（来源：华源有色金属与新材料）
投资要点
➢ 公司概况：战略转型锂电，成长为氢氧化锂龙头。公司成立于1997年，起家于防静电产品领域，2015年通过收并购进入医疗器械领域，2018年公司与宁德时代签署《共同投资框架协议书》，公司正式切入新能源锂电材料赛道，成功实现新能源业务战略转型。此后公司锂盐产能加速扩张，加强上游锂矿布局，成长为氢氧化锂龙头。股权结构方面，下游大客户宁德时代战略持有公司13.54%股权，形成深度产业协同合作关系。
➢锂盐：氢氧化锂龙头，深度绑定大客户。截至2025年末，公司在中国拥有三大锂盐生产基地，分布于四川宜宾市、四川眉山市和江西宜春市，目前拥有13.5万吨电池级氢氧化锂产能，3万吨电池级碳酸锂产能，是国内氢氧化锂龙头，公司远期规划锂盐产能25-26万吨/年。公司锂盐和锂矿核心子公司深度绑定宁德时代：天宜锂业为公司锂盐核心子公司，公司和宁德时代分别持有75%/25%股权，同时天宜锂业持有奉新时代100%股权，宁德时代间接持有其25%股权。苏州天华时代新能源产业投资有限公司聚焦海外锂矿资源投资和开发，公司和宁德时代分别持有75%/25%股权。
➢锂矿：锂矿加速布局开发，自给率提升有望降本。公司实现锂矿资源全球化布局，锂资源自给率有望持续提升。海外锂资源方面：1）Ogapa锂矿：尼日利亚锂辉石矿，是公司当前唯一在产锂矿，公司持有37.5%权益。Ogapa锂矿锂储量约40万吨LCE，氧化锂品位1.3%，目前已实现投产，为公司供应锂精矿。2）Tantale锂矿：刚果（金）锂辉石矿，目前仍处于勘探阶段。3）公司将与三冠矿业共同开发尼日利亚Kebbi州锂资源。国内锂资源方面：1）金子峰锂矿：江西宜春云母矿，资源量约420万吨LCE，采矿规模900万吨/年，预计2027年建成投产。2）容须卡南锂矿：四川锂辉石矿，目前处于勘探阶段。
➢锂行业：供紧需强，锂价进入上行周期。供给端，在前期锂价低迷背景下锂企业资本开支放缓，未来两年预计锂供给弹性减弱，且供给端扰动频发，锂供给端释放或低于预期。需求端，储能需求增长超预期；单车带电量提升叠加出口需求高增，电车对锂的需求拉动有望维持高增。供紧需强背景下，碳酸锂格局预计处于紧平衡甚至小幅短缺，锂价进入上行周期，锂板块公司盈利弹性可期。
➢ 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为47.3/53.2/64.6亿元，同比增速分别为+1076.9%/+12.3%/+21.5%，当前股价对应的PE分别为14/13/10倍。我们选取其他锂盐上市公司为可比公司，2026-2028年平均PE分别为16/13/11倍，公司作为国内氢氧化锂龙头，在业务和股权上深度绑定下游大客户，锂盐产能远期扩张仍有空间，非洲和国内锂资源放量后有望降本，在锂价上行周期中，公司盈利弹性可期，首次覆盖，给予“买入”评级。
➢ 风险提示：项目进展不及预期风险；新能源汽车和储能需求增长不及预期风险；锂价大幅下行风险。
投资案件
投资评级与估值
我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为47.3/53.2/64.6亿元，同比增速分别为+1076.9%/+12.3%/+21.5%，当前股价对应的PE分别为14/13/10倍。我们选取其他锂盐上市公司为可比公司，2026-2028年平均PE分别为16/13/11倍，公司作为国内氢氧化锂龙头，在业务和股权上深度绑定下游大客户，锂盐产能远期扩张仍有空间，非洲和国内锂资源放量后有望降本，在锂价上行周期中，公司盈利弹性可期，首次覆盖，给予“买入”评级。
关键假设
