（来源：能源知库）

纳入优质电力 兖矿能源开启164.15亿元收购

从“一煤独大”转向“多能互补”，煤电联营再迎巨头入局。

6月3日盘后，市值超2000亿元的动力煤龙头兖矿能源集团股份有限公司（以下简称“兖矿能源”）公告，拟以164.15亿元收购控股股东两公司股权，一举囊括火电、风电、光伏、储能、售电全链条电力资产。

“此次收购将彻底改变兖矿能源的经营和估值逻辑，让公司从大起大落的周期煤企变成稳健的综合能源企业。”巨丰投顾投资顾问总监郭一鸣认为，后续，随着兖矿能源稳定盈利资产占比提升，其估值也将进一步抬升。

控股装机规模将增1201.3万千瓦

根据公告，此次兖矿能源拟收购的是山东能源集团有限公司（以下简称“山能集团”）旗下山东能源集团新能源集团有限公司（以下简称“新能源集团”）100%股权和山东能源电力销售有限公司（以下简称“山能售电”）100%股权。

兖矿能源表示，本次交易旨在通过注入优质电力资产，快速壮大电力业务规模，育强新兴产业。同时切实减少公司与控股股东在电力板块的同业竞争，进一步规范公司治理。

据公开资料，新能源集团主要从事火力、风力和光伏发电业务，旗下拥有储能等资产，2025年发电量229.03亿千瓦时、售电量212.46亿千瓦时。山能售电主营电力销售及发电业务，2025年售电量仅0.05亿千瓦时，全部为光伏发电。

业绩方面，2025年，新能源集团实现营收77.10亿元，归母净利润9.59亿元。山能售电营收4801.58万元，归母净利润亏损80.96万元。

“火电资产是本次拟收购的核心组成部分。”兖矿能源指出，该部分经营效益稳定、业绩贡献度高，通过纳入优质火电资产公司可深度构建煤电一体化经营格局，依托自有火电产能稳定消纳自产煤炭，有效对冲煤炭行业周期性波动，显著增强盈利能力与抗风险能力，稳固经营基本盘。

当前，火电业务主要在新能源集团旗下。其中，盛鲁电力为“蒙电入鲁”战略配套电源，灵台火电为“陇电入鲁”特高压通道调峰电源。截至目前，新能源集团火电总装机652万千瓦。山能售电拥有在建未并网火电资产132万千瓦。

此外，新能源集团还拥有渤海一号、渤海二号等新能源项目，其中风电总装机306.5万千瓦、光伏总装机110.2万千瓦，已取得核准或备案的拟建发电项目装机规模合计124万千瓦。山能售电拥有已商运光伏资产0.6万千瓦。

“随着本次交易完成，兖矿能源控股装机规模将新增1201.3万千瓦，总容量达到约1356万千瓦，跃升煤炭上市公司第三位，发、售电量规模同步位列行业前三。”国诚投资首席分析师付少琪告诉记者。

付少琪指出，2025年，标的资产合计实现归母净利润9.58亿元，占兖矿能源该年度指标的11.43%，净资产收益率9.95%，高于行业平均水平。同时，形成煤价涨跌利润对冲，抚平业绩波动。收购完成后，兖矿能源年发电量将增加229亿千瓦时，较2025年提升305.86%；售电量增加213亿千瓦时，提升约351.55%。

溢价约60亿元切入电力业务赛道

就本次交易的具体对价看，山能售电100%股权作价8.45亿元，新能源集团100%股权作价155.70亿元。对新能源集团的收购中，山能集团所持的93.88%股权对应价格为141.52亿元、兖矿集团（香港）有限公司（以下简称“兖矿香港”）所持的9.11%股权对应14.18亿元。

两项标的收购价格均有所溢价。其中，山能售电溢价仅1.83%。核心标的新能源集团净资产溢价109.81%，溢价金额高达81.49亿元；较合并归母净资产增值59%，溢价约60亿元。为锁定兖矿能源收益，山能集团、兖矿香港承诺，2026、2027、2028年度新能源集团扣非归母净利润累计不低于30.59亿元。

