家公司享有万亿美元以上的定价。
即便如此，截至2026年5月，三巨头的远期市盈率仍处于相对低位：据FactSet，美光约9.2倍（同期营收增速预期高达93%，标普500居首）；据SK证券，SK海力士约5.2倍。极低的估值，对应极强的行业周期性与市场偏见，也为AI驱动的估值修复与市值跃迁埋下了伏笔。
万亿美元门槛到底意味着什么？在美国资本市场，万亿俱乐部长期由苹果、微软、英伟达这样的“平台型公司”垄断——它们要么拥有牢不可破的操作系统生态，要么独占AI算力的设计制高点。
美光这样一家以生产标准化内存芯片为主的硬件制造商跻身这一行列，标志着市场对“战略供给资产”的重新定义。法国里昂商学院管理实践教授李徽徽在接受媒体采访时评价：“美光不是简单从‘周期股’变成‘成长股’，而是从过去的库存周期品种，变成了AI基础设施里的战略供给资产。这个变化很关键。”
在韩国资本市场，三星和SK海力士的万亿美元登顶更具戏剧性。5月27日，也就是SK海力士正式迈入万亿市值、韩股上演双向熔断的当日，三星电子与SK海力士两家存储巨头，合计市值占韩国主板总市值比重攀升至51.7%。这意味着，仅两家存储企业，就掌控了韩国主板过半市值，韩国股市整体走势、市场情绪与资本命脉，几乎完全依附于存储行业的景气度与两大巨头的经营表现。
韩国本土资本市场研究机构在当日发布的测算数据显示，若剔除半导体板块权重，KOSPI指数核心估值与点位将大幅缩水，实际点位仅维持在4100点左右，不足当日指数实际点位的一半。
这场大繁荣中，中国存储产业正以前所未有的速度，从旁观者变成参与者——甚至在某些细分领域，开始成为搅局者。
中国存储产业的崛起，由两家企业担纲：长江存储与长鑫科技。前者卡位NAND闪存，后者主攻DRAM内存。长期以来，这两条赛道被三星、SK海力士、美光牢牢把持，中国企业的市场份额几乎可以忽略不计。但2026年的数据表明，铁幕正在被撕开。
长江存储，国内唯一的3D NAND IDM（垂直整合制造）企业。2026年第一季度，其全球NAND市场份额攀升至13%，营收突破200亿元，同比增长约一倍。技术层面，长江存储自主研发的Xtacking晶圆键合架构已演进至第四代，实现了294层3D NAND的大规模量产，良率突破90%。这一技术指标，已与美光、SK海力士的主流产品处于同一梯队。在资本市场，长江存储于5月19日完成IPO辅导备案，正式启动A股上市进程，市场估值预期在3000亿至8000亿元之间。
长鑫科技，国内唯一的DRAM IDM企业，也是全球第四大DRAM供应商。2026年一季度，其全球DRAM市场份额7.7%，营收508亿元，同比增长719%，归母净利润247.6亿元。在技术追赶路径上，长鑫已实现17纳米以下制程的量产，并正在向HBM发起冲击。5月27日，长鑫科技科创板IPO顺利过会，拟募资295亿元，位列科创板史上第二大IPO，机构预测上市后市值有望冲击2万亿至3万亿元。
两家企业构成了中国半导体产业链中一块长期缺失也是最关键的战略拼图之一。在华为的AI服务器、阿里的云计算中心、字节跳动的推荐系统、百度的自动驾驶数据中心——这些国产AI基础设施的底层，存储芯片第一次有了本土选项。
更深远的价值在于闭环。据界面新闻援引的产业核心人士说法，长江存储三期工厂的国产设备采购占比已突破50%，高于行业平均的15%，拉动着从刻蚀机到薄膜沉积、从光刻胶到特种气体的整条国产供应链加速成熟。长鑫科技一旦在HBM上取得突破，将直接挑战三巨头在AI存储领域近乎垄断的格局。
长鑫的主攻平台是基于17nm制程开发的第四代HBM（HBM3），以跳代研发策略从DDR4/LPDDR4时代直接跨入DDR5/LPDDR5X及HBM3赛道。据媒体报道，长鑫已于2025年底向华为等国内AI芯片厂商交付了16nm制程的HBM3样品，目前已启动12层堆叠HBM的大规模生产，进入全球HBM市场竞争。从2023年进入HBM领域算起，长鑫仅用三年便实现了这一突破，与韩国头部企业的技术差距已缩短至3年-5年。