锂电材料业务：碳酸锂供需迎来反转，格局由大幅过剩转向紧平衡，锂价进入上行周期。我们假设2026-2028年锂均价分别为18/15/14万元/吨。公司目前拥有16.5万吨锂盐产能，其中四川天华6万吨碳酸锂项目建设中，我们预计公司远期锂盐产销量有望维持高增，我们假设公司2026-2028年锂盐销量为13/18/22万吨。
防静电产品和医疗器械产品：公司这两块业务盈利相对稳定，我们假设其营收维持10%的稳定增速。
投资逻辑要点
行业周期上行。碳酸锂供需迎来反转，格局由大幅过剩转向紧平衡，锂价进入上行周期，锂行业公司盈利弹性可期。
公司是氢氧化锂龙头，锂盐产能远期扩张空间较大，同时公司锂资源有望逐步放量，公司业绩有望受益于量价齐升。
公司与下游大客户深度绑定，有利于协同发展。宁德时代战略入股公司，并且也持有公司核心子公司股权。
核心风险提示
1）项目进展不及预期风险。
2）新能源汽车和储能需求增长不及预期风险。
3）锂价大幅下跌风险。
正文部分
01
1.公司概况
1.1.发展历程：战略转型锂电，成长为氢氧化锂龙头
天华新能的发展历程是一部典型的“跨界转型”教科书：从一家苏州本土的防静电耗材公司，通过精准卡位锂电风口，蜕变为全球领先的新能源锂电材料供应商，其近30年的历程可清晰划分为四个战略阶段。
初创与上市期（1997–2014）：防静电领域的“隐形冠军”。1997年公司成立，公司是一家以向客户提供静电与微污染防控解决方案为核心，专业从事防静电超净技术产品的研发、生产和销售的国家高新技术企业，产品主要为液晶显示、半导体、硬盘存储、通讯产品等电子信息制造行业提供静电与微污染防控的专业配套。2014年公司在深交所创业板上市，此时公司定位清晰，是国内防静电超净行业的龙头企业，业务单一但技术壁垒稳固。
业务多元化探索期（2015–2017）：并购切入医疗赛道。公司上市后寻求第二增长曲线，2015年通过收购无锡宇寿医疗100%股权，进入医疗器械领域，宇寿医疗主要从事自毁式、安全式注射器和高压注射器等一次性医疗器械研发、生产与销售。公司业务从单一业务向“防静电+医疗”双轮驱动转型。
战略级转型期（2018–2020）：与宁德时代深度合作，向锂电新能源材料战略转型。2018年7月5日，公司与宁德时代签署《共同投资框架协议书》，双方以共同投资建设新项目方式，围绕锂电新能源产业链开展合作，同年11月公司与宁德时代等企业签署建设锂电材料项目的《投资协议书》，各方共同投资设立宜宾市天宜锂业科创有限公司，合资公司规划建设锂电材料项目，计划建设年产4万吨锂电材料碳酸锂和氢氧化锂。这标志着公司正式切入新能源锂电材料赛道，成功实现新能源业务战略转型。2020年12月天宜锂业一期年产2万吨电池级氢氧化锂项目竣工投产。
加速成长期（2021-至今）：锂盐产能加速扩张，加强上游锂矿布局，成长为氢氧化锂龙头。2021年天宜锂业一期技改和二期氢氧化锂项目投产，氢氧化锂产能由2万吨增长至5万吨。2023年四川天华时代年产6万吨电池级氢氧化锂建设项目达产，宜宾市伟能锂业一期2.5万吨氢氧化锂项目竣工，奉新时代一期年产3万吨电池级碳酸锂项目建成投产。同时公司开始加强上游锂矿资源布局，2024年公司子公司四川天华通过竞拍获得四川省道孚县容须卡南锂矿勘查探矿权；子公司宜春盛源通过竞拍获得江西省奉新县金子峰—宜丰县左家里矿区陶瓷土（含锂）矿采矿权。2025年2月公司与尼日利亚Kebbi州政府、三冠矿业签署《Kebbi州锂资源开发投资协议》，共同开发尼日利亚锂资源。
