AI景气：Token消耗分化加大，提价普遍，非科技渗透提速
——全球资产配置每周聚焦 (20260424-20260501)
本期投资提示：
全球资本市场回顾：本周 (20260424-20260501)能源价格大幅上涨，全球股市小幅上涨，而有色金属走弱。1）固收方面，10Y美债利率边际上行至4.39%；2）权益方面，本周韩国股市领涨，欧美和亚太股市普遍上涨，而巴西股市、香港股市下跌；3）商品方面，能源价格大幅上涨，而有色金属走弱。
热点聚焦：近期AI产业链普遍涨价引发美股AI加速上涨，我们从总量需求的指标来跟踪当前美国AI的进展：1）从美国头部AI大模型的ARR来看，Anthropic和Open AI 2026Q1均继续上修，前者二阶导加速，后者二阶导放缓。截至2026年4月，Anthropic的ARR为300亿美金，相比年初的90亿美金增加了200%以上。而截至2026年3月，Open AI的ARR为240亿美金，相比去年底的200亿美金增加了20%。2）Token需求方面，根据Open Router统计（仅代表开发者和中小创业场景，不包含大企业订阅），大模型之间的分化较大，头部大模型的token消耗二阶导仍在加速（Claude），而阶段性落后的大模型（Gemini）一阶导开始转负。今年以来，中国token使用增速显著高于美国，4月后边际回落。美国年初以来一直平稳上行，目前中美大模型周调用量相当。Token价格方面，除DeepSeek和xAI外，3~5月大部分模型公司普遍选择显著涨价。一方面主要模型均宣布API涨价，如4月初智谱发布GLM5.1，API再涨10%，海外版价格翻倍以上。另一方面，部分模型公司通过修改计费模式来变相提高token服务价格。如Anthropic从订阅制转向基础订阅+按量计费，Kimi和智谱从请求计费转为token计费，豆包推出付费版订阅模式。而选择降价的为少数，DeepSeek在4月底宣布全系API价格下调，市场归因于缓存模式优化以及华为昇腾芯片的全面支持。而xAI的降价则主要基于成本下降（自建机房+低价电）以及市场份额争夺的目标；3）从AI在不同行业的渗透率来看，信息科技行业渗透率最高（41.7%）。年初以来渗透率整体提升，主要集中在金融保险、专业科学服务等非科技行业。根据美国Census统计，调查显示科技行业的渗透率没有大幅提升，而非科技行业，如金融保险、贸易、教育、专业科学服务等领域提升速度较快。AI在不同行业的渗透率提升也是本轮AI beta验证向上的关键，从渗透率的空间来看，美国各行业当前仍在加速阶段，后续观察2个方面：1）科技行业的渗透率Q1未能继续加速的原因是什么，未来能否率先超过50%（>50%一般意味着生产力提升概率增加）；2）AI在其他科学领域、医学、统计学等渗透率的提升速度；4）AI在提高生产效率的同时对就业市场的冲击尚不明显，关注未来招聘市场需求的变化。从上市公司的雇员人数来看，2025年美股多数行业雇员总数相比2024年仍在增加。以标普500成分股为样本，一级行业中除能源、工业、必选消费外，别的行业雇员人数均增加，其中信息科技行业雇员人数增加2.08%，高于平均值。二级行业来看，2025年雇员人数同比大于5%的行业有容器与包装、媒体、建筑与工程、电子设备仪器和原件、房地产管理与开发、无线电信服务、保险行业。科技行业方面，2026年以来，宣布裁员比例大于5%的公司有甲骨文（18.7%）、Meta（10.1%）；招聘方面，科技业年初以来持续增加，4月部分细分行业开始放缓。从indeed招聘来看，科技行业年初以来的招聘活跃度一直在增加，不过最近一个月有所放缓，如IT基础设施运营和支持、数据分析、软件开发。制造业方面，年初以来招聘需求出现分化，如工业工程、物流支持、装卸与库存边际增加，其他制造业行业需求放缓；消费行业在4月招聘需求出现变化好转。
全球资金流向跟踪：截止到2026/4/29，过去一周来看，外资持续流入而内资整体流出中国股市；海外资金主动和被动方面，海外主动基金过去一周流出5.2亿美元，而海外被动基金过去一周流入3.2亿美元；内资和外资方面，外资过去一周流出2.0亿美元，内资流出109.3亿美元；相对资金流入方面，最近一周，中国权益基金相对流出明显，富时3倍做空中国ETF出现明显流出；行业层面，美股资金大幅流入科技、工业品和基建，而医疗保健板块出现较大流出，中国股市资金流入通信、医疗保健和公用事业。 全球资产性价比指标：截止到2026/5/2，市盈率分位数角度上看，上证指数的估值低于韩国KOSPI200，超过法国CAC40和标普500，达到过去10年来的94.7%，但是从PE的绝对水平来看，上证指数、沪深300和恒生国企的估值依旧大幅低于美股。ERP角度上来看，巴西圣保罗、沪深300和上证指数的ERP分位数仍然较高，从股债性价比的角度来说，中国股市相比全球仍有较好的配置价值。风险调整后收益分位数来看，截止到2026/5/1，标普500的风险调整后收益所处分位数上升至42%，纳斯达克的风险调整后收益所处分位数由37%下降至36%。沪深300的风险调整收益分位数从75%下降至72%。GSCI综合指数的风险调整后收益分位数上升至90%分位数。 全球资产风险情绪指标：美股方面，指数层面，本周标普500收于7230.12，位于20日均线上方；期权的认沽认购层面，截止到5月2日，标普500认沽认购比例较上周有所上升。A股方面，期权持仓层面，截至2026/5/3，沪深300 6月到期看涨期权4800-5000点区间持仓边际改善，高位持仓情绪有所修复。隐含波动率层面，截至2026/4/30，沪深300期权各价位隐含波动率较2026/4/23整体下行，市场短期波动预期有所收敛。 全球经济数据：美国一季度实际GDP年化季环比上升2%。美国经济：美国一季度实际GDP年化季环比初值上升；中国经济：4月制造业维持较高景气。美联储降息预期：截止2026/5/3，2026年6月保持在3.5%-3.75%的概率为93.8%，和上周的94.1%相比下降0.3%；整体降息预期与上周接近。
风险提示：资产价格短期波动或无法代表长期趋势；欧美经济深度衰退或超预期；特朗普执政期间美国政策方向出现重大转变。
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