在产能布局上，据多家媒体报道，长鑫正在将相当比例的DRAM产能向HBM倾斜，并在上海扩建HBM专用生产线。但良率仍是绕不开的挑战。现阶段长鑫HBM的生产良率仍低于韩国对手，采用国产设备的产线良率爬坡可能更慢。
这意味着长鑫在HBM上的布局，更多是为国产AI算力构建一条基础保障线，而非短期内与国际巨头正面争锋。其战略意义大于短期的市场竞争。
狂欢不止于原厂，整条存储产业链如同一条产业长河，上下游各环节同步迎来前所未有的价值重估。
《财经》根据各公司公开财务信息整理了全球存储产业链各环节公司最新财务表现。表格囊括存储全链条21家典型代表企业，14家公司在2025年-2026年创下上市以来营收/净利润历史新高，板块营收普遍同比增长30%-200%、净利润动辄数倍上涨，全方位体现AI算力拉动存储全产业链量价齐升的超级盛况。
处在产业最上游的设备、原材料是整条产业链的“造铲人”，也是行业硬核技术壁垒聚集地。
3D NAND向数百层堆叠、HBM先进工艺量产推进，高深孔、纳米级精细加工高度依赖高端设备与特种材料，高端光刻由ASML垄断，刻蚀、薄膜设备分属泛林、应用材料、东京电子等海外巨头，高端硅片、光刻胶等关键原料日系厂商占据绝对主导；国内拓荆、北方华创、中微等设备企业，硅片、特气材料厂商陆续实现细分突破，澜起依托全球龙头地位，凭借内存接口芯片充当算力数据传输关键枢纽。
从产业景气落地来看，设备商最先吃到红利：阿斯麦EUV订单排满全年，High-NA单价达3.8亿美元，应用材料、泛林AI相关设备订单大幅放量，国产头部设备企业2025年营收增速普遍超40%，材料巨头订单周期持续拉长，国内材料企业加速切入头部供应链。
顺流而至中游制造之外的封测环节，HBM多层堆叠+TSV工艺带来数倍于传统DRAM的封装附加值，日月光、力成、南茂等台系大厂产能全满，长电科技、通富微电等国内企业加码先进封装产能，承接HBM外溢订单。
下游模组与分销成为本轮行情隐形赢家，DDR5一年内价格暴涨414%，AI服务器刚需拉动企业级存储需求爆发。台湾群联依靠低位库存实现巨额增值，江波龙、佰维存储等国内模组、分销商营收与毛利率同步大幅走高。
顺流而下的存储制造端因标准化属性，IDM垂直整合成为最优商业模式，庞大建厂投入与良率、成本比拼构筑头部护城河，也是本轮景气行情的核心受益主体。
从原厂到分销商，存储行业历史上从未出现过的同步增长浪潮，正在改写整条产业链的价值分配规则。
这一轮周期将持续多久？
所谓周期彻底终结更多是估值催化下的乐观推演，行业只是告别暴涨暴跌的极端旧周期，步入更温和的新周期
瑞银集团（UBS）近日发布了一份研究报告，名为《Micron Technology （MU）： Structural LTA Shift and the Elimination of the Valuation Discount（美光科技：长期协议发生结构性转变，估值折价正在消除）》，由常年蝉联华尔街精英榜前列的瑞银董事总经理、半导体首席分析师蒂莫西·阿库里（Timothy Arcuri）领衔撰写。
瑞银报告核心观点是，资本市场对存储芯片公司长达30年的传统估值框架该变了。
长期以来，华尔街给美光的定价模型，本质上与石油、铜、大豆无异——供需决定价格，价格决定利润，周期决定估值。即便美光拥有全球领先的1β制程、HBM3E的先进封装能力，以及庞大的企业级SSD（闪存硬盘）业务，分析师们依然习惯用市净率（P/B）来给它定价，因为“利润不可持续”。在这种逻辑下，美光此前只能享受10倍以下的动态市盈率，每次周期高点都被视为“卖出”信号。
但阿库里在报告中提出了一个颠覆性论点：不可替代性应当决定估值倍数，而非历史习惯。
他在报告中提到：“如果英伟达的GPU是AI时代的内燃机，那么美光的HBM和DDR5就是燃油系统与散热管路——任何一个环节缺位，整个系统就无法运行。既然市场愿意为英伟达支付30倍以上的远期PE，为什么美光只能拿8倍？”