公司深耕新能源、静电与微污染防控、医疗三大业务领域。新能源锂电材料产品包括氢氧化锂、碳酸锂产品，主要应用于新能源汽车电池、通讯电子产品电源设备、能源存储等领域。防静电超净技术产品主要对工业生产过程中的静电与微污染进行防护和控制，以提高产品的可靠性和良品率，下游主要应用领域为电子信息制造业，为电子信息（半导体、存储、新型显示、通讯等）、医药等诸多行业提供基础性保障。医疗器械产品有高压注射器（按工作原理分为针筒式高压注射器、管路式高压注射器）、自毁式注射器、安全式注射器等，主要用于临床进行疫苗接种、肌肉注射、皮下注射、高压造影等药物注射过程。
1.2 股权结构：宁德战略入股，实现大客户深度绑定
公司实控人为裴振华和容建芬夫妇，宁德时代战略入股，实现大客户深度绑定。截至2026年一季报，公司实控人裴振华和容建芬夫妇分别持有公司股份17.77%和1.10%，合计持有公司股份18.87%。2025年10月，裴振华和容建芬夫妇通过协议转让方式向宁德时代转让12.95%股权，转让完成后宁德时代合计持有公司股权比例为13.54%。同时宁德时代与公司在业务上也深度合作，宁德时代持有公司核心子公司天宜锂业25%股权，公司实现与大客户在股权和业务上的深度绑定。
1.3 财务情况：锂价进入上行周期，盈利弹性可期
公司盈利跟随锂价周期波动。上一轮锂价周期中，新能源汽车渗透率加速提升，锂盐供不应求，碳酸锂价格由最低近4万元/吨上涨至最高接近57万元/吨，公司盈利在2021和2022年实现高速增长，2022年实现归母净利润65.9亿元，取得历史最佳业绩。伴随锂盐供需格局转为过剩，锂价大幅下跌，由2022年高点近57万元/吨下跌至2025年最低近6万元/吨，公司盈利也逐步下滑，2025年公司归母净利润下滑至4.0亿元。
锂价进入新一轮上行周期，公司盈利弹性可期。在供给端持续扰动，储能需求增长超预期背景下，碳酸锂基本面实现反转，供需格局由过剩转向紧平衡甚至短缺，锂价进入新一轮上行周期。公司盈利也实现触底回升，2026Q1公司实现归母净利润9.7亿元，环比增长162%。新一轮锂价周期下，公司盈利弹性可期。
锂电材料是公司核心盈利业务。2025年公司锂电材料/防静电超净技术/医疗器械产品营收分别为66.7/6.1/2.8亿元，营收占比分别为88%/8%/4%；毛利分别为8.2/1.4/1.4亿元，毛利占比分别为75%/13%/13%。锂电材料是公司营收和毛利占比最大业务，锂价上行周期中锂电材料毛利占比可达90%以上，是公司核心盈利业务。防静电超净技术产品和医疗器械产品毛利相对稳定，年度毛利分别稳定在1-2亿元
锂电材料业务毛利率受锂价周期影响波动较大，其他业务毛利率较为稳定。锂价上行周期，锂电材料毛利率高，2022年公司锂电材料毛利率高达67%，锂价下行周期，锂电材料毛利率降低，2025年公司锂电材料毛利率下降至12%。防静电超净技术产品和医疗器械产品毛利率维持相对稳定，2021-2025年平均毛利率分别为23%/47%
公司各项费用相对稳定，主要费用为管理费用。2022-2025年公司管理费用/销售费用/研发费用/财务费用平均年度费用为4.2/0.5/0.9/-0.5亿元，四项费用合计平均5.1亿元。费用率受营收基数影响较大，2026Q1公司管理费用率/销售费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.1%/0.5%/0.6%/0.7%，四项费用率合计5.9%
电解铝（即下图中铝合金产品）、氧化铝和铝加工为公司三大核心业务，其中电解铝盈利占比最大，常年稳定在70%左右。2025年公司电解铝/氧化铝/铝加工营收分别为1061/388/167亿元，占总营收比例分别为65%/24%/10%；毛利分别为302/86/30亿元，占总毛利比例分别为73%/21%/7%。电解铝业务是公司盈利占比最大的业务，近5年中有4年电解铝毛利占比超70%，其中2024年氧化铝价格大幅上升造成氧化铝盈利占比提升。
