固收周报
PMI重回临界点，债牛还能跑多远？
摘要：5月PMI降至50.0%，需求边际放缓；央行MLF净投放稳定预期，资金面平稳跨月。债市在“经济修复不强劲+流动性未收紧”组合下明显走强。当前利率已处低位，后续空间取决于资金面与供给博弈。下文解析关键变量。
上周市场回顾
资金面来看，5月资金面最终实现平稳跨月，市场对资金面超宽松格局逆转的担忧也随之缓释。全周央行公开市场累计进行9,089.00亿元7天逆回购操和6,000亿元MLF投放，共有3,045.00亿元7天逆回购到期和5,000亿元MLF回笼，因此全周累计净投放为7,044.00亿元。资金价格方面，R001加权平均利率较上周上升4.21bp，报1.36%；R007加权平均利率较上周上升2.45bp，报1.39%。债券方面，本周国债收益率与国开债收益率各期限均下行，国债期限利差收窄。
数据来源：同花顺，华润元大基金
宏观要闻
5月份综合PMI产出指数为50.5%。根据国家统计局5月31日发布的数据，2026年5月份非制造业商务活动指数为50.1%，比上月上升0.7个百分点。综合PMI产出指数为50.5%，比上月上升0.4个百分点。制造业采购经理指数（PMI）为50.0%，位于临界点。
数据来源：同花顺，华润元大基金
市场研判
全周来看, 在周末5月PMI数据公布后进一步强化了对利率下行逻辑的确认。就周内表现而言，债市之所以能够在5月最后一周明显走强，关键并不在于出现了新的强刺激预期，而在于市场对资金面收敛的担忧逐步缓解，同时央行MLF操作继续释放出“支持性立场未改”的信号。5月最后一周收益率全线下行，背后核心支撑就是资金面担忧缓解，以及央行MLF净投放增强了市场做多信心。也就是说，MLF续作本身并未带来政策方向的突变，但它稳定了市场对中期流动性环境的预期，使债市重新回到“宽货币环境尚未退出”的交易框架之中。
从政策信号看，央行3月、4月已连续通过MLF净投放向市场补充中期流动性，这类操作调整更多是建立在“当前银行间市场流动性充裕、货币政策适度宽松取向没有改变”的背景下，而不是总量收紧。进入5月最后一周后，市场对MLF投放的理解同样延续了这一逻辑，即便操作节奏有所变化，核心含义仍是央行在配合政府债供给和稳定资金面方面保持支持姿态，而非有意推动利率中枢上行。因此，上周债市对MLF的反应偏正面，本质上反映的是机构对“流动性底色仍偏宽”的再确认。 而周末公布的5月PMI，则进一步为债市偏强运行提供了基本面层面的配合。国家统计局发布的数据显示，5月制造业PMI回落至荣枯线，当前制造业生产仍保持扩张，但新订单指数回落至临界点以下，反映需求边际放缓，行业分化依旧明显；制造业仍面临国内需求偏弱和成本上升压力。对债市而言，这意味着经济修复并非失速，但内生需求仍不足以支撑市场显著修正对宽松环境的预期。也正因如此，PMI数据公布后，市场并未转向交易“基本面转强压制债市”，而是更倾向于将其理解为“经济平稳但不强、利率仍有下行支撑”的信号。
展望后市，债市短期大概率仍将维持偏强震荡格局，但节奏上可能会从此前的顺畅下行，转向在低位区间内反复博弈。一方面，5月PMI重新回到荣枯线附近，说明需求修复基础仍不牢固，在这种背景下，债市并不具备持续走弱的基本面条件；另一方面，MLF投放继续稳定了中期流动性预期，只要资金利率没有出现持续性抬升，配置力量就仍会对中短端和长端形成支撑。
不过需要看到的是，当前10年期等关键期限收益率已接近前期低位，未来若供给压力、风险偏好修复或政策预期边际变化出现扰动，长端波动也可能相应放大。整体而言，上周PMI与MLF共同传递出的信息，是“经济修复仍需巩固、政策支持尚未退出”，这仍对应一个对债市相对友好的组合。
数据来源：同花顺，华润元大基金
附：图表附注
图1 本周国债收益率各期限均下行
数据来源：同花顺，华润元大基金图2 本周国开债收益率各期限均下行
数据来源：同花顺，华润元大基金表1 本周央行逆回购净投放7,044亿元
数据来源：同花顺，华润元大基金权益周报
海峡通航倒计时，A股6月风向如何？
摘要：上周A股回落，煤炭、公用事业领涨，科技回调。4月工业企业利润增速回升，美伊停火协议有望推升海峡恢复预期。6月海峡通航状态将决定市场走向。下文解析景气扩散、能源价格与产能弹性三大配置主线。
一、A股市场回顾
1）宏观背景
国内：4月工业企业营收、利润同比分别增长5.8%、24.7%，增速持续回升。AI产业链高景气带动电子、半导体及上游有色加工行业利润大增，出口替代与库存优势支撑油化工业绩走强。
海外：美伊接近达成延长停火60天协议，霍尔木兹海峡有望恢复通航；美国4月PCE通胀创三年新高，美联储鹰派声音增多，降息预期进一步延后。
2）市场表现
指数表现：截至5月29日，上证指数收4068.57点，周内下跌0.7%，呈现回落态势，行业整体跌多涨少。
行业分化：煤炭（+6.7%）受供给扰动与夏季需求预期催化领涨；公用事业（+6.6%）受益用电高峰临近与电价改善涨幅靠前；通信（+5.6%）依托AI算力高景气延续上涨。科技板块整体回调，计算机（-7.6%）、综合（-6.8%）、国防军工（-6.4%）跌幅居前。
数据来源：Wind申万一级行业指数，华润元大基金权益量化部。
二、市场策略
1）趋势判断
6月为市场关键时点，霍尔木兹海峡通航状态将决定全球市场走向。若海峡恢复通航，景气扩散与经济修复将推动顺周期资产共振；若持续关闭，货币政策收紧或终结本轮反弹。
2）行业配置建议
围绕三大主线布局：
1）景气扩散主线：关注工业金属（铜、铝、锂）、化工（AI上游材料、炼化）及油运、干散货等大宗品运输板块；
2）能源价格主线：布局原油、煤炭、锂电、风光等能源品种；
3）产能弹性主线：精选商用车、电网设备、纺织制造、电子化学品等产能周期见底方向。
数据来源：Wind申万一级行业指数，华润元大基金权益量化部。
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