2026年5月29日，证监会官网悄然挂出一条消息：MiniMax与中信证券签署A股上市辅导协议。此刻距离这家AI独角兽登陆港交所，不过4个月零20天。从港股上市到启动A股辅导，MiniMax只用了不到半年。在中国大模型赛道的百米冲刺中，没有人愿意被落下。
从港股到A股：A+H背后的三重战略算盘
2026年5月29日，证监会IPO辅导公示系统显示，MiniMax Group Inc．正式提交A股IPO辅导备案，辅导券商为中信证券。两天后的5月31日，MiniMax在港交所发布公告，宣布董事会已决议探究拟发行人民币股份并在上交所科创板上市的初步建议。
至此，这家成立仅四年多的通用人工智能企业，正式开启“A+H”双资本市场布局。
这背后藏着一套精密的资本接力逻辑。港股负责打下估值坐标，A股负责承接后续资产，先后顺序不能反。如果在1月挂牌当天同时报审A股，面对没有可比标的、没有成熟盈利模型的未盈利AI企业，科创板的常规审核只能陷入无限期的拖延。
事实上，智谱比MiniMax更早启动了这套布局。早在2025年4月，智谱就低调提交了第一版A股辅导备案，比证监会同年7月出台的科创板第五套标准定向扩容还要早三个月。智谱随后在港股挂牌，上市后股价涨逾13倍，MiniMax也逆势斩获4倍涨幅。在港股完成了全球资本市场对大模型资产的真实定价之后，两家企业才相继转身加码A股——这是经过精确校准的节奏，而非临时起意。
为什么选择A+H？表面看是“多一个融资渠道”，深层拆解下来，其实是三重战略算盘的交织：
第一重：双市场融资，为“烧钱”争取无限弹药。AI行业的终局竞争，归根结底是智能能力进步速度的竞争，这高度依赖研发效率。MiniMax的技术迭代周期已压缩到“按月刷新”——2025年6月发布M1模型，同年四季度发布M2、M2.1，2026年2月又发布M2.5。而下一代M3、Hailuo 3等全模态模型已提上研发日程。创始人闫俊杰坦言，公司正在同时做模型研发和生态建设两件事，“除大厂之外能同时做模型和生态两件事的公司，我们可能是亚洲初创公司中的唯一”。同时推进两条战线，意味着对资本的胃口绝不会“嫌多”。
从财务数据看，MiniMax确实迫切需要持续输血。2025年全年总收入7903.8万美元，同比增长158.9%，但经调整净亏损也达2.509亿美元，较上年有所扩大。A+H双市场意味着，港股侧重吸纳美元和全球机构资金，以支撑海外业务和全球化布局；A股科创板则对硬科技企业友好，帮助企业对接国内产业资本和国资。内地投资者对AI大模型的高情绪预期，已使科创板AI板块整体估值高于港股，流动性也更强，利用A股高估值窗口期，可以为MiniMax提供“内外双输血”的资金保障。
第二重：港股的“估值坐标”已经锚定，A股不是融资而是“兑现”。在市场规律上，如果一家企业的资产在某一公开市场上已经成功定价，它在另一个市场的上市将变得简单许多——因为有成熟的可比标的和明确的市场参照系。这正是A股监管层最需要的。MiniMax港股上市时的发行价为165港元，上市首日大涨约109%至345港元，此后一路高歌猛进，最高于3月18日触及1330港元，一度登顶“港股第一高价股”。截至5月29日收盘，其股价仍报840港元，累计涨幅超400%，总市值2635亿港元。这一市值锚点，为A股定价提供了有力的参照坐标，也使A股上市的风险大幅降低。
更重要的是，2025年7月证监会正式发布意见，对科创板第五套上市标准的适用范围进行定向扩容与监管澄清，从制度层面打通了人工智能企业登陆科创板的通道。政策窗口已经打开，谁先卡位，谁就能占据先机。
第三重：填补A股AI核心标的空白，锁定“唯一性”溢价。在A股上市的人工智能标的，多为算力企业（如寒武纪、沐曦股份等），缺少通用大模型核心资产。MiniMax与智谱同步冲刺A股，将填补A股人工智能大模型核心技术层的标的空白，推动AI赛道估值逻辑从“炒硬件”转向“核心技术定价”。这种标的稀缺性，本身就意味着溢价空间。而MiniMax将以海外营收为主（2025年海外收入占比73%），登陆科创板后有望补足公司在国内多场景、标杆项目拓展上的短板。
备战终局的资本引擎：MiniMax的“稀缺身位”与行业高压
在国产大模型的竞技场上，MiniMax手握一张不可多得的底牌——“全模态”技术路线。公司自主研发了涵盖文本、语音、图像、视频和音乐的多模态模型家族，包括文本模型M2系列、视频生成模型Hailuo 2.3、语音模型Speech 2.6和音乐模型Music 2.0等。这一布局使MiniMax跻身全球极少数“全能”大模型玩家行列。