受益于铝价上行，公司电解铝毛利率自2022年后稳步提升。铝价自2022年的1.7万元/吨左右逐步上行至2025年高位的2.2万元/吨左右，电解铝业务毛利率由2022年13%稳步提升至2025年28%。受矿端供给扰动，2024年氧化铝价格大幅上涨，2024年公司氧化铝业务毛利率高达35%，从而将公司2024年整体毛利率推高至27%。2025年公司电解铝/氧化铝/铝加工毛利率分别为28%/22%/18%，在氧化铝价格逐步回落后，电解铝业务重回公司盈利能力最强业务。
02
锂盐：氢氧化锂龙头，深度绑定大客户
公司目前拥有16.5万吨锂盐产能，是国内氢氧化锂龙头。截至2025年末，公司在中国拥有三大锂盐生产基地，分布于四川宜宾市、四川眉山市和江西宜春市，位于四川宜宾的子公司天宜锂业拥有年产7.5万吨电池级氢氧化锂产能；位于四川眉山的子公司四川天华拥有年产6万吨电池级氢氧化锂产能，并可根据市场需求柔性转换成5.5万吨电池级碳酸锂产能；位于江西宜春的子公司奉新时代拥有年产3万吨电池级碳酸锂产能，该产能主要用于代工生产。总结来看，公司目前拥有13.5万吨电池级氢氧化锂产能，3万吨电池级碳酸锂产能，是国内氢氧化锂龙头，公司远期规划锂盐产能25-26万吨/年。
锂盐和锂矿核心子公司深度绑定宁德时代。天宜锂业为公司锂盐核心子公司，公司和宁德时代分别持有75%/25%股权，同时天宜锂业持有奉新时代100%股权，宁德时代间接持有其25%股权。苏州天华时代新能源产业投资有限公司聚焦海外锂矿资源投资和开发，公司和宁德时代分别持有75%/25%股权。公司锂盐和锂矿核心子公司实现与宁德时代的深度绑定
锂盐产量稳步增长，产能远期规划增长空间较大。2023-2025年各生产基地分别生产氢氧化锂6.64/9.41/5.95万吨，生产碳酸锂0.13/1.1/4.74万吨。按碳酸锂口径测算，2023-2025年公司生产锂盐产量合计6.0/9.4/10.0万吨，锂盐产量稳步增长。公司远期规划锂盐产能25-26万吨/年，预计公司未来锂盐产销量有望维持高速增长。2026年2月，四川天华时代二期年产6万吨电池级碳酸锂项目开始建设。
03
锂矿：锂矿加速布局开发，自给率提升有望降本
公司实现锂矿资源全球化布局，锂资源自给率持续提升。海外锂资源方面，公司在尼日利亚持有多宗锂矿的矿业权且拥有采选矿工厂；在刚果（金）也持有控股锂矿权矿区。此外，公司以包销、参股等形式与巴西、津巴布韦、澳大利亚等国的锂矿紧密合作，形成稳定供应链，全球化矿源布局覆盖非洲、南美洲、大洋洲和亚洲四大洲。在国内资源布局方面，子公司四川天华通过竞拍获得四川省道孚县容须卡南锂矿勘查探矿权，目前正在推进勘探工作；子公司宜春盛源通过竞拍获得江西省奉新县金子峰—宜丰县左家里矿区陶瓷土（含锂）矿采矿权，打造高效协同的本土锂矿资源供给体系。
尼日利亚Ogapa锂矿是公司当前唯一在产锂矿。2024年7月，公司子公司苏州盛源收购尼日利亚Ogapa锂矿75.01%权益，其中苏州盛源为公司与九岭锂业合资公司，分别持股50%，穿透后公司持有Ogapa锂矿37.5%权益。Ogapa锂矿锂储量约40万吨LCE，氧化锂品位1.3%，目前已实现投产，为公司实现锂精矿供应。
金子峰锂矿预计2027年建成投产。2024年11月，公司子公司宜春盛源以25.1亿元成功竞得江西省奉新县金子峰-宜丰县左家里矿区陶瓷土（含锂）矿采矿权。金子峰矿的锂矿石资源量为5.47 亿吨，平均品位为0.31%，氧化锂168.6 万吨，锂资源量约为420万吨LCE。采矿规模为900万吨/年，公司表示未来将努力在2027年上半年将该锂矿建成并于下半年实现采选矿生产。