这一质问基于对LTA（长期供货协议）结构性改变的预期。过去，存储芯片的销售模式是“现货市集”——价格随时波动，客户随用随买。现在，微软、谷歌、亚马逊等云巨头已经与美光签订了3年至5年的LTA，锁定了60%-70%的服务器级DDR5产能。这意味着，即便消费电子需求萎缩，美光的核心收入也已被“合同护城河”所保护。周期的振幅被强行收窄，利润的下行风险被结构性转移。
瑞银据此将美光的估值锚从“周期性的P/B”切换为“成长型的P/E”，目标PE倍数从过去的8倍-10倍直接拉升至25倍-30倍区间。这是存储芯片行业诞生以来，第一次被正式纳入“科技成长股”的估值体系。
从更宏观的视角看，这一转变也标志着AI基础设施的“分层固化”。在2023年-2024年，资本市场只认英伟达，因为算力是唯一的稀缺品。而到了2025年-2026年，随着算力集群从万卡向十万卡、百万卡扩张，存储带宽和容量已成为新的瓶颈。HBM的良率爬坡、DDR5的供给缺口、企业级SSD的耐用性要求——每一项都决定了AI训练的效率与稳定性。
瑞银还抛出一个重要观点，即长期供货协议（LTA）粉碎存储芯片“周期魔咒”。这个结论基于瑞银对各大云厂商（微软Azure、谷歌云、亚马逊AWS等）和美光工厂的调研。
调研结果显示，整个存储行业中大约60%至70%的服务器级DDR5内存产量，已经通过三年至五年的长期供货协议（LTA）被微软、谷歌、亚马逊AWS等超大规模云厂商提前锁定。美光在2026年3月的财报电话会上也披露，它与特定客户签署了三年至五年不等的多年供货协议。
瑞银预计，很快全行业高达30%的全品类DDR内存容量都将被长约锁定。这类长期订单的定价虽不及现货巅峰价位，却为美光锁定了稳定收益，有效抵御行业周期波动，避免利润大幅缩水。
瑞银修正了其全球存储芯片供需模型：
DRAM内存：全行业DRAM供不应求的结束时间，从此前预测的2027年四季度，大幅延长至2028年二季度。
NAND闪存：供不应求的结束时间由2027年三季度延长至2027年四季度。
HBM价格：瑞银大幅调高了对美光HBM每吉字节（GB）平均售价（ASP）的增长假设，将其从原先预计的年增长35%，直接上调至年增长50%。同时维持美光HBM的出货预期：2026年达到77.8亿吉比特（Gb），2027年飙升至120.5亿吉比特。
不仅瑞银，摩根大通也认为长期协议（LTA）正在消除存储行业的周期性趋势。北美和中国的超大规模云厂商已经通过锁定多年期LTA，使服务器内存定价在近期内特别具有黏性。
这意味着即便现货市场价格在2027年出现波动，通过LTA锁定的合约价格仍将保持相对稳定。因此，存储厂商的盈利稳定性会大幅提升，即便通用存储现货价格增长放缓，已锁定的长约价格仍将支撑厂商的营收。
早在瑞银之前，国内也一直有声音称，存储芯片的周期性被打破了，因而长期看涨存储，但也有行业人士明确反对这种观点。
蓉和半导体咨询CEO（首席执行官）吴梓豪曾是台积电厂务工程师，负责过国内多个晶圆厂的建设，他曾公开表示，AI只是给存储行业打了一剂强心针，让它在短期内光鲜亮丽，但并没有改变存储芯片作为“科技大宗商品”的底层基因。
他的判断依据是，存储芯片本质上卖的是容量，容量的单位价值恒定，因此价格只能围绕成本波动，定价权掌握在供需曲线手中。
吴梓豪还指出，对于投资者和产业从业者来说，最危险的念头就是“这一次不一样”，即当所有人都认为存储摆脱了周期、会长期涨价时，往往就是下一个周期顶点降临的时刻。
一位前长江存储资深人士也对《财经》表示，存储产品周期性不会被改变，各大存储原厂都在努力扩产，不可能一直涨。
决定周期长度的，从来不只是供给端。存储周期的长短，最终取决于买单人——即AI基础设施投入的节奏和力度。
本轮周期，买单人高度集中——微软、谷歌、亚马逊、Meta、甲骨文这五家超大规模云厂商，贡献了AI服务器采购的绝大部分份额。它们的资本开支决策，直接决定了HBM和服务器DRAM的需求曲线。
