文｜杨帆  明明  玛西高娃  李相霖  孙毓铭

5月制造业PMI有所回落，但基本符合季节性规律，剔除季节性因素看，制造业景气处于平稳区间。从分项看，生产指标表现平稳，需求指标有所回落（特别是新出口订单），价格指标由升转降，对应油价趋稳后价格环比动能放缓。从行业看，K型分化态势延续，高技术制造业和装备制造业PMI逆势回升，消费品制造业和高耗能行业PMI下降。非制造业方面，5月数据显示非制造业景气边际改善，但绝对水平仍在偏低位置。展望后续，新型政策性金融工具开始投放，有关部门推出支持服务业发展的政策，建议关注各类政策工具的投放节奏和效果，及其对平衡各部门景气的影响作用。

▍事项：

2026年5月，制造业采购经理指数（PMI）为50.0%，比上月下降0.3个百分点；非制造业商务活动指数为50.1%，比上月上升0.7个百分点。

▍5月制造业PMI有所回落，但基本符合季节性规律，剔除季节性因素看，制造业景气处于平稳区间。

2026年5月制造业PMI为50.0%（Wind一致预期50.2%），比上月回落0.3个百分点，从过去5年经验看，5月PMI较4月的平均回落幅度为0.2个百分点，本月回落幅度基本符合历史规律。从绝对值的历史比较看，5月制造业PMI比过去5年均值高0.1个百分点，4-5月连续保持在高于过去5年均值的区间，制造业景气总体处于平稳区间。

▍从分项看，生产指标表现平稳，需求指标有所回落（特别是新出口订单），价格指标由升转降，对应油价趋稳后价格环比动能放缓。

供需端，5月制造业PMI生产指数比过去5年均值低0.2个百分点，而前值为低0.3个百分点，新订单指数比过去5年均值低0.1个百分点，而前值为高0.3个百分点，新出口订单指数比过去5年均值高1.0个百分点，而前值为高1.8个百分点，反映出口动能放缓带动需求强度有所下降。价格端，5月制造业PMI主要原材料购进价格指数为60.5%，出厂价格指数为51.9%，均较前值回落3.2个百分点，PMI价格指数和PPI环比相关性较强，对应5月PPI环比读数可能回落，但在去年同期低基数的影响下，5月PPI同比仍可能继续上行。

▍从行业看，K型分化态势延续，高技术制造业和装备制造业PMI逆势回升，消费品制造业和高耗能行业PMI下降。

据国家统计局解读稿，2026年5月高技术制造业和装备制造业PMI分别为52.9%和52.1%，比上月上升0.7个和0.3个百分点，均持续高于临界点，特别是高技术制造业PMI已连续16个月位于扩张区间。消费品行业和高耗能行业PMI分别为49.7%和47.1%，比上月下降1.0个和0.8个百分点，体现科技行业和其他行业的分化。从具体行业看，医药、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业生产指数和新订单指数均高于53.0%，相关行业产需两端较为活跃。

▍非制造业景气边际改善，但绝对水平仍在偏低位置。

2026年5月非制造业PMI为50.1%，比过去5年均值低2.8个百分点，前值为低3.8个百分点，服务业PMI为50.3%，较过去5年均值低1.9个百分点，前值为低2.8个百分点，建筑业PMI为48.8%，较过去5年均值低8.1个百分点，前值为低9.8个百分点，总体而言，非制造业景气有边际改善，但绝对水平仍在偏低位置。行业层面，铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、保险等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，业务总量增长较快；航空运输、房地产等行业商务活动指数低于临界点，相关行业景气水平偏低。

▍展望后续，新型政策性金融工具开始投放，有关部门推出支持服务业发展的政策，建议关注各类政策工具的节奏和效果，及其对平衡各部门景气的影响作用。

5月29日《人民日报》头版刊发《金融强国建设蹄疾步稳》，报道指出，年初以来，国家开发银行河北省分行向河北曲港高速公路沧州段工程投放国开新型政策性金融工具资金超10亿元，反映新型政策性金融工具开启投放，但仍需跟踪工具投放节奏和力度。近期支持服务业发展的政策也逐渐推出，如4月21日国务院发布《关于推进服务业扩能提质的意见》提出4方面20项任务，包括补强生产性服务业、提升生活性服务业，完善支持政策体系等。5月28日新华社下属《经济日报》刊发《推动服务消费企业上市意义重大》文章，或对应鼓励资本市场加强对服务消费的支持力度。

▍债市策略：预计10Y国债收益率将保持在1.7%以上低位震荡。

5月PMI读数较为平稳，结构分化进一步加剧，后续将迎来基本面数据密集公布期，我们预计整体仍将延续内需弱、外需强的分化格局，弱复苏背景下，利率上有顶，短期内难有趋势性反转，另一方面资金利率已处于低位，在短期难以出现总量宽松政策的假设下，资金利率和国债利率进一步向下突破的空间也较为有限，预计10Y国债收益率将保持在1.7%以上低位震荡。

▍风险因素：

中美贸易摩擦程度超预期，我国经济发展面临的外部环境恶化；我国内外需求复苏不及预期；美联储货币政策超预期

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