商业层面，MiniMax跑出了行业罕见的增长节奏。2025年，AI原生产品收入5307.5万美元，同比增长143.4%；开放平台及企业服务收入2596.3万美元，同比暴增197.8%。用户规模上，公司全球企业和开发者客户数已超百万，较半年前增长5倍；全球用户规模约3亿。商业化节奏在2026年初骤然加速：过去两个月，公司年化经常性收入（ARR）翻番至至少3亿美元，ARR翻番周期已压缩至60天。
在降本增效方面，MiniMax同样展现出令人瞩目的弹性。凭借算法优化、算子实现及编解码工程迭代，M2系列文本模型每百万Token的推理算力成本在2026年2月较2025年12月下降超过50%。研发费用同比仅增33.8%的情况下，毛利增速接近5倍，研发转化效率显著提升。
上市前，MiniMax已累计完成7轮融资，估值从2亿美元飙升至42.4亿美元。阿里巴巴、腾讯、米哈遊、高瓴、红杉等顶级机构重仓押注，为其上市提供了强力背书。招股时更是引入包括Aspex、Eastspring、阿里巴巴及易方达在内的14家基石投资者，认购总额达27.23亿港元。
上市前的财务数据显示，截至2025年9月，MiniMax已累计花费5亿美元用于研发与运营。但与此同时，公司账面持有约11亿美元现金。这意味着，MiniMax手握逾10亿美元级的“弹药储备”，已远超同期亏损额，其上市核心动机并非“续命”，而是为更高维度的竞争储能。
然而，巨额弹药并不意味着高枕无忧。MiniMax面临的行业压力正在以指数级攀升。
国内方面，字节跳动已将2026年AI基础设施预算上调至2000亿元，豆包已推出付费订阅打响收费第一枪；百度、阿里、腾讯等大厂持续加码，各自形成完整产品生态闭环。大厂拥有更长的时间周期和更大的容错空间，可以先观望、再All in，这是独立大模型公司难以复制的能力。
独立大模型阵营同样密集推进资本动作：月之暗面完成20亿美元融资，估值突破200亿美元，据传即将冲击港股IPO；DeepSeek首轮融资估值传闻达450亿美元；阶跃星辰完成近25亿美元融资并拆除红筹架构冲刺港股IPO。昔日“百模大战”的格局，正以惊人的速度向头部集中。赛道上的竞赛已升级为上市冲刺，没有人想被落下。
国际市场上，OpenAI完成1220亿美元私募融资，投后估值8520亿美元并筹备IPO；Anthropic融资后估值9650亿美元反超OpenAI。全球大模型公司正以前所未有的节奏涌入公开市场。
与此同时，三大风险亦不容忽视：其一，版权诉讼悬顶——美国迪士尼、华纳兄弟等巨头起诉“海螺AI”侵权，指控其未经授权使用影视素材训练模型；其二，盈利拐点尚不可见，汇丰曾示警AI公司需持续烧钱至2030年才可能实现盈利；其三，“同股不同权”架构——创始人闫俊杰持有的B类股每股享10票表决权，持有公司59.98%表决权，虽然有利于长期决策，却也削弱了小股东制衡能力。
在行业此前津津乐道的“大模型六小虎”中，除了已经“上岸”的智谱和MiniMax，还留在基模牌桌的大概只剩下月之暗面和阶跃星辰了。AGI的梦想叙事，开始让位于更清晰的财务逻辑和资本回报要求。行业竞争逻辑也在快速转换——经历了两年参数竞赛和价格战之后，“成本”正取代“规模”成为新的竞争焦点，投资人开始更严格地审视ARR增速、毛利率和盈利节奏。大模型赛道正从“技术愿景”驱动转向“财务指标”驱动。
对MiniMax而言，A股上市并非坦途。公司目前仍处于持续投入阶段，A股上市辅导尚处初期，正式申请仍需经历多个审核环节。此外，7月港股锁定期届满可能带来阶段性抛压。
但不可否认的是，双市场平台一旦建成，MiniMax将在大模型的终局之战中握有更充裕的弹药、更长的跑道和更从容的节奏选择——而在这场烧钱竞赛中，多一个筹码往往意味着多一线生存的余地。
从2022年初上海初创到2026年1月港交所挂牌，从165港元发行价到840港元收官，再到短短4个月后启动A股科创板冲刺——MiniMax用四年零五个月的时间，演绎了中国AI创业史上最激进的资本叙事之一。
在大模型赛道进入“强者通吃”终局的今天，A+H上市不只是一次资本动作，更是一封向全行业宣告“我们还在牌桌上”的战书。然而，手握2635亿港元市值和逾26亿美元现金的闫俊杰或许比任何人都清楚：在这场终局之战中，估值可以在一夜间创造，但真正的胜负手，永远在代码、模型和用户之间。
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责任编辑：AI观察员
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