这意味着，周期不再是由“看不见的手”随机波动，而是由少数几家公司的战略委员会投票决定。这是一种前所未有的周期形态：需求端的集中度，甚至超过了供给端。
目前短时间内看不到美国五大科技公司算力投资下滑的趋势。谷歌在今年6月甚至再次启动了800亿美元股权融资计划，核心目的是为算力建设提供资金支持。这是科技史上规模罕见的融资计划。
然而，算力投资无法无止境地增长下去。目前的情况是，美国五大科技公司的资本支出在不断挤压经营性现金流。
2025年亚马逊资本支出达到1318亿美元，经营现金流为1395亿美元，资本开支/经营现金流比值升至94%；甲骨文资本开支391亿美元，经营现金流392亿美元，比值接近100%。这意味着两家公司当年的经营现金流几乎被资本开支完全吸收，自由现金流空间被大幅压缩。
更重要的是，这种变化不是单一年份的异常，而是连续三年的趋势。2023年至2025年，五家公司资本开支占经营现金流的比例几乎全部上行。亚马逊从57%升至94%，微软从40%升至74%，谷歌从32%升至55%，甲骨文从22%升至100%，Meta从38%升至60%。
AI带来的算力投资需求高涨短期仍在延续，但它并不是没有天花板。科技公司的现金流决定，它们未来究竟能在多长时间内承受如此高强度的资本开支。
AI的商业化进度能否支撑如此巨额的投入？目前，大模型企业的收入增长虽然迅猛，但距离覆盖训练成本和推理成本仍有距离。如果2027年之前，AI应用未能大规模落地、产生足够回报，云厂商很可能会重新评估采购节奏。一旦它们放缓，存储需求就会迅速降温——而供给端的产能还在持续释放，供需逆转将比历史上任何一次都快。
以上因素之外，还有两个变量谁也无法预测：一是复杂的国际地缘政治因素；二是AI技术本身的效率革命进度。
简单来说，巨头拿出的“LTA长期合约”新办法，与AI算力刚性需求，确实大幅拉长本轮存储周期、平滑盈利波动，但目前来看，改变的只是周期运行节奏，并未根除存储产能建设周期长、远期供给持续放量、云资本开支存在天花板的底层约束。
所谓周期彻底终结更多是估值催化下的乐观推演，行业只是告别暴涨暴跌的旧周期，步入波动更温和的新周期。
美韩三巨头：主动管理周期
高处不胜寒，防守和进攻姿态同时出现在巨头的动作里
在泼天富贵面前，原厂三巨头其实战战兢兢，如履薄冰。
三星在P5工厂的建设投产节奏上经历了明显反复，充分体现三星在“规避周期风险”和“抓住周期机会”上的纠结。
2023年，三星启动P5工厂建设，与三星E&A签订主体结构合约，约定完工时间为2027年4月。2024年初，因存储市场深度低迷、三星半导体巨亏，三星决定暂停P5建设，合同悬置。
2025年下半年，AI引爆存储需求，市场反转。三星决定重启P5。但此时原有合同（完工时间2027年4月）已不现实——工程规模巨大、建材涨价、已停工近两年。2025年12月，三星E&A提交合同修订，金额从3915亿韩元上调至5500亿韩元，完工时间延至2028年5月。
不过三星不会真的等到2028年。今年2月，P5工厂进入全速施工状态。有韩国媒体记录当时状态：“数十台百米高的起重机在黑暗中刺破夜幕，显露出巨大身姿……数百盏探照灯照亮巨大的混凝土框架，如同白昼。成排的履带式起重机同时启动，在巨大的钢结构之间穿梭……施工现场每天约有1.5万至2万名工人进场作业，如同一个小城的全部人口清晨涌入工地。”
今年4月，三星为P5第一阶段订购70余台光刻机，明确指向2027年投产。
这三个时间点背后，恰恰是三星“纠结”的集中体现——一边是被需求逼着提前扩产，一边是担心提前投产会加速转折到来。
另一组矛盾逻辑是扩产与锁长期的冲突。三星在2026年度股东大会上宣布，正在推动三年或五年的多年度存储器供应合约，“以将中长期业务不确定性降到最低”。但P5提前投产恰恰会释放大量新增供给，反而可能是中长期不确定性的主要来源之一。这是战略上的根本性矛盾，也是三星纠结的深层根源。
在当前史无前例的超级周期中，三星防守和进攻姿态同时在驱动决策层，导致战略信号经常打架，分裂心态不可避免——本质上是急切想要利用当下的红利重塑自身，把超额的周期利润，转化为能够穿越周期的资产。
