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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：渚
4月1日，深圳宜美智科技股份有限公司（下称“宜美智”或“公司”）首次向联交所主板提交上市申请，中金公司及招商证券国际担任联席保荐人。
在此之前，宜美智曾尝试在A股上市，历时5年完成21期超长辅导。但截至最后一期辅导，宜美智对验收单等收入确认单据的日常管理仍存在瑕疵，部分验收单据不符合要求。此外，宜美智多处租赁物业存在合规瑕疵，包括尚未向当地房屋管理主管部门办理租赁协议备案、尚未获出租方提供相关的产权证、实际用途与物业产权证所列的指定用途不符。
主营业务方面，宜美智披露的销售数据与客户披露的采购数据存在较大出入，信息披露的准确性、真实性待考。例如，2023年红板科技曾向宜美智采购机器设备7844.25万元。而宜美智2023年来自最大客户的收入仅为2620.3万元，远低于红板科技同期向宜美智的采购额。
历经21期超长辅导收入确认仍存瑕疵
宜美智主要产品宜美智成立于2008年，致力于半导体、PCB及IC基板领域的光学技术及机器视觉的智能研发。公司不仅能为客户量身打造高质量的非标设备，更能提供从方案设计到整机、整线规划的系统服务，并与智慧工厂联动，通过AI远程数据处理，实现全自动检测模式。
2020年10月，宜美智与招商证券签署《辅导协议》，正式启动IPO辅导工作。2026年1月，公司撤回辅导备案，5年累计完成了21期辅导。时隔3个月，公司向港股主板发起冲击，招商证券仍为联席保荐人之一，并新增中金公司为联席保荐人。
成立18年以来，宜美智一直未引入外部投资者。截至IPO前，联合创始人吴林佺、林咏华合计持有公司84.85%股份，为公司控股股东及实际控制人。此外，执行董事兼技术总监陈胜鹏持股9.84%，员工持股平台华腾新、为盛源及和洋德合计持股5.32%。
也就是说，宜美智的股权全在自己人手中，无外部财务投资人、无机构股东。在此情形下，公司重大经营决策、投融资、关联交易、分红政策、高管任免完全由创始团队掌控，中小股东（上市后）缺乏制衡能力，容易出现利益输送、过度分红、盲目扩张、管理层一言堂等治理乱象。
其次，无机构估值背书，IPO定价、二级市场认可度容易偏弱，上市后流动性、估值稳定性承压。前期未经过外部资本尽调洗礼，历史沿革、关联交易、内控规范、同业竞争等潜在瑕疵未被提前暴露，IPO审核及后续合规隐患较大。
第21期辅导报告（2026年1月发布）验收单是收入确认的关键凭证，在最后一期辅导报告中，招商证券就曾指出宜美智在验收单日常管理上存在瑕疵：部分验收单不符合要求，需要“获取进一步支撑性证据”。
在长达21期的辅导后，宜美智最核心的问题仍停留在“补验收单、完善单据管理”层面。前期辅导整改是否只是 “表面应付”，未触及业务流程、财务核算的根本，才导致最后一期仍在补单？招商证券能否推动公司完成根本性规范，是否存在“辅导走过场”的嫌疑？
更有意思的是，在辅导的最后一期，宜美智仍未确定上市地、上市板块，仅表示 “后续根据市场环境灵活调整”，这是一个非常危险的信号。正常情况下，辅导进入后期，公司应已明确目标板块，并按对应板块的上市标准完成整改和指标测算。而宜美智到最后一期仍在摇摆，至少说明公司对自身定位不清晰，“哪块容易上就冲哪块”，存在明显的投机倾向。
此外，宜美智多处租赁物业存在合规瑕疵。截至2025年底，公司在中国内地租赁了九处物业，主要用于生产设施、仓库和办公场所，其中五处尚未向当地房屋管理主管部门办理租赁协议备案；一处总建筑面积约1100平方米的租赁物业，尚未获出租方提供相关的产权证；一处总建筑面积约1463平方米的租赁物业，实际用途与物业产权证所列的指定用途不符。
截至本次IPO，宜美智是否已完成整改，尚有待监管核查。
销售数据与客户采购数据出入较大
财务数据显示，2023至2025年，宜美智的经营业绩呈高速增长态势，收入分别为3.40亿元、4.76亿元、7.64亿元，净利润分别为6990.5万元、1.14亿元、2.02亿元，净利率分别为20.57%、23.94%、26.50%。
伴随着收入规模增长，宜美智的客户集中度也同步提升。2023至2025年，前五大客户收入占比分别为29.8%、44.9%、45.7%，呈现逐年上升趋势。其中，客户A自2024年起成为最大客户，近两年收入占比分别为22%、17.2%。
值得注意的是，宜美智披露的销售数据与客户披露的采购数据存在较大出入，信息披露的准确性、真实性待考。
红板科技对第一轮审核问询函的回复根据红板科技对第一轮审核问询函的回复，2023年、2024年及2025年上半年，红板科技向宜美智的采购额分别为7844.25万元、8982.3万元、6762.83万元。
宜美智招股书但耐人寻味的是，根据宜美智招股书，其2023年来自最大客户D的收入仅为2620.3万元，远低于红板科技同期向宜美智的采购额。且客户D在联交所上市，而红板科技在上交所上市，两者的主体信息并不吻合。
在宜美智披露的前五大客户名单中，与红板科技信息匹配度最高的是客户A。2024年，宜美智来自客户A的销售收入为1.05亿元，与红板科技披露的采购额相差1478.9万元。
结合前文提到的宜美智在验收单管理中存在的瑕疵，公司的收入确认时点是否准确？是否存在跨期确认收入的情形？
红板科技对第一轮审核问询函的回复此外，红板科技向宜美智采购的光学自动检测设备单价为127.27万元/台，远低于向牧德采购的同款产品（192.40万元/台）。据红板科技所述，价格差异主要系牧德是一家中国台湾品牌PCB设备商，其产品定位于高端市场，设备稳定性更高，采购价格更高。
这是否表明，宜美智的产品定位于中低端市场，设备稳定性较差，只能依赖低价竞争？
2025年，宜美智的净利率仍在提升，但毛利率却出现下滑。2025年，公司综合毛利率为43.5%，同比下滑2.7个百分点。其中，PCB光学检测解决方案、电性能检测解决方案的毛利率分别为44.1%、42.6%，同比分别下滑2.6pct、1pct。
反观同行的牧德，2025年的毛利率高达61.27%，较上年提升3.68个百分点，比宜美智高出17.77个百分点。此外，思泰克的毛利率为49.98%，同比仅微降0.09个百分点，下滑幅度远小于宜美智，且毛利率较宜美智高出6.48个百分点。
更为关键的是，宜美智研发费用率远低于同行，产品的技术护城河存疑。
2023至2025年，宜美智的研发费用分别为4387.7万元、4589.4万元、5314.9万元，增速远低于同期收入，研发费用率分别为12.91%、9.64%、6.96%，呈逐年下滑趋势。同期，牧德的研发费用率分别为13.61%、16.57%、12.14%，天准科技的研发费用率分别为13.99%、15.57%、15.46%，均保持在两位数以上。
截至2025年底，宜美智共有研发人员170人，占员工总数的20.41%，而思泰克、天准科技的研发人员占比分别达28.69%、32.41%。
责任编辑：公司观察
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