“从财务角度分析，新能源集团账面净资产翻倍增值，溢价幅度确实很高。但从行业看，这一价格相对合理，并不算贵。”郭一鸣直言。

本次交易估值对应市盈率为17.13倍、市净率1.56倍，与中国神华能源股份有限公司（以下简称“中国神华”）、陕西煤业股份有限公司等收购电力资产的价格基本持平，远低于Wind数据中，A股电力上市公司平均市盈率78.87倍、平均市净率2.95倍。

“同时，新能源集团旗下资产并非普通的电力资产，而是深度嵌入国家能源战略的重大工程，存在一定稀缺性，具备超越账面价值的战略意义，加上大股东承诺未来三年保底超30亿净利润，进一步兜底了溢价风险。”郭一鸣称。

需要注意的是，本次交易要求全部以兖矿能源自有现金支付，不实施股权融资，支付节奏亦相当紧凑——协议生效后5个工作日内就需支付30%，约49.25亿元，交割日后5个工作日内需支付剩余70%款项，含对应利息。

并且，随着交易落地，山能集团对新能源集团、山能售电尚未实缴的注册资本出资义务也将由兖矿能源承接。这意味着，兖矿能源实际需支付的资金，远不止164.15亿元的转让款。

“2025年兖矿能源归母净利润83.81亿元，经营现金流约195亿元，账面资金充裕。而且，实缴资金无需一次性缴清，收购的电力资产也能稳定赚钱‘回血’，因此在资金问题上，兖矿能源不存在风险。”郭一鸣分析。

煤炭企业向电力延伸已成行业趋势

除吸纳优质火电资产，打造盈利“压舱石”外，此次交易中，兖矿能源亦通过收购风光资产加速清洁能源布局，构建“第二增长曲线”；以售电平台打通终端市场，稳固电力全链条经营优势，实现传统产业提质与新兴产业赋能。

“收购前，兖矿能源虽已有部分新能源布局，但电力资产零散割裂。此次一次性整合已运行发电项目880.8万千瓦，以及2026—2027年陆续并网的在建发电项目320.4万千瓦，‘拼图’补齐，使该公司直接构建起‘火电兜底、风光成长、储能调节、售电贯通’的多能互补电力资产体系。”付少琪说。

纵观A股煤炭上市公司，以煤电一体化补链强链，构建煤电与新能源协同发展格局，已成为行业龙头的共同选择。

去年5月，400亿市值褐煤龙头内蒙古电投能源股份有限公司披露重组预案，以“煤—电—铝”循环经济为核心加速向清洁能源转型；同年底，中国神华以一则千亿级收购发起横跨煤炭、电力、化工、物流四大领域的超级重组，依托煤电联营有效对冲煤价周期风险。

政策面上，2025年11月，国家能源局发布《关于推进煤炭与新能源融合发展的指导意见》，明确提出积极支持煤炭企业统筹煤炭与煤电、新能源产业布局，更是为煤炭企业转型综合能源生产服务商指明路径。

“近两年煤炭央企扎堆布局‘煤炭+新能源、煤电一体化’，核心即在于行业转型避险、寻找新增长点。”郭一鸣指出。

“当下，传统挖煤业务增长已经见顶，受政策和煤价影响波动极大；而火电是新能源风电光伏的必备配套，风光新能源更是贴合‘双碳’政策的未来赛道。煤企自带土地、用电优势，做新能源成本更低。既能用电力稳业绩平滑煤炭周期波动，又能抓住新能源红利，同时盘活集团优质资产，是所有头部煤企的必然转型方向。”郭一鸣解释。

付少琪认为，目前，煤炭行业的竞争逻辑正由单一的资源禀赋比拼转向传统能源产业链延伸深度、新能源布局广度、市场化运营能力三维综合角逐。“单纯依靠资源禀赋难以构筑长期竞争壁垒，行业已逐步迈入多要素协同的综合性竞争格局。”

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