三巨头用长期协议锁定未来收入，是本轮周期最具结构性的变化。三星正在推动三年或五年的多年度供应合约；美光已签署首份五年期战略客户协议（SCA），替代传统一年期LTA；SK海力士则与英伟达等核心客户签订了覆盖至2030年的长期供应协议。
长期协议的本质是把“今天的价格”装进“明天的合同”。这样即便周期反转，相当一部分产能收入会被锁定。但这也是一把双刃剑：如果现货价格暴跌，客户续约时必然要求重置价格。
用历史级资本开支抢建产能。三巨头2026年合计资本支出接近1200亿美元，均创各自历史新高。三星约733亿美元，SK海力士大力投资龙仁集群与M15X，美光超250亿美元。这些投资流向两个方向：一是HBM产能扩张（HBM占DRAM晶圆产能比例从2022年不足5%升至2025年底约20%，预计2027年达35%），二是先进制程迁移（1b、1c节点）。但扩产本身就在加速周期转折的到来——新产能集中释放的时间点（2027-2028年），与三星内部研判的周期拐点高度重合。
巨头们也不敢把所有的鸡蛋都放在一个篮子里，还有一个共同动作是向高附加值赛道延伸。既然为AI数据中心定制的HBM可以成为一个新变量，那接下来会是什么呢？汽车存储、CXL内存池、企业级SSD是第二梯队。他们在努力摆脱“通用DRAM大宗商品”的定价陷阱，向差异化、高壁垒的产品结构转型。
在这三条共同主线之外，三家公司的战略侧重和面临的挑战各不相同。
三星的战略侧重点是全栈整合，这是三星的基因和优势。三星是目前唯一在自有晶圆厂完成DRAM制造、逻辑芯片制造和先进封装全流程的HBM供应商——这种垂直整合能力使其在迭代速度和成本控制上拥有独特优势。2026年第一季度，三星DS部门营业利润53.7万亿韩元，占公司经营利润的94%，HBM收入有望同比增长3倍以上。
SK海力士在这一轮周期中获得了较大先发优势。2026年全部DRAM和NAND产能已被客户预订一空，与英伟达等核心客户的长期协议甚至已经覆盖到2030年。
不过，为了保HBM交付，这家公司将大量晶圆产能转向HBM，收缩了通用DRAM产能。在通用DRAM价格暴涨的背景下，竞争对手和下游客户“躺着赚钱”，SK海力士的“技术溢价”反而被周期红利的均摊效应稀释了。
美光2026财年第二季度毛利率74.9%，创历史新高；公司给出的第三季度毛利率指引高达81%。美光做了三件值得关注的事：签署首份五年期战略客户协议；利用CHIPS（《Creating Helpful Incentives to Produce Semiconductors for America Act》）法案获得约61亿美元政府补贴用于本土扩产；在汽车L2+/L3自动驾驶领域已斩获数十亿美元设计订单，建立差异化壁垒。
但美光也面临两个特殊挑战。
其一，美光押注汽车存储是一个慢变量，与AI存储的快周期存在错配。美光在汽车自动驾驶领域已经拿到数十亿美元设计订单，这是其区别于三星和SK海力士的核心差异化战略。但汽车存储的导入周期极长（通常3年-5年），且单车辆价值量远低于AI服务器。当AI存储周期在2027年-2028年可能见顶时，汽车存储的贡献仍不足以填补缺口。
另外，美光已获得美国政府约61亿美元资助，用于本土产能扩张。这在地缘政治加剧的背景下是安全垫，但也意味着美光的扩产节奏在一定程度上受制于美国政府的目标协同，并非单纯的市场判断。如果周期提前反转，美光可能比其他两家更难及时调整资本开支节奏——因为它对政府有承诺。
当然，存储三巨头共同面临的根本性矛盾是大致一致的：它们需要用“结构性变化”的叙事来支撑当前的高估值和扩产决策，但超高毛利率本身就是周期顶峰最诚实的信号。
长鑫和长江：抓住窗口期加速突围
长鑫如猎手，抢抓产业黄金窗口期，极速奔跑、快速壮大，借势完成阶层跨越；长江如耕者，深扎技术与供应链根系，不惧行业寒冬与外部打压，靠自主体系永续生存