刚果（金）Tantale锂矿目前仍处于勘探阶段。Tantale锂矿是公司在刚果（金）的控股锂矿区，已完成第一期勘探锂（Li2O）资源矿石量达2,500万吨，氧化锂平均品位1.36%，锂资源量约80万吨LCE。
容须卡南锂矿：目前处于勘探阶段。2024年11月，公司子公司四川天华以1.79亿元竞得四川省道孚县容须卡南锂矿勘查探矿权，目前正在推进勘探工作。
公司将与三冠矿业共同开发尼日利亚Kebbi州锂资源。2025年2月，公司已与尼日利亚Kebbi州政府、三冠矿业就项目合作框架签署《Kebbi州锂资源开发投资协议》。三冠矿业是一家尼日利亚矿业公司，其位于Ngaski L.G.A, Kebbi State, Nigeria编号为45158EL及46216SSML的矿权勘探工作已基本结束，钻探显示有良好的锂资源开发前景，需要引入战略投资者共同开发。在Kebbi州政府招商引资和见证下，公司与三冠矿业拟共同对标的矿权进行投资、开发和运营。公司和三冠矿业将通过适当方式，形成持有标的矿权100%权益并负责对标的矿权进行项目投资的合资公司；其中公司将持有合资公司85%的股份，三冠矿业（或者其股东）将持有合资公司15%的股份。公司预计将投资超2亿美元通过合资公司建设一座尼日利亚领先的锂矿开采、选矿、尾矿处理现代化工厂，并负责管理和运营。
04
锂行业：供紧需强，锂价进入上行周期
4.1 供给端：资本开支见顶回落，锂供给弹性减弱
锂行业资本开支见顶回落，新一轮资本开支周期或需要更高的锂价刺激。2020年起新能源汽车需求高增，碳酸锂供不应求，锂价一度涨至近60万元/吨，高利润的锂价驱动行业大规模资本开支，国内样本锂盐企业资本开支由2020年37亿元大幅增长至2023年211亿元，造成锂供给大幅增长，碳酸锂供过于求逐步过剩，锂价开始逐步下行，2025年6月锂价一度跌破6万元/吨，该锂价下大部分锂矿项目均处于亏损状态，各锂盐企业资本开支开始缩减，国内样本锂盐企业2025年资本开支下滑至154亿元，锂行业资本开支逐步见顶回落，后续供给弹性或将大幅减弱，新一轮资本开支周期或需要更高的锂价刺激。
上一轮锂行业资本开支周期的新建和扩产项目集中于2023-2025年投产，预计2026年锂供给弹性减弱，主要增量来源包括2025和2026年新项目的投产放量以及锂价回升背景下部分锂矿产能利用率的回升。我们预计2026-2028年锂供给分别为220/268/309万吨LCE，同比增长28%/22%/15%，供给弹性逐步减弱。
预计26年锂供给增量来源主要包括：
澳矿：1）格林布什52万吨锂精矿扩产项目放量；2）高锂价下，其他澳矿产能利用率回升。
非洲：1）赣锋锂业马里Goulamina锂矿的爬产放量；2）海南矿业Bougouni锂矿的爬产放量；3）其他非洲锂矿产能利用率提升。
南美：1）巴西Sigma锂矿扩产项目投产放量；2）紫金矿业3Q盐湖爬产放量；3）赣锋锂业Mariana盐湖爬产放量。
中国：1）大中矿业湖南鸡脚山锂矿和四川加达项目放量；2）藏格矿业麻米错盐湖5万吨项目投产；3）盐湖股份4万吨扩产项目投产放量；4）紫金矿业湖南锂矿项目放量；5）新疆有色集团大红柳滩锂矿项目放量。
4.2 需求端：储能需求增长超预期，碳酸锂进入去库周期
单车带电量提升叠加出口需求增加，电车需求对锂需求的拉动有望维持高增。2026年1-4月中国新能源汽车销量431万辆，同比增长0.2%，主要受1-2月数据拖累，当前单月销量同环比增长逐步修复，4月销量134万辆，同比增长10%，环比增长7%。同时高油价下电车销量有望上修，我们预计2026年中国新能源汽车全年销量仍能维持10%+增速。虽然新能源汽车销量增速相比前期高位有所下滑，但单车带电量同比大幅提升，2026年1-4月新能源汽车单车平均带电量为63.1kWh，同比增长24.3%。出口方面，2026年1-4月中国新能源汽车出口量为138.5万辆，同比增长117%。
