华尔街见闻

　　摩根士丹利高调认错，将对戴尔的减持评级与170美元目标价打入审查，目前股价已涨至420美元。AI需求从GPU蔓延至传统基础设施，且这一趋势仍处于早期阶段，“传统PC大厂”的低估值框架或将彻底重写。

　　戴尔科技一份远超预期的季度财报，正在迫使华尔街重新审视整个企业硬件行业的定价逻辑。

　　5月28日盘后，戴尔公布第一财季业绩，营收438亿美元，超出分析师最乐观预期逾21%；Non-GAAP每股收益4.86美元，较最乐观预期高出66%；全年收入指引中值从此前市场共识的约440亿美元大幅上调至670亿美元。消息公布后，戴尔股价盘后暴涨约38%。

　　据追风交易台，摩根士丹利随即发布研报，标题直白地写道“令人难以置信的强劲季度；我们认错”（An Incredibly Impressive Quarter； Eating Our Humble Pie）。

　　该行分析师Erik W Woodring在报告中承认，此前对戴尔维持“减持”评级和170美元目标价的判断明显偏差，并宣布将评级、目标价及盈利预测全部列入审查。这是一次罕见的公开认错——摩根士丹利此前目标价为170美元，而目前戴尔股价已升至420美元附近。

　　超预期的量级：不只是“超预期”

　　这份财报的超预期程度，在近年硬件行业中属于异数。

　　营收方面，戴尔F1Q27实现Non-GAAP营收438亿美元，同比增长87.5%，不仅大幅超越摩根士丹利此前390亿美元的预测，更超出市场共识约35%。Non-GAAP每股收益4.86美元，同比增长214%，较摩根士丹利预测的3.20美元高出逾50%。

　　驱动超预期的核心引擎来自基础设施解决方案部门（ISG）。该部门营收达290亿美元，同比增长181%，其中服务器与网络业务收入247亿美元，同比暴增290%。传统服务器收入同比增长92%，创历史纪录，且处于供不应求状态。存储业务亦录得12个季度以来最快增速。

　　全年指引的上调幅度同样令市场震动。戴尔将FY27收入指引中值从此前的约1400亿美元上调至1670亿美元，每股收益指引从12.90美元上调至17.90美元，上调幅度约39%。

　　AI需求外溢：从GPU蔓延至传统基础设施

　　报告中指出，此次业绩的核心意义在于，AI驱动的需求已从GPU服务器向更广泛的计算与存储架构扩散，这一趋势正在实时发生，且似乎仍处于早期阶段。

　　报告认为，AI智能体的兴起从根本上改变了计算与数据存储的价值。AI推理工作负载不仅需要GPU，还需要大量CPU服务器和非结构化存储架构来“喂养”AI工作负载。这直接推动了传统服务器需求的爆发式增长，并使戴尔的AI服务器积压订单升至历史最高水平。

　　管理层在财报后的沟通中将AI服务器全年收入指引从500亿美元上调至600亿美元，传统服务器收入增速指引从此前的中个位数增长上调至同比增长60%，存储业务增速指引亦从低个位数上调至中个位数增长。

　　这些数据表明，AI正在推动基础设施潜在市场规模（TAM）的结构性扩张，戴尔作为领先的企业级服务器与存储供应商，正在各业务线全面抢占市场份额，执行力明显优于同业。

　　需求提前释放：真实隐患还是被高估的风险？

　　报告中正面回应了市场对“需求提前释放”的担忧，但认为这一论点的重要性正在下降。

　　报告指出，客户确实在加速采购以应对DRAM、NAND及CPU的供应紧张，这体现在PC环比增长8%（正常季节性为低个位数下滑）、传统服务器环比增长46%（正常季节性为中至高个位数下滑）等数据上。管理层亦承认，部分企业正在将未来一年乃至更长时间的需求提前锁定。

　　然而，更关键的问题已不再是需求提前释放是否存在，而是行业是否正在进入一个结构性更大、持续时间更长的基础设施建设周期，在这一周期中需求持续超过供给，而戴尔恰好处于其核心位置。

　　报告同时指出，PC业务是目前唯一存在结构性隐忧的领域。管理层承认，低端消费者及中小企业市场对价格更为敏感，并预计F2Q至F4Q的PC业务运营利润率将从F1Q的8.0%回归至约6%的正常水平。但ISG业务的强劲势头足以覆盖PC端的任何潜在疲软。

　　大摩“认错”：评级与目标价全面重审

　　该行分析师Erik W Woodring在报告中直言，这是其覆盖硬件行业以来所见过的最令人印象深刻的季度之一，尤其是在当前零部件成本通胀的背景下，戴尔能够在所有业务线实现更高利润率的需求增长，不仅体现了市场需求的强度，更体现了公司的执行力与市场份额的提升。

　　报告坦承：“我们在这一判断上犯了错误（We got this one wrong）。”此前，摩根士丹利对戴尔维持“减持”评级，目标价170美元，行业观点为“谨慎”。财报发布后，该行已将评级、目标价及盈利模型全部列入审查。

　　摩根士丹利表示，目前面临的核心问题是：这只股票接下来将走向何方？FY27指引可能仍然保守，FY27及FY28的盈利预测有望在下一季度进一步上调，支撑估值倍数的进一步扩张。但这一行情能持续多久，目前难以判断——管理层在沟通中甚至表示，面对AI驱动的TAM扩张，自身也难以量化修订后的三年展望。

　　这份财报之后，市场面临的核心问题已经改变：如果戴尔实际上是AI时代最核心的企业基础设施供应商之一，那么“传统PC大厂”的低估值框架是否还适用，华尔街正在寻找答案。

责任编辑：凌辰

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