如果说三巨头“站在顶峰怕跌落”，那么中国新晋玩家长鑫科技和长江存储则更加轻装上阵——在窗口期抓紧追赶。
十年前，中国存储芯片的全球份额接近于零，每年进口额超千亿美元。十年后，长江存储全球NAND份额跃至13%（2026年Q1），长鑫科技全球DRAM份额达7.7%，稳居全球第四。份额跃迁的背后，是两种不同的追赶逻辑。
长鑫科技：抢周期。它的策略是用通用DRAM的超级周期红利反哺HBM研发。2026年Q1营收508亿元，归母净利润247.6亿元，单季盈利超2025年全年。据多家媒体报道，长鑫已向华为交付16nm HBM3样品，计划2026年量产。但风险清晰：HBM量产进度落后领先厂商3年-4年。如果周期在HBM真正放量之前转向，长鑫将面临“研发投入不减、利润来源骤降”的双重挤压。
长江存储：造规则。它的核心竞争力不是产能，而是自研Xtacking架构。凭借这一技术路线，长江存储实现294层3D NAND量产，良率突破90%，在堆叠层数上追平国际巨头。
2025年初，长江存储反向授权三星混合键合技术专利——中国芯片企业首次向韩国巨头收取专利费。产能层面，武汉三期工厂提前至2026年下半年量产，国产设备采购占比突破50%，带动整条供应链协同跃迁。它的风险在于：外部设备限制可能影响向更高层数迈进的节奏；一旦超级周期结束，它需要用足够高的市场份额来维持定价影响力。
两种打法并非高枕无忧。站在世界牌桌上，长鑫和长江都面临无法回避的共同挑战。
供应链安全是两家公司共同面临的长期课题。长鑫所处的DRAM赛道，核心设备与先进工艺高度依赖国际供应链，一旦外部准入条件发生变化，将直接影响其产能爬坡和HBM攻坚。长江存储虽然已在供应链自主化上取得突破，但关键零部件和后续技术升级仍存在一定的外部依赖风险。如何在开放合作与自主可控之间找到平衡，是两家公司必须持续作答的考题。
展会上的长鑫科技存储产品 图/IC
存储芯片的强周期性是另一道必考题。当前AI驱动的超级涨价潮终将退去，历史经验表明，DRAM和NAND价格在供给过剩时可能雪崩。
长鑫的高负债、高折旧结构在周期下行时将承受巨大压力；长江虽相对稳健，但NAND行业常年过剩的痼疾同样会侵蚀利润。能否将本轮赚到的“机会钱”转化为可持续的竞争优势，是两家公司共同的课题。
此外，技术代际差距虽然缩小，但并未消失。长鑫在HBM领域落后SK海力士约2年-3年，长江在300层以上堆叠的良率和成本控制仍需持续追赶。国际巨头在下一代存储技术（如MRAM、PCRAM等）上也在加速布局，留给追赶者的窗口并非无限。
长鑫如猎手，抢抓产业黄金窗口期，极速奔跑、快速壮大，借势完成阶层跨越；长江如耕者，深扎技术与供应链根系，不惧行业寒冬与外部打压，靠自主体系永续生存。
两种风格没有高下，只有分工。它们共同回答了中国存储芯片产业的核心命题：如何在被封锁、被打压、被追赶的夹缝中，找到属于自己的生存之道？
长鑫的答案是“借力打力”——用最快的速度赚钱、扩产、追赶，把周期窗口变成自己的跳板。长江的答案是“自力更生”——用底层创新和自主供应链，构筑即便寒冬降临也能持续运转的体系。
两条路殊途同归。
原厂之外，存储产业链上更多公司的命运，仍然与存储周期的涨跌深度绑定。它们能做的，是在周期的不同阶段找到避风港——当消费电子疲软时，转向企业级；当通用存储价格暴跌时，押注先进封装和技术迭代。这不是对抗周期，而是绕开周期。
周期从未消失，体现局中各选手竞争力的是管理周期的能力。
存储产业看似是标准化芯片的产销循环，底层实则是一场漫长且残酷的全球资本、技术、产能综合博弈。没有一蹴而就的弯道超车，更没有一劳永逸的行业红利。在强周期、高垄断、重投入的产业格局中，短期行情涨跌只是表象，长期的技术沉淀、持续的资本深耕、稳定的产能布局，才是穿越行业潮汐、立足全球竞争的唯一核心底气，这也是全球存储产业最真实的底层逻辑。
责任编辑：杨红卜
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