在国内电价市场化改革以及海外缺电等因素驱动下，国内外储能需求增长超预期。2025年国内储能电芯产量达529.4Gwh，同比增长54%。2026年1-4月，储能电芯产量262Gwh，同比增长101%，储能成为锂需求的重要增长来源。
在储能需求增长超预期带动下，磷酸铁锂作为储能电芯正极材料，其排产也延续高增。2026年4月磷酸铁锂产量46.6万吨，同比增长76.4%，环比增长9.3%。
锂电需求强劲，碳酸锂持续去库。在锂电强劲需求下，碳酸锂月度供需供不应求，库存持续去化。自2025年8月起，碳酸锂样本周度库存从高位的超14万吨持续去化。截至2026年5月28日，碳酸锂样本周度库存为9.9万吨，或反映出需求的强现实。
4.3 供需平衡：格局转向紧平衡，锂价进入上行周期
碳酸锂供需迎来反转，格局由大幅过剩转向紧平衡，锂价进入上行周期。锂电需求增长超预期下，碳酸锂需求增长的弹性或将高于供给弹性，我们预计2026-2028年全球碳酸锂需求分别为230/274/312万吨，同比增长33%/19%/14%，供给分别为220/268/308万吨，供需缺口为9.5/6.2/4.2万吨，碳酸锂2026年供需或转向紧平衡，锂价迎来上行周期。
05
盈利预测与评级
锂电材料业务：碳酸锂供需迎来反转，格局由大幅过剩转向紧平衡，锂价进入上行周期。我们假设2026-2028年锂均价分别为18/15/14万元/吨。公司目前拥有16.5万吨锂盐产能，其中四川天华6万吨碳酸锂项目建设中，我们预计公司远期锂盐产销量有望维持高增，我们假设公司2026-2028年锂盐销量为13/18/22万吨。
防静电产品和医疗器械产品：这两块业务盈利相对稳定，我们假设其营收维持10%的稳定增速。
我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为47.3/53.2/64.6亿元，同比增速分别为+1076.9%/+12.3%/+21.5%，当前股价对应的PE分别为14/13/10倍。我们选取其他锂盐上市公司为可比公司，2026-2028年平均PE分别为16/13/11倍，公司作为国内氢氧化锂龙头，在业务和股权上深度绑定下游大客户，锂盐产能远期扩张仍有空间，非洲和国内锂资源放量后有望降本，在锂价上行周期中，公司盈利弹性可期，首次覆盖，给予“买入”评级。
06
风险提示
1）项目进展不及预期风险。公司锂盐锂矿项目建设中，若进展不及预期，将影响公司锂盐销量和成本，从而影响公司业绩增长。
2）新能源汽车和储能需求增长不及预期风险。公司锂盐终端需求大部分是新能源汽车和储能，若新能源汽车和储能需求增长不及预期，将影响公司锂盐销量从而影响公司业绩。
3）锂价大幅下跌风险。公司盈利受锂价周期波动影响，若锂价大幅下跌，公司盈利将受较大影响。
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证券研究报告：《天华新能：氢氧化锂龙头，深度绑定大客户，锂资源加速布局》
对外发布时间：2026年06月06日
研究发布机构：华源证券股份有限公司
参与人员信息：
田源 S1350524030001（分析师）
张明磊 S1350525010001（分析师）
田庆争 S1350524050001（分析师）
项祈瑞 S1350524040002（分析师）
陈轩 S1350525120001（分析师）
特别提示
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